1、 敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 生猪产能去化有望加速，估值先于基本面调整到位 Aoshi Table_IndNameRptType 农林牧渔农林牧渔 行业研究/行业专题 Table_IndRank 行业行业评级：评级：增增 持持 报告日期：2023-10-07 行业指数与沪深行业指数与沪深 300 走势比较走势比较 Table_Author 分析师：王莺分析师：王莺 执业证书号：S0010520070003 电话：18502142884 邮箱： 相关报告相关报告 1、生猪养殖行业系列报告二：生猪养殖行业去化趋势难改，估值先于基本面调整到位 20230828 主要观点：主要观点：

2、Table_Summary 本轮产能去化时间仍需积累本轮产能去化时间仍需积累 根据官方数据测算，我国历史生猪产能去化幅度均超过 8%。周期四（2006 年 5 月-2010 年 4 月）的猪价下行阶段，全国能繁母猪存栏量累计降幅达到 8.4%；周期五（2010 年 4 月-2014 年 4 月）的下行周期和周期六（2014 年 4 月-2018 年 5 月）的上行周期，全国能繁母猪存栏量累计降幅达到 29.9%，在此期间，经历过了严格的养殖行业环保政策落实；周期七（2018 年 5 月-2022 年 3 月）的猪价上行阶段，受非瘟疫情影响，全国能繁母猪存栏量累计降幅高达29.6%；周期七（20

3、18 年 5 月-2022 年 3 月）的猪价下行阶段，全国能繁母猪存栏量累计下降 8.3%。自 2023 年 12 月以来，猪价持续低迷，同时叠加 1-2 月北方非瘟疫情影响，能繁母猪存栏量重新进入下行通道，9 个月累计降幅 3.4%。无论是对照历史去化幅度，还是深度亏损时间，均需要进一步去化才能迎来新的猪价上行周期。生产效率大幅提升造成生产效率大幅提升造成 2023 年以来猪价低迷年以来猪价低迷 从上市公司角度看，温氏股份 PSY 从 2022 年 5 月约 20 头上升至2023 年 7 月 22 头，肉猪上市率从 2021 年 9 月 85%上升至 2022 年7 月 89%，并进一步

4、上升至 2023 年 5 月 92%；牧原股份 PSY 从2022 年初 24-25 头上升至 2022 年 12 月 27 头左右，并进一步上升至 2023 年 8 月逾 28 头，MSY 从 2022 年 2 月 20 头左右上升至2023 年 5 月 25 头左右；新希望 PSY 从 2021 年 10 月 17-18 头上升至 2022Q1 的 20 头，2022 年 12 月达到 22 头左右，2023 年 6 月进一步上升至 23.5 头，育肥成活率从 2022 年 1 月 73%上升至 2022年 12 月 88%，并基本稳定在该水平；京基智农 PSY 从 2022Q1 的21.

5、6 头上升至 2022 年 12 月 24.9 头，并进一步上升至 2023 年 8 月27.4 头，育肥猪上市率从 2022 年 10 月 86.7%上升至 2023 年 8 月91%。根据涌益咨询数据，2021-2022 年中国 MSY 分别为 17.39头、18.16 头，同比分别增长 7.4%、4.4%，1H2023MSY 上升至18.42 头，较 2022 年上升 1.4%。根据中国畜牧业协会数据，2022年中国 PSY20.6 头，同比增长 8.4%。2021 年 7 月至 2022 年 4 月，全国能繁母猪存栏量处于下降通道，2022 年 5-6 月环比上升。然而，2023Q1、

6、2023Q2 全国生猪出栏量同比分别增长 1.7%、3.7%，生猪定点屠宰企业屠宰量同比分别增长11.7%、8.3%；2023Q1、2023Q2 全国生猪出栏量、全国生猪定点屠宰企业屠宰量均处于 2018 年以来同期最高水平。由此可见，生产效率大幅提升对今年以来生猪价格持续低迷起到了关键作用。生猪价格持续低迷有望加速产能去化生猪价格持续低迷有望加速产能去化 根据统计局、农业部数据，2022 年 10-12 月全国能繁母猪存栏量环比分别增长 0.4%、0.2%、0.6%，同比分别增长 0.7%、2.1%、1.4%，若考虑生产效率大幅提升，2023Q4 猪价有望维持低位，十一前猪价不涨反跌，10