1、2024年7月告别黄金同质化从老铺黄金看黄金珠宝品牌高端化证券研究报告行业评级：看好分析师汤秀洁研究助理方逸涵证书编号S1230522070001邮箱邮箱摘要2黄金珠宝消费分化，古法金等新工艺产品渗透率快速提升，弱化黄金珠宝行业周期性属性，同时孕育高端国产黄金珠宝品牌的机会。1）黄金珠宝行业产品同质化现象突出，消费周期属性明显。黄金珠宝消费受金价影响较大，近期金价快速上涨对终端黄金珠宝消费有所抑制。2）工艺迭代国潮崛起，部分品牌凭借卓越审美+稀缺定位走向轻奢化。5D/5G/古法金等新工艺产品克重更大、加工费更高，基于其更精致的工艺设计渗透率快速提升，一方面增强了黄金珠宝的消费属性、弱化了周期性

2、，另一方面也给高端黄金珠宝品牌提供了发展机会，老铺黄金是先行者。老铺黄金：古法黄金第一股，是行业首个推广古法金的品牌。老铺定位高端黄金珠宝品牌，走出了品牌差异化，开店数量和店效均有较大成长空间。财务数据：2020-2023年老铺黄金收入CAGR 53%增长至31.8亿元，归母净利润CAGR 68%至4.2亿元。2023年毛利率41.9%、净利率13.1%，而黄金珠宝行业其他公司毛利率8-20%、净利率1-8%，公司盈利能力显著领跑。公司治理：创始人从体制内创业，先后经营过旅游公司、佛教纪念品公司，对产品有极致追求，2009年推出“老铺黄金”品牌。公司治理呈现家族企业特点，创始人父子持股63%+

3、员工持股12%+陈国栋9%，创始人股权集中，核心高管和公司员工股权激励充分。产品结构：44%足金黄金+56%足金镶嵌，公司专注古法金产品，多摆件、镶嵌占比高，古法金工艺和产品质感突出，得到消费者认可。渠道体系：截至2024/6/20共33家门店，全自营模式，门店进入SKP、万象城等顶级商圈，单店盈利能力强。发展空间：开店数量对标卡地亚、宝格丽等国际高端珠宝品牌，同时考虑到港澳及海外的开店空间，老铺开店数量有望达到80-100家；平均店效2023年达到约1亿元，考虑到品牌影响力仍较低、较多门店仍处于爬坡过程中，老铺的平均店效有进一步提升空间。aVeZbZfV9W8XaYdX9PbP6MnPrRp

4、NqMiNmMtMiNqRrObRmNrQuOsQoNwMmNnQ摘要3周大福老凤祥周大生豫园股份中国黄金菜百股份潮宏基曼卡龙老铺黄金产品构成渠道构成门店数量7,403加盟占比77%门店数量5,994加盟占比97%门店数量5,106加盟占比94%门店数量4,994加盟占比95%门店数量4,257加盟占比98%门店数量87全自营门店数量1,399加盟占比80%门店数量218加盟占比55%门店数量30全自营营业收入（亿元）988.1714.4162.9581.5563.6165.559.019.231.8归母利润（亿元）58.922.113.220.29.77.13.30.84.2毛利率20.5%

5、8.3%18.1%14.1%4.1%10.7%26.1%14.6%41.9%归母净利率6.0%3.1%8.1%3.5%1.7%4.3%5.7%4.2%13.1%资料来源：Wind，公司公告，浙商证券研究所注：数据为各公司2023年数据（周大福为2024财年数据）60%82%FY2019FY2024黄金首饰77%82%20182023珠宝首饰23%84%20182023素金首饰99%99%20182023黄金产品49%63%20182023珠宝时尚22%38%20182023传统黄金60%92%20182023素金饰品44%37%20182023黄金饰品52%44%20212023足金黄金风险提

6、示4 金价波动不确定性风险 国内消费复苏不及预期 行业竞争加剧 公司人才流失/新品孵化不及预期等其他风险老铺黄金1行业概况：黄金珠宝消费分化，高端珠宝品牌应运而生2老铺黄金：轻奢古法金代表品牌，家族企业、增长强劲3核心能力：产品、渠道引领行业，开店、店效空间较大4风险提示近期金价上涨斜率过大对黄金珠宝消费有所抑制1.16添加标题95%资料来源：Wind，浙商证券研究所 金价温和上涨、快速下跌会刺激黄金投资需求。2003-2011年（金价稳定上涨）、2013年（金价快速下跌）期间，黄金消费需求增长。金价快速上涨会抑制黄金消费。2016年（金价快速上涨）、2019年（金价快速上涨）期间，黄金消费需