宏观经济专题研究：沃什首秀AI怎么走？-260615（10页）.pdf

1、请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告|20262026年年0606月月1515日日宏观经济专题研究宏观经济专题研究沃什首秀，沃什首秀，AIAI 怎么走？怎么走？核心观点核心观点经济经济研究研究宏观专题宏观专题证券分析师：田地证券分析师：田地证券分析师：邵兴宇证券分析师：邵兴宇0755-81982035010-S0980524090003S0980523070001证券分析师：董德志证券分析师：董德志021-S0980513100001基础数据固定资产投资累计同比-1.60社零总额当月同比0.20出口当月同比19.40M28.60市场走势资料来源：Wind、国信证

2、券经济研究所整理相关研究报告宏观经济季报-量价齐升，通缩终结倒计时 2026-04-21宏观经济专题研究-全球变局（4）：论持久战下的资产格局2026-04-15宏观经济专题研究-十张图看油价冲击 2026-03-26宏观经济专题研究-全球变局（3）：70 年代通胀“M 顶”能否再现？2026-03-14从价格（结构）的确定性看股债变化-2026 年一季度经济与市场展望 2026-03-02核心结论核心结论：AI“淘金热”远未结束。新注册信息企业与算力租赁价格双双新高，淘金者在，卖铲人就不会散场。分子端短期难见拐点。大厂云收入超预期，资本开支能否兑现短期不足以成为导火索。分母端关键在利率。短期

3、沃什将求稳为主，但随后的“松监管-缩表-降息”三步改革中，“估值牛”可能承压。整体上看，整体上看，AIAI“淘金热淘金热”远未结束。远未结束。美国信息行业新注册企业数量突破1.2万，创历史新高，算力租赁价格持续上行。“淘金者”尚未撤退，“卖铲人”的故事就还在。分盈利和估值看：分盈利和估值看：分子端业绩短期难见拐点。分子端业绩短期难见拐点。目前上市公司业绩较为健康，Azure 增速 38%、AWS 增速25%，云收入普遍超预期。当然，隐忧也在不断积累，核心是收入增长能否覆盖资本开支。目前来看，市场仍是“今朝有酒今朝醉”，并未过早担忧未来业绩兑现问题。分母端估值的关键在利率分母端估值的关键在利率。

4、全球央行议息周已至，市场情绪紧绷，沃什首秀更添变数。我们认为，沃什首秀“政治站位”明确，大概率将安抚为主，分母端压力暂时出清。但长期看，沃什任内利率可能走出“先下、再上、后下”的趋势，这与其改革“三步走”的节奏高度绑定。（1）若改革推进时利率失控，“估值牛”可能告一段落；（2）若改革顺利，“小表+降息”组合下，股市有望“估值牛”兑现至“盈利牛”。风险提示：风险提示：海外市场波动，海外经济增速下滑。请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告2内容目录内容目录总体上看，总体上看，AIAI“淘金潮淘金潮”远未结束远未结束.4 4分子端：今朝有酒今朝醉分子端：今朝有酒今朝醉.

5、5 5分母端：加息预期会是拐点吗？分母端：加息预期会是拐点吗？.6 6风险提示风险提示.8 8XVPXyRmPnMmNxPmQmNwPqRbRbPbRsQrRtRrPiNnNrPjMrQrP7NoPmMwMpMqQwMmPsQ请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告3图表图表目录目录图1：芯片商、云服务/大模型厂商和 Agent 应用商在本轮“淘金热”中扮演不同角色.4图2：美国信息行业新注册企业增速快速膨胀.4图3：英伟达 H100（GPU）的租赁价格.4图4：6 月谷歌拟开展 800 亿美元股权融资，助力 AI 基建.5图5：AI 云计算公司的债务增速突破 25

6、%.5图6：AI 长期收入仍需不断上秀才能覆盖资本开支.5图7：主要云服务商 GPU 折旧年限变化.5图8：6 月 5 日非农数据引爆加息预期，美股迎黑色星期五.6图9：美股席勒市盈率再度突破 40.6图10：沃什何许人也？.7图11：当前国债加权平均利率为 3.34，属历史高位.7图12：净利息支出占比创历史新高.7图13：美债利率、日元汇率破关键点位.8图14：沃什眼中的 CPI.8请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告证券研究报告4AI 是本轮美股牛市的核心，自年初 HALO 交易至今，筹码已相当拥挤。本轮行情能走多远？这一问题就像是“薛定谔的猫”：若从不同剖面进行观测