1、 免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1 证券研究报告 普门科技普门科技(688389 CH)糖化逐蒂落，医美待花开糖化逐蒂落，医美待花开 华泰研究华泰研究 首次覆盖首次覆盖 投资评级投资评级(首评首评):):买入买入 目标价目标价(人民币人民币):):23.08 2024 年 7 月 17 日中国内地 医疗器械医疗器械 IVD、治疗与康复齐头并进的科技型企业，首次覆盖给予“买入”评级、治疗与康复齐头并进的科技型企业，首次覆盖给予“买入”评级 普门科技专注于体外诊断仪器试剂的研发及康复治疗器械的创新，IVD+康复医美齐头并进。我们预测公司 24-26 年 EPS 为 0

2、.96/1.21/1.52 元，同比+25%/+25%/+26%。考虑到公司 IVD+康复医美双赛道布局，海外市场迅速拓展，海外收入高速增长、占比持续提升，我们给予 24 年 24x 的 PE 估值（可比公司 24 年 Wind 一致预期均值 22x），对应目标价 23.08 元，首次覆盖给予“买入”评级。糖化血红蛋白糖化血红蛋白检测检测：基层市场方法学优势明显，高端市场高速机进口替代基层市场方法学优势明显，高端市场高速机进口替代 HbA1c 检测是对糖尿病的检测核心指标和用药指导重要指标，HPLC 法是检测金标准。我们估算 21 年我国糖化血红蛋白检测试剂市场约 14 亿元，其中使用进口品牌

3、的实验室数量占 60-70%（22 年 EQA 数据），进口替代空间可观；海外 HbA1c 检测有望受益于方法学切换，市场空间可期（23 年全球 HbA1c 检测市场规模 23 亿美元，并预计以 9%的 CAGR 增长至 32 年的 47 亿美元）。公司掌握 HPLC 法核心技术并实现关键原材料完全自产，装机可直接带动试剂和耗材放量。公司海外拓展因地制宜，在发展中国家利用方法学优势取代生化法，在发达国家使用 H100 等高端机型进口替代。我们预计 24-26 年糖化血红蛋白检测收入 CAGR 33%。电化学发光：电化学发光：先进方法学差异化竞争，补齐高速发光仪器先进方法学差异化竞争，补齐高速发

4、光仪器 电化学发光具有本底信号低、特异性高、最小检出值低的优势，公司与全球化学发光龙头罗氏采用相同方法学（21 年罗氏在中国化学发光市占率36%）。公司仪器齐全，在心肌、性激素等项目具有差异化优势，精准布局等级医院门急诊和检验科，装机量持续提升，我们预计 24 年国内和海外均装机 600-800 台。公司在总 HCG、性激素六项、糖代谢两项等特色项目集采报量均中标，我们看好集采后公司国内加速进口替代；公司发光业务出海持续推进，我们看好公司海外发光收入占比持续提升。我们预计 24-26 年电化学发光收入 CAGR 为 23%。医美业务快速发展，医美业务快速发展，康复治疗布局全面康复治疗布局全面

5、公司专注能量源医美，超声 V 拉美、冷拉提和美美光等主力产品布局趋于完善，且强消费属性业务收入受政策影响较小，有效分散医保控费及集采风险，我们预计 24-26 年收入 CAGR 有望超 40%，看好皮肤医美未来贡献收入新增长曲线。康复医疗项目进入医保报销体系后覆盖率持续提升，公司布局光子治疗仪、空气波、冲击波等产品线，装机持续增长，且公司 22 年成立消费者健康事业部，布局家用医疗设备，我们看好后续收入平稳增长。风险提示：产品价格低于预期；集采增量不如预期。研究员 代雯代雯 SAC No.S0570516120002 SFC No.BFI915 +(86)21 2897 2078 研究员 孔垂

6、岩，孔垂岩，PhD SAC No.S0570520010001 +(86)21 2897 2228 研究员 王殷杰王殷杰 SAC No.S0570523070004 +(86)21 3847 6037 基本数据基本数据 目标价(人民币)23.08 收盘价(人民币 截至 7 月 16 日)15.51 市值(人民币百万)6,645 6 个月平均日成交额(人民币百万)64.51 52 周价格范围(人民币)15.13-24.69 BVPS(人民币)4.45 股价走势图股价走势图 资料来源：Wind 经营预测指标与估值经营预测指标与估值 会计年度会计年度 2022 2023 2024E 2025E 20