【联合资信评估】区域化债研究：路径选择、短期成效与长期风险-260617（10页）.pdf

1、研究报告1区域化债研究：路径选择、短期成效与长期风险区域化债研究：路径选择、短期成效与长期风险联合资信 公用评级三部|张宁研究报告2报告概要报告概要自 2023 年中央推出系统性化债方案以来，我国地方政府债务风险化解工作已由初期的广泛支持阶段，转入依据不同区域风险特征进行差异化施策的深化阶段。本轮化债以“隐性债务显性化”为核心抓手，通过政策性工具注入、市场化机制创新、平台转型改革等多重手段，取得阶段性化债成效。但与此同时，各区域化债进度、实施成效与长期可持续性出现显著分化，成为当前债务风险防控的核心焦点。本报告基于全国 31 个省份的债务、财政、金融及经济增长数据，将各省化债路径归纳为三类：政

2、策支持为主（以个别重点省份为主体）、政策与市场并重（以中部及东部城投大省为主）、市场驱动为主（以东部发达省市为主）。通过对比三类地区在债务管控和市场信心两个维度的表现，得出以下主要发现：政策支持为主的地区短期效果最为突出，但多数省份债务总量未明显压降，呈现“短期见效快、长期脆弱”的特征，财政付息压力仍然较重。政策与市场并重的地区化债路径较为均衡，债务管控平稳，利差收窄幅度居中，综合表现最好，但部分省份存在非标违约频发、付息压力上升等局部风险。市场驱动为主的地区基本不依赖中央政策资金，依靠自身财政实力和市场信用实现自我循环，长期可持续性最强，但利差收窄空间有限，属于“低弹性、高安全”类型。研究报

3、告3一、一、引言引言2023 年，针对地方隐性债务积累、城投企业流动性压力加剧的问题，中央出台“一揽子化债方案”，通过发行政府债券置换、债务展期重组、应急流动性支持等核心工具，系统性推进地方债务风险化解工作。截至 2025 年末全国城投平台平均融资成本较 2023 年高点下行超 120BP，重点省份平均下行超 200BP，阶段性化债成效显著。2026 年 3 月，中国人民银行行长潘功胜在十四届全国人大四次会议经济主题记者会上表示，融资平台债务风险化解取得重要阶段性成效。2025 年末相较 2023 年初，融资平台数量和债务规模均下降超过 70%。但随着化债工作向纵深推进，区域间的分化特征愈发凸

4、显：部分省份在化解存量债务的同时，实现了平台市场化转型与区域经济增长动能的修复；部分省份仅通过政策性工具缓解了短期流动性压力，市场信心修复缓慢、长期增长动能不足等问题依然突出。本报告从债务管控和市场信心两个维度，结合各省采用的化债路径，对各地区化债成效进行比较分析并对其中可能隐含的长期信用风险进行提示。二、二、路径分野：不同区域的化债工具选择路径分野：不同区域的化债工具选择由于本轮化债的核心举措是核心举措是“隐性债务显性化隐性债务显性化”，基于这一根本前提，决定了我们的分析必须聚焦于两聚焦于两类债务的类债务的“此消彼长此消彼长”关系关系。我们选取城投有息债务变动率、地方政府债务变动率、城投债发

5、行利率降幅三个指标来评估各区域核心化债路径，其中城投债务变动反映“去杠杆”意愿，政府债务变动反映“显性化”空间，发行利率降幅反映市场认可度，三者从不同侧面刻画政策驱动效果。我们根据得分将各省市化债路径划分为三类模式，三类模式的本质区别在于政策工具的替代效应：政策驱动型省份政策工具基本完全替代市场化融资；混合型省份政策与市场并行；市场驱动型省份政策仅作为补充。基于数据可得性，我们对 20232025 年全国 31 个省份的化债数据的百分位排名得分后等权加总，结果如下表所示：表 1各省（自治区、直辖市）化债工具选择主导模式主导模式判断判断省份省份政策驱动型综合总分56 的省份定义为“政策驱动型”，

6、表明其化债过程高度依赖政策性资源注入，且取得了显著的成本压降效果西藏、天津、云南、青海、重庆、宁夏、河南、新疆、黑龙江、辽宁、内蒙古、湖南、贵州、广西政策市场混合型总分在 56-40 之间为“政策市场混合型”，即政策与市场工具协同发力湖北、江西、江苏、甘肃、山东、吉林、陕西、四川、安徽、山西、海南市场驱动型总分低于 40 为“市场驱动型”，主要依靠自身信用和市场融资浙江、福建、河北、北京、上海、广东注：得分算法：（31-排名+1）/31 100；分类标准主要采用分类断点法，观察所有省份总分分布，自研究报告4然断点出现在 56 和 40 附近。内蒙古无融资成本数据，按城投和政府得分加权（城投占