1、策略专题报告警惕另外两个“风暴眼”核心结论上周美股遭遇“黑色星期五”，我们认为非农超预期只是表象，美债利率高位或才是主因。接下来我们需要警惕全球流动性的另外两个“风暴眼”：中东局势升级or日本央行加息，都有可能导致美债利率跳涨进而诱发美股&全球流动性冲击。1、美股“黑色星期五”的主因：美债利率持续高位上周美股“黑色星期五”难以单独用非农超预期or美联储加息预期解释：（1）今年有4个月美国的非农数据都是超预期的，但之前几次美股均未出现明显调整；（2）上周五美联储加息预期虽有所升温，但利率期货市场定价的9月/10月/12月加息概率也只是回到了5月22日的高点附近，而5月22日当天美股也未出现明显调

2、整。因此，超预期的非农数据or美联储加息预期，都不是导致美股“黑色星期五”的直接原因。我们判断：美伊冲突迁延日久，美债10年期利率持续高位，约束美国科技股的估值和基本面（资本开支）预期，才是美股“黑色星期五”的主要诱因。2、除非美国能够迅速平息美伊冲突，否则美债利率可能“易上难下”我们在今年5.21这次不一样：警惕美债突破4.5%中指出：美债利率持续高位的主要原因在于美伊冲突中，美国目前没有迅速平息冲突，由此导致：（1）高油价和高通胀推高美债利率；（2）全球投资者对美债的信心不足也会推高美债利率。我们判断：除非美国能够迅速平息美伊冲突，恢复霍尔木兹海峡的安全自由通行，缓解当前高油价和高通胀压力

3、，并且修复全球投资者对美债的信心，否则持续高位的美债利率，或成悬挂在全球风险资产头顶上的“达摩克里斯之剑”，任何可能导致美债利率跳涨的事件，都可能成为压垮全球流动性的“最后一根稻草”。3、第一个“风暴眼”：如果中东局势升级，油价大涨可能压垮全球流动性6月8日，伊朗和也门胡塞武装对以色列发动打击，与黎巴嫩真主党形成战术协同，表明“抵抗之弧”联盟协同作战能力实质性复苏。此后伊以双方展开多轮军事对抗。尽管美国在持续斡旋伊以双方，但中东地缘矛盾难以调和，局势存在进一步升级风险。如果伊以冲突升级，全球油价可能再次跳升，高通胀预期会推高美债利率，中东局势失控担忧也会削弱投资者对美债的信心进而推高美债利率。

4、一旦美债利率跳升，全球流动性冲击或再次袭来。4、第二个“风暴眼”：如果日本央行加息or抛售美债也可能压垮全球流动性4月28日至5月27日，日本动用约736亿美元干预日元，但仍未能扭转日元贬值的趋势。全球能源价格抬升、中国两用物项限制、海外游客收入减少，都在加大日元贬值的压力。日本央行可能需要通过加息or抛售美债来干预并稳定日元汇率，这会推高美债利率，导致全球流动性冲击（1）货币掉期市场预测日本央行6月16日加息的概率高达93%，一旦日本央行加息，之前的“套息交易”（借入日元兑换成美元购买美债）可能遭遇平仓（抛售美债回笼美元兑换回日元），大量的美债抛售会推高美债利率。（2）如果日本继续动用外汇储

5、备干预汇率，大量的美债抛售也会推高美债利率。如果说美国尚能通过强势斡旋暂时性压制中东局势升级风险，但美国对于日本央行加息or抛售美债的行为，目前看来还没有较为明确的约束信号，对此我们需要密切关注。5、警惕全球流动性冲击。但危机也是契机，“碳基”消费有望回归如果美债10年期利率长期持续高位or短期快速抬升，美股都有可能遭遇流动性冲击。危机也是契机。美股流动性冲击或“倒逼”美联储QE，为国内化债政策创造条件，中国实体部门的资产负债表有望修复，PPI涨价能够传导到CPI链条，带来消费顺周期“戴维斯双击”。资产配置继续关注mathsfAl+涨价的牛市杠铃（1）货币政策延续宽松，AI尚未泡沫化，要接受A

6、I算力硬件（通信设备/半导体/存储等）的高波动性；（2）美联储QE或是国内化债修复资产负债表的契机，既要把握PPI涨价链（煤炭/石油/化工/新能源），也要耐心等待下半年资产负债表修复驱动的CPI涨价链（地产/白酒等）。另外，黄金短期承压但长期仍值得关注。风险提示：全球宏观数据超预期变化，海外地缘局势超预期变化，技术进步与应用落地节奏变化等。(divcenter)图1：今年有4个月非农数据超预期，但前几次纳指未大幅下跌(/divcenter)(divcenter)图6：“抵抗之弧”不仅对以色列形成包夹之势，还能控制霍尔木兹海峡与曼德海峡(/divcenter)一、全球大类资产重点变化1.15月国