2025年宏观年度展望：无限风光在险峰-241101（60页）.pdf

1、证券研究报告|年度宏观经济报告|中国宏观 1/60 请务必阅读正文之后的免责条款部分 年度宏观经济报告 报告日期：2024 年 11 月 01 日 无限风光在险峰无限风光在险峰 2025 年宏观年度展望年宏观年度展望 核心观点核心观点 2025 年是“十四五”的收官之年，也是“十五五”的规划之年。在此关键时刻，需要年是“十四五”的收官之年，也是“十五五”的规划之年。在此关键时刻，需要结合国家发展战略的远景目标，对过去进行再审视，并对远期进行布局，在此过程中结合国家发展战略的远景目标，对过去进行再审视，并对远期进行布局，在此过程中政策环境可能逐步发生调整、变化。政策环境可能逐步发生调整、变化。我

2、们认为，在百年未有之大变局中，需要遵循我们认为，在百年未有之大变局中，需要遵循自自上而下的四层次发展框架理解未来的上而下的四层次发展框架理解未来的政策走向。首要应对好中美博弈，其次维护好社会稳定大局，进而推动经济结构转型，政策走向。首要应对好中美博弈，其次维护好社会稳定大局，进而推动经济结构转型，以转型促以转型促进进经济增长。经济增长。四层次框架中，中美博弈是最四层次框架中，中美博弈是最核心的统领性目标。习近平总书记曾指出，“作为世界上核心的统领性目标。习近平总书记曾指出，“作为世界上最重要的双边关系，中美关系要放在世界百年变局加速演进这个大背景下来思考和谋最重要的双边关系，中美关系要放在世界

3、百年变局加速演进这个大背景下来思考和谋划，为两国人民带来福祉，为人类进步展现担当”。划，为两国人民带来福祉，为人类进步展现担当”。中美博弈的核心，尤其是国家关系的协调，其前提是国力的比较。目前国际上惯用的中美博弈的核心，尤其是国家关系的协调，其前提是国力的比较。目前国际上惯用的国力比较主要是美元计价的名义国力比较主要是美元计价的名义 GDP。我们基于中美之间的名义。我们基于中美之间的名义 GDP 比较作出一个比较作出一个追赶模型框架，包括美国的名义追赶模型框架，包括美国的名义 GDP 增速、我国的名义增速、我国的名义 GDP 增速以及人民币兑美元增速以及人民币兑美元三个变量。三个变量。从近几年

4、的中美名义从近几年的中美名义 GDP比较来看，比较来看，2021 年以来呈现中国名义年以来呈现中国名义 GDP 与美国名义与美国名义 GDP比值有所回落的特征。据我们测算，如果假定美国未来三年名义比值有所回落的特征。据我们测算，如果假定美国未来三年名义 GDP 增速平均达到增速平均达到5.0%，若我国名义，若我国名义 GDP 增速能够保持在增速能够保持在 5%左右，同时假设美元兑人民币汇率回归左右，同时假设美元兑人民币汇率回归至至 6.4，则未来三年我国与美国的名义，则未来三年我国与美国的名义 GDP 比值将呈现逐步回升态势，至比值将呈现逐步回升态势，至 2027 年达年达到到 70%左右。左

5、右。展望展望 2025 年，我们认为仍处于政策转向的一阶段。逆周期政策将在中美博弈的压力下年，我们认为仍处于政策转向的一阶段。逆周期政策将在中美博弈的压力下逐步加码，但整体依然较为审慎，继续保持货币先行，财政后到的特征且逐步加码，但整体依然较为审慎，继续保持货币先行，财政后到的特征且财政政策更财政政策更侧重于防风险。在此环境下，尾部风险（包括地方债和地产）的化解和持续的政策加侧重于防风险。在此环境下，尾部风险（包括地方债和地产）的化解和持续的政策加码预期将明显提升风险偏好，货币总量宽松和结构性工具将给权益市场提供流动性支码预期将明显提升风险偏好，货币总量宽松和结构性工具将给权益市场提供流动性支

6、持，估值抬升先行；财政并未大幅加码需求侧，居民预期修复缓慢，盈利改善滞后。持，估值抬升先行；财政并未大幅加码需求侧，居民预期修复缓慢，盈利改善滞后。2025 年年 A 股将整体更偏向成长、主题风格。股将整体更偏向成长、主题风格。债券债券方面方面，我们预计，我们预计 10 年期国债收益率总体年期国债收益率总体震荡，但地方债风险化解信用债相对表现震荡，但地方债风险化解信用债相对表现更为突出更为突出。风险提示风险提示 1、地缘风险超预期。2、特朗普上台导致内需政策提前。分析师：李超分析师：李超 执业证书号：S1230520030002 分析师：林成炜分析师：林成炜 执业证书号：S1230522080