1、农产品涨价风起，周期如何布局国投证券研究农林牧渔团队证券研究报告生猪养殖：周期磨底中，关注产能去化进度白鸡养殖：需求增量+供给压力放缓，涨价可期粮食：供需改善，原油助力风险提示：农产品价格表现不及预期，规模、成本等企业经营数据不及预期，重大疫病或食品安全事故；1.1.现状：近二十年未见的低猪价】春节后猪价持续下跌，4/13全国均价约8.7元/公斤，跌出近二十年未见的低猪价；自繁自养头均亏损近500元，龙头猪企头均亏损现金约200+元，亏损幅度仅次于2021年9月底；】考虑通胀等因素，实际猪价较2007年更低；14月下半月，国内猪价出现一波缩量涨价，目前现货生猪价格维持在10元/公斤左右、仍是龙

2、头公司也亏损现金的水平;(divcenter)图：长时间序列的生猪价格表现(/divcenter)1.2.分析：价格底或已确定，基本面底仍需磨1.3.展望：今年猪价难大涨前期母猪未降2024/05-2025/08，生猪自繁自养持续盈利16个月，是非洲猪瘟后盈利时长最久的一段；2025/05-2026/01，政府调控逐步加强力度（约谈龙头企业，环保及贷款加压等），调控重点由体重/二育延伸到母猪存栏，但对散户的约束较小；盈利背景下，2025年前三季度全国能繁母猪存栏几无减少，10月开始出现1.1pct的环比下降；1.3.展望：今年猪价难大涨一效率持续提升1年以来，我国的能繁母猪生产效率（MSY等指

3、标）持续提升；非瘟防控得当死淘率下降第一波MSY提升（主要2021年和2022年）种猪的更替RightarrowmathsfMSY水平向海外逐步靠拢1.3.展望：今年猪价难大涨效率持续提升】种猪进口余威：非瘟周期的高盈利影响下，2020年和2021年我国的种猪进口量激增；种猪进口一般以曾祖代（GGP）为主；引种GGP到商品代产出需要最快3+年的时间；而种猪一般可生产6-7胎，其中3-6胎为产能高峰，因此引种GGP后的第5年父母代种猪开始进入性能提升高峰期；2020年引种的GGP，最早影响2022年的父母代，影响的高峰期在2024-25年开始体现；1.3.展望：今年猪价难大涨一一效率持续提升种猪

4、品种换系影响：规模化推进，丹系崛起、美系势弱目前国内核心种猪群仍以美系种猪为主，耐粗饲、环境适应性强；生猪养殖行业规模化、集约化的趋势下，繁殖性能好但饲料营养要求也高的丹系猪正逐步替代美系种猪成本控制、满足热销肉消费的偏好；1.3.展望：今年猪价难大涨库存偏高】出栏体重偏高：目前肥猪出栏均重仍在128公斤/头左右，处于历史同期偏高水平；肥标价差高于历史同期+升温后生长速度加快，降重仍需过程1.3.展望：今年猪价难大涨一一库存偏高】冻品库存偏高：春节后猪价持续低迷，屠宰持续入库冻品，当前全国冻品库存水平已明显高于历史同期水平、仅次于2021年；二育栏舍使用率仍在环比上升：目前已高于前三年历史同期

5、水平；近期猪价反弹后，二育积极性有所回升，或积蓄供给压力；1.3.展望：今年猪价难大涨一消费疲弱社零数据显示，2026年4月餐饮收入同比增速约2.2%、较3月继续收窄0.7pct，较去年同期收窄4.2pct；1.4.本轮猪周期有何不同？规模化程度明显提升成本优势cdot非洲猪瘟超级周期的红利，近年来国内生猪养殖行业的规模化程度明显提升；非瘟前：八成左右的生猪出栏量由散户所贡献，当时最大的生猪养殖企业温氏股份的市场占有率约3.2%，牧原股份约1.6%。Y2025年：仅牧原股份一家的生猪出栏量就占到全国的12%左右，十几家上市公司的合计市占率接近30%，而500头以下的散户的出栏占比压缩到20%左

6、右。1.4.本轮猪周期有何不同？规模化程度明显提升】猪企负债率偏低，已修复至非瘟前的水平，资金压力大多小于2021/23年；规模扩张放缓：非瘟周期的积极扩张期已经结束，22Q2起猪企资本开支明显收缩、23Q3起17家上市猪企合计的季度资本开支基本控制在100亿以内；盈利回血：2406-2509生猪养殖行业持续盈利，部分龙头猪企盈利周期更长、幅度更大；生猪期货对部分猪企经营/现金流的改善；1.4.本轮猪周期有何不同？政府干预加强发改委等部门分别自2025年6月起相继约谈出栏量T0P10、出栏量在100万头以上的猪企2、禁止售往二育渠道；3、稳定或降低母猪产能。牧原、温氏等公司叫停销往二育、出栏均