基础化工行业：PVC“价格洼地”等待“供给重塑”-260610（18页）.pdf

1、相关研究PVC：“价格洼地”等待“供给重塑”投资要点：“价格洼地等待供给重塑”:1）价格低位，亏损明显：PVC利润亏损明显，本次地缘冲突之前价格已经低至2010年以来最低水平，近期回调后也处于较低水平，截至6月6日价格处于历史6%的分位水平（2020年4月份受疫情影响需求崩塌导致的价格洼地，当时接近历史分位数的13%)，5月30日PVC外购乙烯路线亏损1046元/吨，电石一体化亏损785元/吨。2）供给端：1战争催化原料价格暴涨，供给端受不可抗力而降负；2026年2月底美伊战争爆发导致关键的霍尔木兹海峡被封锁，类似于2022年俄乌战争催化全球能源价格暴涨，只是本轮主要冲击的是亚太市场，目前全球

2、PVC产能由于不可抗力出现明显降负（约占全球产能6%）；2国内碳排双控以及无汞化推进，或加速国内落后电石法产能出清，“十五五“期间考核指标从能耗双控切换为碳排放双控，而且碳市场覆盖范围扩大，计划2027年基本覆盖石化、化工等高碳排放行业，政策端或类似2021年能耗双控；3海外欧洲产能或陆续淘汰，主要系能源成本高企、受中美廉价产品的冲击，欧洲生产商运营率低迷，或被迫关停/剥离相关资产。3）需求端：1当前地产端需求边际变化或好于2021-2022年，2021年为地产由盛转衰的转折点，“三道红线”政策对房产融资和负债提出严格要求，恒大等开始暴雷，地产销售面积和房价开始大幅下滑，而2025年开始国内陆

3、续出台房地产支持政策，力度显著加强，政策底出现或使得地产下行压力收敛。2出口需求明显好于2021-2022年，发展中国家的需求表现强劲，主要系印度、东南亚、中亚及非洲等新兴国家持续的城镇化、水利工程和住房等建设，构成了对PVC长期、稳定需求，成为新的强劲增长点。相关标的为中泰化学、新疆天业、君正集团、嘉化能源等。4）风险提示：1）霍尔木兹海峡通航油价大跌的风险；2）全球经济衰退带来需求下滑的风险；3）碳排双控、无汞化政策落地推进不及预期的风险。二、供给端：产能增速放缓的预期不断增强一、PVC产业链介绍（一）PVC聚氯乙烯-地产基建用途的通用塑料PVC全称聚氯乙烯，是一种以氯乙烯（VCM）为单体

4、聚合而成的热塑性树脂，也是目前世界上产量最大、应用最广泛的通用型塑料之一。PVC兼具良好的可塑性、耐腐蚀性、绝缘性和耐用性，通过不同的加工工艺和配方调整，可衍生出多种特性各异的产品，比如家里的地板、水管、电线电缆、盲盒摆件，医院的输液软管、医用液袋、呼吸面罩，汽车内饰、底盘涂料，甚至是工业领域的输送带、密封条、管材等。（二）PVC工艺路线：电石法和乙烯法PVC的原料VCM（氯乙烯单体）有两大合成路线：电石法和乙烯法。而乙烯法是油头路线，将石脑油裂解得到的乙烯和氯气发生加成反应，生成1,2-二氯乙烷（EDC），再与氯化氢合成VCM，1吨PVC需消耗0.5吨乙烯，成本结构中乙烯占比76%，电力占比

5、7%，折旧摊销占比较高为12%。（三）国内PVC产能工艺路线结构2025年国内PVC有效产能为2932万吨，产量为2446万吨，开工率为83%。未来国内仅2026和2028年分别计划投产30、126万吨（均为乙烯法），其余年份暂无产能新增计划。2018年后乙烯法新增项目居多：主要系1）工艺环保，政治限制性更小，因2017年关于汞的水俣公约对我国正式生效，PVC电石法审批趋严；2）2018年国内开启乙烯大产能投放周期，乙烯法PVC成为下游配套选择之一。以往电石法与乙烯法产能份额占比为8:2，到2025年占比达到73:27，随着乙烯法产能的进一步投产，乙烯法占比仍有进一步提升空间。乙烯法开工率相比

6、电石法对于利润亏损更为敏感，当利润面临亏损时乙烯法PVC开工率明显下降（从80+%下降到40%)。截至2026年6月5日，电石法PVC开工率为76.7%，乙烯法PVC开工率为46.9%（由于原料成本涨幅较大，利润亏损，开工率明显下降）。（四）PVC不同路线成本对比截至2026年2月28日，外采乙烯法路线PVC单吨成本4940元/吨，外采电石法PVC单吨成本5790元/吨，电石一体化路线PVC单吨成本5222元/吨。2026年3月份由于美伊战争爆发，全球原油供给出现明显短缺，油头路线成本明显增长，外采乙烯法PVC单吨成本截至4月11日成本最高达到7733元/吨，较2月28日上涨2792元/吨。二