1、蓄势两季再冲锋中药行业2025年策略报告分析师孙建分析师吴天昊分析师丁健行邮箱邮箱邮箱电话17521256261电话13262686562电话19921317891证书编号S1230520080006证书编号S1230523120004证书编号S1230524050003证券研究报告行业评级：看好2024年11月26日1摘要1、核心观点 我们预计2024Q4-2025Q1中药板块整体业绩承压，但基金持仓偏轻，2025Q2开始有望实现业绩和股价的好转2、2024年复盘 2024年前三季度业绩整体承压，基金持仓回落至防疫政策优化前水平，板块估值略高于近三年平均3、核心指标跟踪 中药材价格指数回落，

2、毛利率压力有望缓解 流感数据同比好转，感冒清热类药品短期面临高基数压力 终端动销有所承压，明年或将云开月明4、政策压力有望逐步缓解 中药集采：降价幅度相对温和，市场竞争良性的品种受益明显 新批次全国中成药联盟集采整体符合预期，湖北、广东联盟集采品种续标在即，安徽省中成药集采节奏趋于温和“四同药品”政策促进药品院内价格统一 药店比价小程序推进形成合理的药品差价比价关系5、投资建议 毛利率有望改善的顺周期老字号：东阿阿胶、同仁堂、片仔癀 困境反转带动估值修复：天士力、济川药业 低波红利稳健资产：羚锐制药、云南白药、华润三九6、风险提示：政策落地不及预期、中药材价格风险2目录C O N T E N

3、T S0102032024年复盘核心指标跟踪04核心观点政策压力有望逐步缓解06风险提示305投资建议01Partone核心观点4蓄势两季再冲锋，看好25Q2起的中药板块表现15 我们预计24Q4-25Q1中药板块整体业绩承压，但基金持仓偏轻，25Q2开始有望实现业绩和股价的好转。24Q4-25Q1先蓄势，院外避风，品牌为王：推荐业绩连续两个季度稳健的院外强品牌公司：东阿阿胶、羚锐制药、云南白药 行业趋势：24Q4-25Q1行业收入与净利润短期承压，药店行业受医保飞检变严影响客流量偏弱，同时流感人数高基数对四类药增速造成影响；防御逻辑：未来5个月为季报公告空窗期，估值的稳定性更为重要，因此院外

4、销售为主受集采影响小，且品牌力强受药店比价影响小的公司的防御性更强。25Q2再冲锋，推荐攻防兼备：进攻方向1-毛利率有望改善的顺周期老字号：东阿阿胶、同仁堂、片仔癀 进攻方向2-困境反转带动估值修复：天士力、济川药业 防御方向-低波红利稳健资产：羚锐制药、云南白药、华润三九 行业趋势：药店基数下降带来收入增速拐点，2024年7月起中药材价格普遍下降带来企业毛利率修复。主动基金持仓偏轻，收入利润拐点有望带来股价拐点。资料来源：浙商证券研究所02Partone2024年复盘62024年前三季度业绩整体承压2.172024年前三季度中药板块业绩整体承压，Q1/Q2/Q3营收增速分别为-0.5%/-6

5、.1%/-3.6%，归母净利润增速分别为-8.4%/-10.6%/-6.2%。我们认为主要受上游中药材涨价、高端消费不景气、药店客流量下滑、中药集采动态联动、医药商业回款压力大等影响所致。毛利率承压尤为明显，2024Q1/Q2/Q3分别为43.7%/42.4%/40.0%，分别同比-2.9/-2.2/-2.5pct；但由于销售费用率持续优化，归母净利率下降幅度有限，2024Q1/Q2/Q3归母净利率分别为12.6%/10.7%/9.5%，分别同比-1.1/-0.5/-0.3pct。我们认为零售端增长乏力、竞争愈发激烈，和医院端集采提质扩面、医药商业回款困难等的影响或在未来一段时间持续存在，中药

6、公司将普遍面临毛利润增长压力；但压力亦可转化为动力，持续提质增效或能实现业绩的持续上涨。资料来源：wind，浙商证券研究所整理截至2024Q3申万中药行业毛利率、销售费用率、归母净利率截至2024Q3申万中药行业营业收入、归母净利润及其同比增速-0.5%-6.1%-3.6%-8.4%-10.6%-6.2%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%02004006008001,0001,200营业收入(亿元)归母净利润(亿元)营收同比增速(右轴)归母净利润同比增速(右轴)9.8%12.4%8.3%13.9%10.0%9.1%8.9%0.3%13.7%11.3%9.7%1.0%12.6%10