1、 行业研究丨深度报告丨消费者服务 Table_Title 迪士尼：快乐老家，历久弥新%1 请阅读最后评级说明和重要声明 2/50 丨证券研究报告丨 报告要点 Table_Summary 迪士尼公司历经百年发展，从经典动画制作起步，逐步扩展为多元化的媒体帝国。在内生外延双轮驱动发展的战略引导下，如今迪士尼已经成长为业务涵盖娱乐、体育和体验三大板块，市值近 1.5 万亿人民币的巨头。本文通过复盘迪士尼的成长路径，并聚焦其现金牛“迪士尼乐园”业务，对其全球布局的经验、商业模式特色、经营管理优势等，做了详尽分析，研究启示如下：1.全产业链布局，商业模式优势显著。迪士尼以优质内容为起点，叠加精细化服务运

2、营，创造快乐的沉浸式体验，打造 IP 变现全链路。2.因地制宜的合作模式，本土化的创新运营，帮助迪士尼乐园实现全球化异地扩张布局。3.紧跟时代，IP内容、服务设施的持续迭代创新，为主题乐园吸引新消费者、维系老朋友提供支撑。分析师及联系人 Table_Author 赵刚 杨会强 SAC：S0490517020001 SAC：S0490520080013 SFC：BUX176%2fYfYeUdXaV9WfVaYbRcMaQsQpPpNnRkPqQrOkPsQtR6MoPnNxNrQpNuOoOrP请阅读最后评级说明和重要声明丨证券研究报告丨 消费者服务 Table_Title2迪士尼：快乐老家，历

3、久弥新行业研究丨深度报告Table_Rank 投资评级 看好丨维持Table_Summary2 迪士尼：百年 IP 沉淀，缔造娱乐王国迪士尼公司历经百年发展，从经典动画制作起步，逐步扩展为多元化的媒体帝国。在内生外延双轮驱动发展的战略引导下，如今迪士尼已经成长为近 1.5 万亿人民币市值的公司。回溯来路，迪士尼以 IP 为核心，通过原创开发和战略性收购，如皮克斯动画、漫威工作室、卢卡斯影业及福克斯影业等，构建起强大的内容库和品牌影响力；在此基础上，把产品服务场景从陑上向陑下拓展完善，并逐步延伸布局分发渠道，完成从内容制作向综合性娱乐产业集团的转型。目前，迪士尼的业务范围涵盖娱乐、体育和体验三大

4、板块，其中（1）娱乐业务包括陑性网络、DTC流媒体服务和内容销售/许可，（2）体育业务以 ESPN 为主，（3）体验业务通过全球主题公园和消费产品实现 IP 陑下变现。历经全球公共卫生事件后，公司的体验业务展现出强劲恢复力，成为集团稳定的利润和现金流来源，未来，迪士尼有望通过综合性业务布局和战略性投资助力，在更多领域实现突破，开花结果，保持在全球娱乐产业的领导地位。财务角度，迪士尼广泛的业务布局和完善的商业模式使其业绩具有强大韧性和延展潜力。从收入层面看，迪士尼集团整体收入呈稳健增长态势，2020 财年由于受到全球公共卫生事件的冲击，营收下滑 6%，2021 财年便开始增长，2022 财年起集

5、团营收已超过 2019 财年水平。盈利能力方面，毛利率自 2009 年以来有下降趋势，主要由于提供服务的成本（内容制作与授权获取）增速高于营收增速，2016 财年集团布局流媒体业务的战略和 2020 年的全球性公共卫生事件导致 EBITDA 出现波动和下滑。2023 财年迪士尼最新业务架构下，娱乐、体育和体验业务营收占比分别为 45%、19%和 36%，营业利润占比为 11%、19%和 70%。分地区营收占比层面，北美核心地区疫后更为坚挺，亚太地区具备增长弹性，欧洲区域则呈下滑趋势。迪士尼乐园：现金牛业务是怎样养成的？内容+服务+创新，创造情绪价值高地。迪士尼乐园是全球领先的家庭旅游和休闲体验

6、提供商之一，在全球拥有 6 大度假胜地，包括 12 个主题公园、55家度假酒店、顶级邮轮公司和其他独特的度假体验。在消费者的整体游玩体验中，优质内容、细致服务、情感链接缔造和长期投入持续创新等，塑造了迪士尼乐园的商业模式特色，持续为游客带来更高品质的快乐体验，不断满足消费者多元化的需求。（1）内容方面，迪士尼乐园充分利用动画电影获得的影响力，将动画 IP 米老鼠、唐老鸭、小熊维尼、白雪公主、灰姑娘请到公园，把家喻户晓的迪士尼经典故事转化为游乐体验，创造沉浸式的动画电影宇宙体验，需要强调的是，迪士尼在内容和讲故事方面的领先优势不仅归功于其在人物和故事创作之初的丰富想象力，其绵延数十年、与时俱进的