【东方证券】宏观视角下的科技金融（1）：美国高利率环境下，科技投融资的“免疫力”从何而来？-260621（27页）.pdf

1、 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。宏观经济|专题报告 研究结论研究结论 1.美国宏观流动性环境特征：利率高，信贷紧，但直接融资活跃美国宏观流动性环境特征：利率高，信贷紧，但直接融资活跃 利率持续高企，约束资产定价和实体融资。利率持续高企，约束资产定价和实体融资。银行信贷收紧，当前低位修复。银行信贷收紧，当前低位修复。拆分结构来看，主要受到非银贷款飙升的拉动（房地产融资需求和 AI 相关资本开支带来的新增融资需求）。权益与信用市场宽松支撑直接融资活跃。权益与信用市场宽松支撑直接融资活跃。股

2、票牛市、估值扩张，提振了美国股市的直接融资规模。企业债市场仍然较为活跃。2.高利率环境下，投资呈现逆周期韧性高利率环境下，投资呈现逆周期韧性 建设投资率先摆脱利率周期压制，设备投资在高利率下逐步修复。投资韧性正在托底美国制造业景气。3.科技主导投资韧性：科技投资免疫宏观波动，传统投资仍然与利率负相关科技主导投资韧性：科技投资免疫宏观波动，传统投资仍然与利率负相关 本轮周期中，投资总量并未出现深度收缩的核心原因在于 AI 投资的逆周期繁荣，一方面，AI 基建接力再工业化，延续建设投资高景气；此外，围绕 AI 基建拉动，设备投资持续改善。而传统领域投资仍然呈现与利率趋势显著的负相关性。随着 AI

3、资本开支体量快速上升，科技投资正在成为影响美国宏观经济，继而反向影响利率定价的主导性力量。4.“免疫力”的来源：当前美国科技投融资的关键特征“免疫力”的来源：当前美国科技投融资的关键特征 头部科技企业仍主要依靠内部融资（现金流）扩张头部科技企业仍主要依靠内部融资（现金流）扩张。当前资本开支的规模与预期仍在持续上修，企业利润及预期也在加速上行，因此头部科技企业现金流目前仍能覆盖资本开支。但投资增速快于利润，外部融资依赖将上升。外部融资正在成为科技资本开支的新支点外部融资正在成为科技资本开支的新支点。表现为科技企业杠杆率低位逐步上升、科技企业债发行已开始加速放量。随着企业对于外部融资的依赖上升，科

4、技债利差走扩显示风险补偿开始上升，科技债务融资正在向高质量头部企业集中。借力美股牛市，科技融资当中的首次发行、增发融资活跃，正在走向以科技为主角的新一轮IPO 高潮。此外，私募资本成为科技融资重要来源，助长宏观“免疫力”。科技革命背景下，企业科技投资意愿通常较为刚性科技革命背景下，企业科技投资意愿通常较为刚性。一方面是基于当前仍然较高水平的资本回报率的战术考量。另一方面是基于科技革命背景下企业生存发展的战略意愿。5.结论：科技融资对宏观流动性的敏感度将重新上升结论：科技融资对宏观流动性的敏感度将重新上升 内部融资覆盖能力下降会抬升外部融资需求。外部融资占比提高会放大宏观流动性暴露。宏观流动性环

5、境的波动和压力可能加大。6.前瞻：后续跟踪应沿着“基本面前瞻：后续跟踪应沿着“基本面融资条件融资条件宏观流动性”展开宏观流动性”展开 产业基本面决定科技叙事能否保持宏观“免疫力”。市场融资条件反映资本市场能否消化 AI 融资需求。宏观流动性决定外部融资约束是否会被放大。风险提示风险提示 AI 产业需求遇到重大冲击的风险。美国经济陷入衰退的风险。美联储超预期加息的风险。报告发布日期 2026 年 06 月 21 日 王仲尧 执业证书编号：S0860518050001 香港证监会牌照：BQJ932 021-63326320 吴泽青 执业证书编号：S0860524100001 021-6332632

6、0 孙金霞 执业证书编号：S0860515070001 香港证监会牌照：BXO238 021-63326320 项雯倩 执业证书编号：S0860517020003 香港证监会牌照：BQP120 021-63326320 通胀尚未达到美联储加息门槛：2026年 5 月美国 CPI 数据点评 2026-06-12 美国 6 月宏观压力预计维持高位：海外札记 20260610 2026-06-11 短期热度源于临时扰动，中期就业市场复苏拐点渐近：2026 年 5 月美国就业数据点评 2026-06-08 美债利率的趋势下行拐点还需进一步确认：海外札记 20260601 2026-06-04 美国高利