主题策略-固收量化专题：利率债市场机构间跟随模仿效应-260630（13页）.pdf

1、本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 固收量化专题 利率债市场机构间跟随模仿效应 检验过程：第一步：格兰杰因果检验。对每个品种的每对机构进行双向格兰杰因果检验（共 231 对），筛选出存在显著因果关系的机构组合。检验使用 1-3 阶滞后，F 统计量，5%显著性水平。第二步：阈值传导链分析。仅对格兰杰检验确认存在因果关系的机构对进行传导链分析。机构 A 的T-2,T-1,T三天净买入均值超过阈值触发 机构 B 在T+1,T+2,T+3三天的日度净买入均值确认跟随 对应期限国债收益率后续方向验证，综合利率下行的胜率、幅度、回撤、波动指标对各类传导链条进行打分

2、从而得到能够挖掘利率方向信号。基于领先跟随传导链的信号挖掘：（1）7-10Y 政金债：大行基金。综合表现最好的链条仍集中在 7-10Y 政金债：大行基金。若出现大行买入、基金跟随确认买入后利率下行，10 日胜率最高约 93.3%，10 日平均变动约-2.56BP，区间波动较低。2026 年 5 月，大行对政金债的配置行为明显增强，大型银行日均净买入7-10Y 政金债规模由 4 月的 12.75 亿元上升至 5 月的 60 亿元，而且从更长一点的时间看，2026 年 3-5 月大型银行累计净买入政金债约 440 亿元，其中 7-10Y净买入约 460 亿元。与此同时，基金在 2026 年 3-5

3、 月基金累计净买入政金债约3500 亿元，其中 7-10Y 净买入约 2800 亿元。这条“大行先动、基金跟随”的链条，在 5 月6 月的机构行为被市场验证。（2）1-3Y 政金债：“农商行基金”。该链条在短中端政金债中表现较强，主要农商行卖出，基金跟随卖出后 3Y 利率下行，10 日胜率大多在 71%-88%之间，样本统计最高胜率 87.5%、10 日均变-2.3BP、10 日平均最大回撤最高达-8.5BP、波动率均值 1.3BP，事件数相对更多，具备一定稳定性。这一现象可能说明农商行和基金同步卖出后，不利消息面被市场消化，有利于多头，后续价格修复、收益率回落的概率提高，短中端政金债流动性较

4、好，机构减仓后的修复也相对更快。（3）7-10Y 国债：“券商大行”。这是一条典型的“交易盘领先、配置盘确认”的强链条，典型信号为券商买入、大行跟随买入，10Y 利率下行，10 日胜率最高约 90.5%、10 日均变-2.52BP、10 日平均回撤-5.9BP、波动 1.26BP。券商在 2026 年 5 月超季节性买入 10Y 以上国债，主要或为前期“逼空”后开始修正判断。（4）1-3Y 国债:“券商农商行”。该链条在国债短中端表现较稳，主要是卖出信号对应后续利率下行。10 日胜率约65%-89%，10 日平均变动约-5.36BP 至-2.04BP，可能意味着阶段性抛压已经完成，之后收益率反

5、而容易回落。风险提示：数据不完整及统计存在偏差，历史规律未必代表未来。分析师 徐亮 执业证书：S0590525110037 邮箱： 相关研究 1 固收专题研究：如果定制债基清退会对信用债带来什么影响？-2026/06/28 2 债券策略周报 20260628：7 月债市投资策略-2026/06/28 3 转债周策略 20260627：7 月十大转债-2026/06/27 4 固收专题研究：7 年二级资本债怎么买？-2026/06/26 5 海外利率周报 20260623：将沃什联储定义为“鹰派联储”准确吗-2026/06/23 2026 年 06 月 30 日本公司具备证券投资咨询业务资格，请

6、务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 固收专题研究 目录 1 数据预处理.3 2 机构间领先-跟随关系检验.4 2.1 机构分析.4 2.2 领先跟随传导网络.5 3 领先跟随传导链分析.8 4 基于领先跟随传导链的信号挖掘.9 5 风险提示.11 插图目录.12 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 固收专题研究 1 数据预处理 本研究选取 7 类机构（保险公司、中小行/农村金融机构、基金公司、大型商业银行/政策性银行、理财、证券公司、货基）在 3 类利率债（国债、政金债、地方政府债）的净买入数据，为了减少基金等 T+1 交易以及证券公司日内反向