【研报】白卡纸行业深度报告：供需改善格局集中-20200310[27页].pdf

1、 轻工制造轻工制造-造纸造纸|证券研究报告证券研究报告行业深度行业深度 2020 年年 3 月月 10 日日 强于大市强于大市 公司名称公司名称 股票代码股票代码 股价股价 (人民币人民币) 评级评级 博汇纸业 600966.SH 8.46 买入 资料来源：万得，中银证券 以2020年3月9日当地货币收市价为标准 主要催化剂主要催化剂/事件事件 APP并购过审并购过审 白卡纸价格上涨白卡纸价格上涨 中银国际证券股份有限公司中银国际证券股份有限公司 具备证券投资咨询业务资格具备证券投资咨询业务资格 轻工制造轻工制造:造纸造纸 杨志威杨志威 (8621)20328510 证券投资咨询业务证书编号：

2、S1300515060001 刘凯娜刘凯娜 (8621)20328510 证券投资咨询业务证书编号：S1300519050001 白卡纸行业深度报告白卡纸行业深度报告 供需改善，格局集中 白卡纸行业在消费升级推动下，过去白卡纸行业在消费升级推动下，过去 5 年年 CAGR6%，20 年年在限塑令推行、在限塑令推行、 富阳白板纸产能退出下，需求有望持续提升，产能扩张暂缓，景气度有望提富阳白板纸产能退出下，需求有望持续提升，产能扩张暂缓，景气度有望提 升。升。APP 并购博汇正在进行，若成功则行业集中度进一步提升，头部纸企并购博汇正在进行，若成功则行业集中度进一步提升，头部纸企 议价能力有望增强，

3、盈利议价能力有望增强，盈利能力有望持续改善。能力有望持续改善。 支撑评级的要点支撑评级的要点 白卡纸白卡纸需求稳健增长。需求稳健增长。白卡纸是原生木浆制成的白色卡纸，下游主要用 于高档产品的包装，如药盒、香烟盒、化妆品盒等等。过去 5年行业需 求 CAGR达到 6%，19年国内需求在 18年基础上有明显的恢复性增长， 总需求达到 802万吨，同比增长 14%。20年新冠疫情有短期影响，预计 全年原有领域仍能维持 2%增长。 限塑令实行带来限塑令实行带来增增量需求量需求。新版限塑令要求 2025 年底，全国多数范围 禁止使用不可降解塑料袋， 减少不可降解一次性塑料餐具消耗强度下降 30%。按照

4、25%的餐盒渗透比例，对应白卡纸新增需求 187 万吨；按照 3%的塑料袋渗透比例，对应白卡纸新增需求 61万吨，预计 20年将释放 30万吨新增需求 白板纸产能关停提供替代需求白板纸产能关停提供替代需求。随着富阳地区的最后一批关停腾退，白 板纸行业的产能仍将继续削减 200万吨。按照 90%的产能利用率，20年 产量将减少 60万吨，预计其中有 30万吨左右需要白卡纸来替代。废纸 短缺背景下，废纸系价格下半年旺季有望提升，与白卡纸价差缩减，从 而促发白卡纸的替代。 20 年产能无新增，景气度有望提升。年产能无新增，景气度有望提升。2020 年白卡纸需求增长量达到 80 万吨，如果出口保持稳定

5、 50万吨，则白卡 20年总需求达到 880万吨， 相较 19年增加 9.7%。2020年暂无新增产能投放，浙江地区有 60万吨转 到海外，因此总产能有所减少。供需格局相对于 19 年将有所改善，需 求产能比达到 82%，产能利用率达到 80%，行业景气度有望提升。 头部企业整合在即，集中度面临提升。头部企业整合在即，集中度面临提升。白卡纸行业 CR4达到 82%，其中 APP在国内白卡纸产能达到 355万吨，占比超过 3成，国内企业博汇、 晨鸣、太阳分列 2-4位。金光纸业自 19年 5月份四次举牌，在二级市场 取得博汇 20%股份，19 年底与控股股东博汇集团签署全部股权转让协 议，若转让

6、成功，金光纸业及其一致行动人将直接和间接持有博汇 48.84%股份，成为博汇新的控制人，二者将具备一半的产能份额，白卡 纸格局将进一步集中，行业的价格竞争和产能释放有望降低，龙头公司 议价能力将进一步提升，吨毛利将持续改善。 重点推荐重点推荐 博汇纸业：公司是白卡纸最纯标的，19年产能快速扩张，新增造纸产能 220 万吨达到 447.5 万吨，白卡纸行业 20 年供需格局有望改善，APP 若 成功入主，将成为第一大白卡纸企业，盈利能力有望持续上行。我们预 计公司 19年-21年 EPS分别为 0.19元、0.87元、1.12元，同比增长 0.9%、 348%、29.5%，目前股价对应 20年