航空行业深度研究报告：航空业思辨“供需~价格~利润弹性”闭环如何评估？-240726（30页）.pdf

1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 行业行业研究研究 航空机场航空机场 2024 年年 07 月月 26 日日 航空行业深度研究报告 推荐推荐（维持）（维持）航空业思辨：航空业思辨：“供需“供需-价格价格-利润弹性”闭环利润弹性”闭环如如何评估何评估？现象讨论：现象讨论：淡旺季峰谷拉大的背后？淡旺季峰谷拉大的背后？复盘 2023 年下半年至今，行业呈现新特征：淡旺季波峰波谷差距拉大，季节性特征更为明显淡旺季波峰波谷差距拉大，季节性特征更为明显。旺季紧供需，推高票价与利润表

2、现；淡季阶段性需求弱化，票价利润承压，但民营航司体现了更强的经营韧性。1、票价端：行业淡旺季价格缘何波动剧烈？、票价端：行业淡旺季价格缘何波动剧烈？1）需求端：细分市场）需求端：细分市场分化明显，因私旅游强于商务出行。分化明显，因私旅游强于商务出行。因私因私市场中，旅游经济推动“旺季更旺”；公商务公商务出行略显疲软，淡季缺乏支撑，致波谷加深。2）供给端：）供给端：23 年起国际年起国际线持续修复，线持续修复，但但国内供给国内供给仍存在仍存在压力。压力。a）根据民航局数据，23 年末行业供给较 19 年增长 10.1%，全民航旅客量恢复至 19 年的 94%（主要为国际航线旅客量拖累），行业供给

3、压力仍存，行业供给压力仍存，且淡季压力加大。b）国际线国际线中部分长距离洲际线尚待恢复，宽体机运力有所过剩宽体机运力有所过剩，其中部分转飞国内，且利用率整体偏低。行业思辨：行业思辨：航司“供需航司“供需-价格价格-利润弹性”闭环利润弹性”闭环如何评估如何评估？1、供给端：持续兑现，且供给端：持续兑现，且飞机制造飞机制造供应链扰动下，约束进一步加强。供应链扰动下，约束进一步加强。1）波音波音、空客产能仍显著低于疫情前，中国商飞产能空客产能仍显著低于疫情前，中国商飞产能预计预计在爬坡在爬坡。窄体机方面，B737系列、系列、A320 系列系列 24Q1 月均交付量分别为 22、39 架，而疫情前其月

4、产能分别为 52、63 架。根据公司产能规划，预计未来 12 年仍将艰难爬坡。C919 年产能预计仍在爬坡阶段。2）“多对一”生产模式下，供应链制约更为明显。）“多对一”生产模式下，供应链制约更为明显。航空制造业采取国际化供应链体系，供应商覆盖全球多地。疫后各环节供应商恢复。疫后各环节供应商恢复节奏各不相同，拖累整体效率节奏各不相同，拖累整体效率。a）核心部件：）核心部件：普惠 PW1100 发动机召回检修，其主要装配在空客空客 A320 NEO 系列系列飞机，供给再收紧。b）波音）波音 737 MAX 质质量问题引发广泛关注，量问题引发广泛关注，FAA 对其产能设置上限，并加强了对于波音公司

5、的监管力度，预计将进一步延缓波音的产能恢复进度预计将进一步延缓波音的产能恢复进度。3）波音、空客在手积压订波音、空客在手积压订单数量众多，交付时间拉长单数量众多，交付时间拉长；三大航均下单百架 C919，中国商飞中国商飞在手订单持续增加。4）供给增速测算：）供给增速测算：23-26 年年 5 家航司年均引进预计家航司年均引进预计 2.7%-4.1%。基于前述供给端约束，在不同增速假设下，测算 2326 年上市 5 航司运力复合航司运力复合增速介于增速介于 2.7%4.1%之间之间；假设上市 5 航司运力增速近似看作行业运力增速，测算 24 年末较 19 年运力增长介于介于 12.3%15.4%

6、之间之间，行业增速放缓行业增速放缓。2、需求侧：国际持续修复，国内平稳增长，推动运力消化、需求侧：国际持续修复，国内平稳增长，推动运力消化。1）国际航线持续国际航线持续修复，免签政策推动进境需求。修复，免签政策推动进境需求。根据 CADAS 数据，截至 2024 年 6 月，国内航司月均跨境旅客量已恢复至 19 年的 86.9%。a）分区域看，北美地区仍有拖）分区域看，北美地区仍有拖累，累，截至 24 年 6 月，中美、中加航线旅客量仅恢复至 21%、11%。b）23 年底以来，我国免签利好政策频出，我国免签利好政策频出，有望推动进境需求，刺激国际线持续修复。2）在在中性假设下，中性假设下，若