造纸行业专题报告：造纸：废纸系提价浆纸系筑底低位价值显现-260618（6页）.pdf

1、证券研究报告|行业专题|造纸 http:/ 1/6 请务必阅读正文之后的免责条款部分 造纸 报告日期：2026 年 06 月 18 日 造纸：废纸系提价，浆纸系筑底，低位价值显现造纸：废纸系提价，浆纸系筑底，低位价值显现 造纸行业专题报告造纸行业专题报告 投资要点投资要点 历史复盘：历史复盘：周期底部夯实，配置价值显现周期底部夯实，配置价值显现 历史周期复盘 09-11 年、15-17 年、19-21 年浆纸均有共振提涨。本轮复盘具体价格表现，纸价率先在 21 年开始见顶回落，截至 6 月 12 日，双胶/箱板/白卡纸价格分别 4600/3735/4033 元/吨，处于历史 0%/34%/3%

2、分位数；上游看木片价格1165 元/吨，在 Q1 有近 200 元上涨，5-6 月进入淡季已有所回落，但整体仍处于高位，市场进口化学浆含税价为 4480 元，处于历史 29%分位数，不具有自制浆能力企业仅凭借造纸环节面临现金流亏损（根据卓创，双胶纸理论毛利率-10%，白卡纸-8%），造纸环节利润已处于历史底部。当前产业竞争逐步从龙头对中长尾的出清转向龙头企业内部竞争，浆纸一体化利润成为核心考量因素。随着4-5 月纸价下跌、木片上涨，预计浆纸一体化龙头文化/白卡全产业链利润已明显走弱，预计进一步压缩空间非常有限，26Q2 产业有望迎来较为夯实的周期底部。从估值看，截至 6 月 12 日，造纸（申

3、万）板块 PB 1.2 处于历史 22%分位，考虑近年特种纸企业上市拉高整体估值水平，大宗纸如太阳纸业估值已经处于历史底部区间与产业盈利匹配，行业配置价值较为凸显。废纸系：淡季提价超预期，旺季仍有继续涨价基础废纸系：淡季提价超预期，旺季仍有继续涨价基础 截至 6 月 12 日，箱板纸/瓦楞纸价格 3735/3029 元/吨，分别处历史 34%/45%分位，国废价格 1763 元/吨，处于历史 42.9%分位，较 4 月底箱板/瓦楞/国废约3593/2778/1601 元/吨明显上涨。本轮上涨我们认为主要系：供需稳定：供需稳定：根据卓创，箱板纸 25 年产能 4889 万吨，行业开工率 66%，

4、26-27 年预计产能增速较低，消费量维持稳健增长，综合开工率边际有望优化；瓦楞纸 25 年产能 3884 万吨，行业开工率 64%，26-27 年产能增长有限，消费量预计维持 3%左右增长，综合开工率亦有望提升。进口冲击减弱：进口冲击减弱：本轮海外箱板瓦楞在美废价格上涨带动下提价，进口冲击减弱亦支持国内箱板瓦楞淡季提价。我国箱板纸进口主要源自马来西亚、老挝等东南亚国家，25 年进口结构中，马来西亚/老挝分别占比 26.5%/21.5%。区域结构占比看，老挝成本优势下，25 年进口份额较 24 年提升 4.2pct，但总量基本稳定，马来等其他区域总量下滑明显，进口区域占比下降。26 年以来随着

5、美国快速通胀，成品纸价格提升推动美废价格上涨，此外燃油成本提升亦提升了海运价格，支撑美废价格从 200 美元上涨至 230 美元，从而推动进口箱板瓦楞均价提涨。本轮海外通胀延续，进口纸纸价维持较高水平，预计其对国内箱板瓦楞纸供需冲击减弱的状态将要延续。国废回收难度提升：国废回收难度提升：我国南方降雨和湿热天气导致废纸回收效率下降，国废成本提升推动成品纸提价。展望后续，考虑淡季已提价，旺季需求改善，且海外通胀延续，我们认为后续纸价仍具备继续上涨基础，整体成本驱动上涨下，如太阳纸业等高端牛卡占比较高（成本相对稳定）的企业充分受益。浆纸系：文化筑底，白卡跟随废纸系修复浆纸系：文化筑底，白卡跟随废纸系

6、修复 文化纸：文化纸：截至 6 月 12 日，双胶纸/铜版纸价格 4600/4480 元/吨，均为历史最低价，而针叶浆/阔叶浆内盘分别处于历史 17%/29%分位，导致浆纸系理论利润处低位，双胶/铜版纸理论毛利率约-10%/-11%。供需方面，双胶纸 25 年产能 1812万吨、开工率 49%，26 年行业供给预期进一步增长，供需关系预期仍将走弱；行业评级行业评级:看好看好(维持维持)分析师：史凡可分析师：史凡可 执业证书号：S1230520080008 分析师：曾伟分析师：曾伟 执业证书号：S1230524090011 相关报告相关报告 1 纸浆：美元降息周期价格强势，浆纸一体化龙头利好 2