曼恩斯特-公司研究报告：涂布模头龙头国产替代引领者-230510（34页）.pdf

1、曼恩斯特(301325.SZ)公司报告：涂布模头龙头，国产替代引领者李航(证券分析师)洪瑶(联系人)S0350521120006S证券研究报告2023年05月10日电池请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明2核心提要核心提要 公司基本面：涂布模头龙头公司，近年盈利高公司基本面：涂布模头龙头公司，近年盈利高增。增。复盘公司发展历程看，2016年下游锂电池企业开始规模扩张，公司以维修模头切入宁德时代、比亚迪，后续成功实现模头产品的供应，抓住了时代机遇。后不断进行产品迭代，从通用类产品到智能类/高容量/高倍率类产品。实现了公司规模快速增长，公司营收、净利润在2018-2022年复合增速高达100%

2、；同时公司的盈利水平保持在较高水平，毛利率70%左右，净利率40%左右。锂电行业基数起来后，不可避免的进入到增速放缓阶段，市场担心公司的成长性。锂电行业基数起来后，不可避免的进入到增速放缓阶段，市场担心公司的成长性。我们认为需要细分增量与存量市场看，我们测算2022/2025年增量市场模头需求为3514/3807个，复合增速约3%，而2022/2025年存量市场模头需求为1419/3277个，复合增速约32%；2022年增量市场与存量市场比例约7:3，到2025年存量市场占比将提升至46%。存量市场的替换需求增速较快。看到长期，我们预计2030年模头市场空间约86亿元，相比目前20亿元的仍有较

3、大空间。且涂布模头技术的通用性较强，公司有望凭借锂电领域的积累，在钙钛矿、氢能、半导体等领域实现突破。公司盈利水平较高公司盈利水平较高，市场担忧涂布，市场担忧涂布模头高毛利能否模头高毛利能否维持。维持。我们认为当前国产化率低，当前阶段为国内厂商与国外厂商竞争阶段，市场格局较好。且涂布模头对锂电池产品性能起到关键作用+产品验证时间长+客户粘性强，使得其进入壁垒较高。且随下游降本+增效需求，产品需要快速迭代，公司从通用型到高容量型/高倍率型等，不断开发出新产品带来超额收益，保持高毛利。核心逻辑：核心逻辑：公司是国内锂电涂布模头龙头公司，短期看锂电新增产能扩产降速情况下，公司的成长性在锂电池存量市场

4、扩容+国产替代带来的市占率提升，长期看随着下游钙钛矿、半导体等领域有望实现突破，贡献第二增长极。风险风险提示：提示：募投项目产能建设不及预期；新能源车需求不及预期；锂电池需求不及预期；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧；涂布模头国产化进程不及预期。VXeXsWkZmUtRnPtOaQaObRtRqQsQoNfQrRqNlOoPrQ8OnMrRNZrQmOwMtPsM请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明3目录目录一、公司基本面一、公司基本面：涂布模头龙头公司：涂布模头龙头公司二二、对成长性的担忧：锂电扩产增速变慢，空间、对成长性的担忧：锂电扩产增速变慢，空间是否足够大？是否足够大？三、对三、对

5、格局的担忧：高毛利能否维持格局的担忧：高毛利能否维持？四四、风险、风险提示提示请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明4目录目录一、公司基本面一、公司基本面：涂布模头龙头公司，近年盈利高增：涂布模头龙头公司，近年盈利高增1.1 组织架构：股权结构集中，对核心人员激励管理充分1.2 管理层：总经理技术出身，核心技术人员大多来自比亚迪锂电池有限公司1.3 发展历程：从维修模头生产通用型模头不断升级迭代产品1.4 财务数据：近5年营收净利高增，同时毛利净利率在较高水平请务必阅读报告附注中的风险提示和免责声明5股权结构层面，上市前，实控人控股比例股权结构层面，上市前，实控人控股比例62%62%，表决权

6、，表决权80%80%。实控人：实控人：公司实际控制人为彭建林、唐雪姣夫妇，上市前直接和间接持股比例达62%，股权结构较为集中。2021 年 1 月，信维投资、长兴曼恩斯与长兴承礼、长兴文刀签署一致行动协议，彭建林、唐雪姣夫妇控制公司表决权为80%。股权激励：股权激励：2022年10月，公司通过现有股东长兴曼恩斯实施了股权激励计划，并建立了临沂曼特间接持股平台。公司核心技术人员和管理人员已参与激励计划，例如公司涂布研究院院长、产品研发部产品研发总监、公司财务总监等。此外，公司部分子公司未全资控股，为公司核心技术人员参股，起到充分的激励作用。部分核心子公司部分核心子公司：深圳莫提尔深圳莫提尔：锂电