流动性跟踪与地方债策略专题：资金利率进一步上行空间或有限-260616（20页）.pdf

1、流动性跟踪与地方债策略专题资金利率进一步上行空间或有限1主要观点1.1货币政策与流动性观点央行在一季度货币政策执行报告中强调“引导隔夜利率在政策利率水平附近运行”，随着当前DR001在来到政策利率之上、大行资金融出规模大幅下降至1万亿元出头（为2023年以来最低值），DR001可能来到阶段性高点，6月12日央行将买断式逆回购从连续3个月缩量续作转为等量续作也一定程度释放了稳定资金面的信心。往后来看，本周政府债净缴款转负但面临税期以及7DOMO到期续作压力抬升，大行资金融出规模处于历史低位区域的情况下会影响资金面的稳定性，税期扰动可能加大，资金面较难转为下行但上行空间也有限。(divcenter

2、)图1：央行国债买卖、买断式逆回购、MLF投放情况（单位：亿元）(/divcenter)1.2地方债观点地方债一级方面，6月新增债发行速度较4、5月小幅加速。6月上中旬地方债预计发行7008亿元（其中新增地方债发行规模2260亿元，大于5月全月水平，接近4月全月水平），6月计划发行规模为9936亿元，距离计划差距2927亿元。预计截至6月22日，地方债累计发行54227亿元，其中新增地方债发行2.06万亿元；置换债发行1.63万亿元（2025年置换债到6月底发行1.80万亿元，置换债进度在追赶）；超长地方债发行2.55万亿元，占比为47%；年内累计净融资35810亿元，2025年同期为3806

3、1亿元。地方债二级方面，16月以来，一级市场10Y地方债基本采取primeprime5日国债均值+5mathsfbpprimeprime”发行，上周债市调整也不例外，观察后续该现象是否向超长端进一步传导以及债市情绪是否改变，如果情绪较好，二级市场10Y及以内期限品种利差有望跟随一级加点水平进一步朝5bp区间压缩，当前5Y、7Y接近该水平。220textcircled1地方债从2.32%调整6bp至2.38%，品种利差走阔至16bp，中小型银行从6月8日开始对15-20Y地方债连续5个交易日净买入，从机构行为领先性来看，今年前4个月中小型银行15-20Y地方债的大量增持都对应后续价格上涨，领先天

4、数大多在7-8个交易日。3随着30Y地方债来到2.44%，6月10日保险对20-30Y地方债净买入规模大幅上升至170亿元（年内最大值），此后也保持100亿元左右的净买入水平，保险的配置力度强弱与其对后续的利率走势判断关联密切，可能意味着当前状态下30Y地方债调整至2.44-2.45%区间，具备一定的关注价值；目前30Y地方债与国债品种利差为22bp，我们依然认为30Y地方债的超额表现可能还是要先看到30-10Y国债利差的压缩情绪；6月以来保险对15Y地方债的参与程度提高，目前15Y附近曲线依然较陡。4上周年内第四次出现30Y国债老券与30Y地方债老券倒挂+保险对20-30Y国债老券连续净买入

5、现象，当前倒挂已解除但保险依然在净买入超长国债老券，后续观察保险机构行为是否转向。2货币市场利率跟踪6月8日-6月12日，资金利率大幅上行至政策利率以上，具体来看：DR001从1.37%持续上行至1.42%，R001从1.42%持续上行至1.45%，DR007从1.40%上行至1.46%，R007从1.40%持续上行至1.46%，R007与DR007利差维持在1bp以内，流动性分层不明显，银行流动性压力相对大。6月8日-6月12日银行资金融出规模进一步下降，来到1万亿元出头（该水平为2023年来最低值），银行日度净融出余额从2.20万亿元下降至1.17万亿元，货币市场基金日度净融出余额从1.9

6、9万亿元上升至2.76万亿元。6月8日-6月12日票据利率持续上升，3M国股贴现利率从0.44%上行至0.59%，半年国股转贴利率从0.64%上行至0.68%。3公开市场操作跟踪截至6月12日，央行公开市场操作余额上升至148510亿元。6月8日-6月12日央行公开市场净投放8558亿元，包括质押式逆回购净投放11120亿元；6月15日-6月18日公开市场到期15690亿元，包括质押式逆回购到期7190亿元、6M买断式逆回购到期6000亿元、国库现金定存到期2500亿元。4政府债跟踪4.1政府债发行6月8日-6月12日，国债发行3503.20亿元，净融资2193.10亿元；地方债发行2833.