【爱建证券】首次覆盖报告：履约壁垒支撑盈利修复，闪购与出海接续放量-260703（8页）.pdf

1、证券研究报告公司研究/首次覆盖2026 年 07 月 03 日-履约壁垒支撑盈利修复，闪购与出海接续放量美团-W（3690.HK）首次覆盖报告报告原因：买入（首次评级）投资要点：投资评级与估值：预计公司 2026-2028 年营业收入 4049.6/4571.4/5151.2 亿元，同比增长11.0%/12.9%/12.7%，净利润-71.7/191.1/345.5 亿元，2026 年亏损同比收窄 69.3%、2027年扭亏为盈、2028 年同比增长 80.8%，2027-2028 年对应 PE 为 19.9X/11.0X。首次覆盖，给予“买入”评级。行业与公司分析：2025 年中国本地生活服

2、务市场规模约 2.5 万亿元，线上化渗透率仍处低位，兼具刚需属性与成长性。餐饮外卖补贴竞争最激烈阶段已过、边际趋向缓和，即时零售保持较快增长，到店酒旅线上化率持续提升。公司稳居中国即时配送与本地生活服务龙头，2025年公司营业收入 3648.5 亿元，同比增长 8.1%，其中核心本地商业、新业务收入分别为2608.3/1040.3 亿元，同比增长 4.2%/19.1%；26Q1 营业收入 910.4 亿元、同比增长 5.6%，即时配送交易量与 GMV 保持同比增长。关键假设：预计 2026-2028 年公司核心本地商业收入 2790.8/3042.0/3285.4 亿元，同比增长 7.0%/9

3、.0%/8.0%，新 业 务 收 入 1258.7/1529.4/1865.8 亿 元，同 比 增 长21.0%/21.5%/22.0%。费用方面，预计 2026-2028 年销售费用率为 26.7%/23.3%/21.0%，管理费用率为 3.0%/2.9%/2.9%，研发费用率为 6.8%/6.5%/6.4%，财务费用率维持近零水平。有别于大众的认识：市场认为外卖补贴竞争压制公司盈利修复、即时零售投入拖累利润、Keeta海外盈利路径不清晰，我们认为：1）订单结构改善推动外卖盈利修复，核心本地商业经营利润率由 25Q4 的-15.5%环比大幅减亏至 26Q1 的-3.2%，补贴退坡后 UE 开

4、始修复；2）即时零售依托外卖即时配送网络向高频品类延伸，新增订单边际履约成本低，以小象超市为主的商品销售收入 26Q1 同比增长 46.6%，即时零售延续高增；3）Keeta 香港已实现单月盈利、25Q4 UE 达到盈亏平衡，中国市场沉淀的履约网络与 UE 管理能力具备跨市场复制基础。股价表现的催化剂：1）26Q2 核心本地商业重返盈利；2）补贴竞争持续降温；3）Keeta 海外盈利兑现；4）AI 产品落地提升运营效率。风险提示：行业竞争加剧；即时零售盈利不及预期；海外扩张投入超预期与地缘政治波动；监管风险。市场数据：2026 年 07 月 02 日收盘价（港元）70.85一年内最高/最低（港

5、元）134.40/64.25总股本（万股）617,477总市值（亿港元）4,375一年内股价与恒生指数对比走势：资料来源：iFinD相关研究-证券分析师范林泉S0820525020001021-32229888-联系人朱振浩S0820125020001021-32229888-财务数据及盈利预测报告期（人民币）202420252026E2027E2028E营业总收入（百万元）337,592364,855404,959457,139515,122同比增长率（%）22.08.111.012.912.7净利润（百万元）35,807-23,355-7,17419,11034,551同比增长率（%）15

6、8.4-165.269.3366.480.8毛利率（%）38.430.433.636.036.3净利率（%）10.6-6.4-1.84.26.7ROE（%）20.7-15.5-5.011.917.8EPS（元/股）5.8-3.8-1.23.15.6P/E（倍）10.6-19.911.0资料来源：iFinD，爱建证券研究所注：数据截至 2026 年 7 月 2 日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2首次覆盖2026 年 07 月 03 日投资评级与估值预 计 公 司 2026-2028 年 营 业 收 入 4049.6/4571.4/5151.2 亿 元，同 比 增 长11.0%/12.9%/