中期策略：基本面和流动性的赛跑——2026年美股中期策略-260525（28页）.pdf

1、盈利和基本面：总体强劲，驱动力仍集中在AI产业链.K型分化进一步加剧，盈利分析不可“一概而论”.风险溢价处于低位，长期盈利预期支撑的估值水平也计价饱满.151H26回顾：强劲盈利增长驱动市场反弹年初至今，美股经历了AI泡沫论的横盘震荡、3月地缘冲突后急跌及大超预期业绩下的再创新高三个阶段。在经历上述波折后，得益于盈利预期上调的贡献，美股市场估值水平相比年初进一步降低，但技术性指标如杠杆资金占比和波动率依然处于相对高位。更“健康”的基本面支撑配合上并未明显改善的技术指标，两者叠加的结果是市场走势的中枢依然向上，但波动率也同时放大。盈利大幅上修导致美股估值反而进一步降低。2023年开启牛市至今，标

2、普500涨幅的46%由EPS贡献，MAG7涨幅的73.8%由EPS贡献。2026年初至今，标普500与纳斯达克2026E一致预期EPS分别上修7.2%、7.0%，上修程度处2000-2025年86.6%、84.6%分位；同期二者2026E净利润下的PE估值分别下降0.8%、6.1%至22.4、28.7倍，2027E净利润下的PE估值分别下降0.8%、3.1%至19.5、23.3倍。标普500指数动态PE从年初的22倍反而下降至20倍。结构上，AI链盈利贡献极为突出。标普500、纳斯达克中AI链个股2026E一致预期EPS分别上修15.3%、16.2%，较指数整体高出7.9、9.6pct。整体法

3、下，截至2026年5月底，标普500、纳斯达克的AI链NTM净利润占比分别达29.8%、51.9%，贡献指数2026E净利润调整的54.8%、95.6%。但技术指标尚未发生明显改善。截至4月底，美股融资交易保证金账户余额达1.3万亿美元，占总市值比例升至1.81%，高于互联网泡沫时期1.5%的中枢水平，上行斜率也较高。2025年以来，美股VIX打破过去低波动状态，中枢有所抬升。(divcenter)图表1：本轮牛市中盈利贡献的程度较大(/divcenter)2H26展望：基本面和流动性的赛跑展望下半年，我们认为盈利所支撑的美股中期走势并未破坏，但估值和流动性带来的负面压力可能加大市场阶段性扰动

4、和波动率，尤其是美联储FOMC潜在鹰派表态、海外如日央行的潜在加息以及地缘局势如伊朗和古巴局势等影响。在流动性逆风环境下，具有高ROIC、高盈利增长率的板块更能抵御成本上升的侵蚀，这部分企业目前仍主要集中在AI产业链的头部公司中。盈利和基本面：总体强劲，驱动力仍集中在AI产业链当前FactSet市场一致预期下，2026年标普500和纳斯达克指数EPS增速分别为23%和38%。美股盈利侧仍有支撑，但仍要提防预期过满导致的短期反复，尤其是当前至2Q业绩空窗期和流动性逆风的时候。K型分化依然存在且进一步加剧。AI链公司盈利处在良性循环中，强劲盈利有望持续；非AI链公司在财政宽松托底下不至于形成拖累，

5、关注中期选举前后可能带来的变数。K型分化进一步加剧，盈利分析不可“一概而论”年初Agent快速普及、美以伊冲突下通胀上升以及美联储降息预期归零，都导致K型分化不但没有收敛，反而进一步加剧。1）AI产业链与高收入群体吸纳大部分增长红利。一方面，AI相关个股在美股市值和盈利占比仍在走高。截至2026年5月20日，标普500与纳斯达克中AI相关公司市值占比分别达38.1%与51.8%，远超2000年互联网泡沫时期14.8%的峰值；标普500与纳斯达克AI相关公司的1Q26盈利占比分别为24.7%与48.4%，亦大幅超越2000年2.9%的历史高点。另一方面，劳动力市场的K型分化也在持续。2024年至

6、今，计算机、信息服务的行业时薪累计分别增长547.4、314.3%，远超全行业282.5%的平均水平。此外，股票上涨带来的财富效应也更多集中在超高收入群体中。截至2025年末，美国收入前10%家庭持有股权及共同基金资产合计50.4万亿美元，占全体家庭持股总额的87.4%；受权益资产升值推动，该群体净资产规模攀升至119.7万亿美元，占全体家庭净资产总额的68.3%，马太效应持续放大。2）与之相对，非AI领域的人群及企业面临显著的挤出压力。居民端，2026年4月美国PCE通胀同比增速3.5%，高于2025年2.6%的平均水平，而同期私人部门时薪平均同比反而从4%下降至3.4%，通胀水平再度追上薪