【研报】房地产行业公募REITS政策点评：公募REITS启航开辟广阔蓝海-20200505[19页].pdf

1、 ）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 证 券 研 究证 券 研 究 报 告报 告 公募 REITS 政策点评 推荐推荐（维持维持） 公募公募 REITS 启航，启航，开辟开辟广阔蓝海广阔蓝海 华创证券研究所华创证券研究所 证券分析师：袁豪 证券分析师：曹曼 电话：021-20572536 邮箱： 执业编号：S0360516120001 电话：021-20572593 邮箱： 执业编号：S0360519070001 事项：事项： 2020 年 4 月 30 日， 中国证监会、 国家发展改革委联合发布 关于推进基础设施领域不动产投资信托基金 （REITs） 试点相关工作的通知（以

2、下称“通知”）以及公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）（征求意见稿） （以下称“征求意见稿”），首次对公募 REITS 的投资范围、产品定义、专业胜任、发售安排和基金运作等重要方 面进行了界定。 点评：点评： 1、本次本次公募公募 REITS 亮点：亮点：小幅度政策突破小幅度政策突破+细致可操作指引，推动公募细致可操作指引，推动公募 REITS 启航启航 国际来看，推行 REITS 首先需要政策先行。我国 REITS 相关政策早在 2004 年已初步涉及。本次通知没有在税 收方面有所突破，整体延续了“公募基金+ABS”的外部契约型管理架构，具有法律障碍较小、权责利明确和以往经 验可借鉴三大

3、特点。 本次通知首次在运作层面与国际接轨、 进行了较细致的规定， 包括： 收益分配 （比例不少于 90%） 、 负债限制（借款不超过资产的 20%）、投资限制（基金的 80%资产投资于单一底层 REITS 资产）等，对基金法 “双十规定”和“200 人规定”、IPO 法“只有资产收益权的 SPV 不能单独上市规定”有所改进和突破。此外， 通知进一步划定投资范围，基础设施包括仓储物流，收费公路、机场港口等交通设施，水电气热等市政设施，产业 园区等其他基础设施，不含住宅和商业地产。并且，在上市时的投资者层面也进行了一定比例和期限限制，包括战 略配售不少于 20%和 5 年、机构投资者不少于 64%

4、（80%*80%）、公众不高于 16%。 2、内地内地 REITS 推进障碍：推进障碍：税收中性仍是核心问题，未来税收减免或优惠是发展关键税收中性仍是核心问题，未来税收减免或优惠是发展关键 目前内地 REITS 推进障碍主要在于税收中性，REITS 投资人承担税负不应超过其亲自从事房地产投资的税负。 美国模式和亚洲模式的区别在于税收法律和专项法规，前者更具自上而下属性。以美国为例，1986 年的税制改革 法案主要有两大亮点：一是允许 REITs 自行内部管理，二是推出 Real Estate Mortgage Investment Conduits(REMIC) 的免税模式，规定了资产证券化中

5、 SPV 享受税收中性待遇的关键条款；叠加后续“Five or Fewer”法案，直接促进 了 1990 年代 REITS 的井喷上市和后续大量收并购。而在“公募基金+ABS”的架构下，存在证券投资基金、专项计 划、项目公司等多个层级主体，涉及的代理成本与税负较高；并且其底层资产属于不动产，交易与经营行为对应的 税种较多、税率较高，形成了一定程度的重复征税，进一步降低了原本就不高的投资回报率。具体来看，REITS 运 营环节的税负包括企业所得税、增值税（原为营业税）和房产税；流转环节的税负包括企业所得税、土地增值税、 印花税和契税；投资者的税负包括个人所得税和印花税；而美国、日本、新加坡和中国

6、香港的 REITS 在这些环节或 没有相应税负，或给予一定程度的税收减免。 3、REITS 对对房地产的房地产的意义：意义：支持房住不炒、平衡供需关系、理性定价机制、助力去杠杆支持房住不炒、平衡供需关系、理性定价机制、助力去杠杆 我们认为虽然本次通知投资范围未覆盖住宅和商业地产，但鉴于国际 REITS（Real Estate Investment Trusts）底 层资产仍大多为商业地产（包括写字楼、购物中心、租赁住宅等），后续纳入仍值得期待。并且，我们认为商业地 产纳入 REITS 投资范围后，对于房地产行业平稳健康发展具有五大优势：1）支持房住不炒（区分消费性需求与投 资性需求，有力支持房