纺服行业25年报及26Q1业绩综述：上游制造表现亮眼品牌盈利显改善趋势-260511（35页）.pdf

1、上游制造表现亮眼，品牌盈利显改善趋势纺服25年报及26Q1业绩综述摘要制造端：行业层面：26年纺服出口基数前高后低，美国服装销售增长稳健，库销比水位偏低，人民币升值带来汇兑压力，但影响将逐季减弱，4年初以来原材料延续上涨趋势。个股层面：上游(纱线/羽绒)：25Q3起棉花/羊毛等原材料价格上涨，百隆/天虹/新澳等龙头订单加速，盈利显著提升，其中百隆、天虹25年归母净利同比均增60%左右。26Q1原料涨势延续，上游延续高景气，毛利率及资产周转率普遍提升。中游(面料/棉纺/皮革/辅料)：关税波动导致客户下单谨慎，25年中游制造商收入端平均下降个位数，且价格同比多有下降。叠加产能利用率波动，利润端降幅

2、多大于收入端。下游(成衣/鞋履/箱包/户外/棉袜/手套)：关税扰动背景下，客户下单谨慎，叠加新设产能爬坡等因素，下游利润多承压，且26年初至今人民币升值影响汇兑，下游制造拐点仍需观察。但仍有细分亮点：健盛集团无缝海外基地爬坡顺利，经营效率显著提升，归母净利连续3个季度高增；孚日股份受益VC涨价，VC业务带动公司整体利润高速增长。品牌端：行业层面：25年1-12月国内服装鞋帽针纺织品类零售额累计同比+3.2%；26Q1服装鞋帽针纺织品类零售额同比+9.3%，增速显著提升。个股层面：A股品牌：收入端，25Q4品牌经营稳健，26Q1春节错期带动终端零售回暖，叠加低基数，各细分板块收入增速环比明显提升

3、，其中线上表现普遍优于线下；利润端，25Q4至今持续盈利修复，其中休闲、家纺子板块增速亮眼。1）休闲板块盈利改善得益于线上靓丽领增，直营效率显著提升，费用端优化；2）家纺板块亮眼，罗莱连续四个季度净利率抬升，水星毛利率持续改善，主因线上高增，大单品策略驱动品类升级，此外富安娜去库顺利，26Q1费用率大幅下降推动盈利改善。3）男装比音勒芬、报喜鸟Q1表现亮眼，比音主要得益于线上高增及线下逆势扩张带来的正经营杠杆效应，报喜鸟主要得益于高景气品牌哈吉斯、乐飞叶拉动增长；线上及直营渠道经营提效；费用率回落。4）女装个股分化，歌力思国内业务盈利稳步向好，海外持续减亏。H股品牌：消费延续K型分化，大众品牌

4、稳健增长（安踏/李宁/特步主品牌Q1流水增长单位数、361度大装线下增10%），高端专业子品牌增势亮眼（FILA/索康尼/迪桑特/可隆Q1流水增低双/20%+/30%+/50-55%），折扣稳定，库销比健康。多数公司定调26年为“投入年”，随着密集赛事来临，积极推进品牌建设、产品升级与渠道优化，赛事大年强化体育消费心智培育与品牌曝光，为中长期可持续成长奠定基础。，投资建议：1）伴随巴西减产落地、美国和中国进入棉花播种季，35月是美棉价格重要的催化窗口期，我们仍看好受益于美棉价格上行带来业绩弹性的纱线龙头，重点推荐【百隆东方】、【天虹国际集团】；2）男装龙头【比音勒芬】在25年品牌加大投入之下，

5、我们认为其在26年具备释放业绩的潜力，尤其考虑到主品牌电商占比较低、奥莱渠道稳步布局，未来持续性增长动能充沛；3）推荐当下基本面稳健&高股息龙头【富安娜（股息率6%以上）】、【九兴控股（股息率约10%）】；4）推荐低估值&具备稀缺品牌矩阵龙头【安踏体育】。风险提示：终端消费不及预期，竞争加剧，原材料价格波动风险上游制造：涨跌幅复盘25年新材料个股表现亮眼：2025年聚杰微纤、孚日股份、康隆达、恒辉安防、南山智尚等新材料个股涨幅居前，主因机器人、储能等概念带动PE上调。此外晶苑国际、天虹国际集团、安利股份等PE上调较多，整体来看制造EPS年末相较年初均有不同程度的下修，主要反映4月美国加征关税对

6、全球供应链的扰动。26年上游制造表现突出：2026年至今（4月30日）上游纱线板块受益涨价、表现突出，百隆东方、天虹国际集团迎戴维斯双击行情。中下游制造EPS较年初多有下调，供应链扰动仍存，叠加汇兑造成损失。制造-行业层面：26年纺服出口基数前高后低制造-行业层面：美国服装销售增长稳健，库销比水位偏低(divcenter)图美国服装店零售额同比增速(/divcenter)26年行业汇兑压力将逐季减弱：由于人民币升值，26年制造行业面临汇兑压力。假设26年4月以后美元兑人民币汇率维持在当前的6.83左右，Q2-Q3汇兑压力仍存但相比Q1一定程度减弱，到Q4