1、证券研究报告公司深度研究电池 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/25 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 贝特瑞（835185）负极龙头负极龙头产品结构铸就盈利优势产品结构铸就盈利优势，正极，正极专攻专攻高镍三元打造第二曲线高镍三元打造第二曲线 2024 年年 01 月月 29 日日 证券分析师证券分析师 曾朵红曾朵红 执业证书：S0600516080001 021-60199793 证券分析师证券分析师 朱洁羽朱洁羽 执业证书：S0600520090004 证券分析师证券分析师 阮巧燕阮巧燕 执业证书：S0600517120002 021-60199793 研究

2、助理研究助理 孙瀚博孙瀚博 执业证书：S0600123040064 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元)20.32 一年最低/最高价 19.40/56.29 市净率(倍)1.99 流通 A 股市值(百万元)22,228.75 总市值(百万元)22,450.61 基础数据基础数据 每股净资产(元,LF)10.21 资产负债率(%,LF)56.23 总股本(百万股)1,104.85 流通 A 股(百万股)1,093.93 相关研究相关研究 贝特瑞(835185)：一体化扩产加速，负极王者再展宏图 2022-05-31 买入（首次）Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 202

3、2A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万元）25,679 25,683 26,460 31,044 同比 145%0.02%3%17%归属母公司净利润（百万元）2,309 1,792 1,820 2,250 同比 60%-22%2%24%每股收益-最新股本摊薄（元/股）2.09 1.62 1.65 2.04 P/E（现价&最新股本摊薄）9.72 12.53 12.34 9.98 Table_Tag 关键词：关键词：#产能扩张产能扩张 Table_Summary 投资要点投资要点 深耕锂电负极材料深耕锂电负极材料 20 余年，出货余年，出货规模全球规模全球第一。第一。公司 20

4、00 年成立，布局天然、人造、硅基等多种负极技术，为天然石墨全球龙头，在产品技术和全产业链领域具备领先优势；人造石墨扩产积极加速追赶，产品类型覆盖全面；硅基负极业内布局最早，率先实现产业化，技术领先同行2-3 年，为松下-特斯拉硅基负极的核心供应商，出货量国内领先。2022年公司负极总出货量 33 万吨，同增 106%，出货规模全球第一。负极行业负极行业竞争竞争加剧加剧，产品产品差异差异带来超额带来超额利润利润。2023 年负极改为季度招标，价格逐季下降，基本进入价格底部。从下游看，电动化长期趋势不变，我们预计 2023-2027 年负极需求复合增速可维持 20%+。供需来看，头部厂商持续扩产

5、叠加行业新进入者产能释放，行业竞争加剧。公司作为负极龙头，海外印尼 8 万吨产能有望率先释放，且海外客户占比高，具有较好出海格局。公司产品结构优势明显，天然石墨和人造石墨高端产品具有较强盈利能力，硅基负极起量明显，有望赚取高于行业的超额利润。人造石墨一体化人造石墨一体化落地落地+海外海外供应链加速布局推动盈利中枢供应链加速布局推动盈利中枢维稳维稳。公司以日韩动力大客户为主，国内方面已进入宁德时代、比亚迪等供应体系，我们预计 2023/2024 年公司负极出货 38/48 万吨，同增 15%/25%。盈利方面，虽价格仍处下降趋势，考虑到公司一体化产能落地，硅基负极放量增厚利润，且海外客户盈利较好

6、，我们预计 23 年负极单吨净利近 0.3万元，24 年可基本维持。正极：正极：聚焦高镍三元正极材料，合资扩产深度绑定聚焦高镍三元正极材料，合资扩产深度绑定 SKI、松下。、松下。公司 2021年剥离铁锂业务后专注 NCA 及 NCM811 业务，2022 年合计出货超 3 万吨。公司为 SKI 及松下提供配套服务，与 SKI、亿纬合资 5 万吨项目2023 年已部分投产，摩洛哥 5 万吨正极材料项目有望进一步拓展海外份额。我们预计公司 2023 正极材料出货 4.0 万吨，同增 23%，24-25 年可维持 20%出货增长。盈盈利预测与投资评级：利预测与投资评级：我们预计公司 2023-20