【东方金诚】日元贬值的原因、影响及前景展望-260420（11页）.pdf

1、关注东方金诚公众号获取更多研究报告作者作者时间时间东方东方金诚金诚 研究研究发展部发展部执行总监 冯琳分析师 徐嘉琦2026 年 4 月 20 日日元贬值的原因、影响及前景展望日元贬值的原因、影响及前景展望核心观点近年日元持续贬值是多重因素叠加的结果。首先，直接原因是尽管日本央行已开启加息周期，但政策利率仍远低于美国联邦基金利率，长期处于高位的美日利差驱动全球资本进行日元套息交易，给日元带来持续的贬值压力。其次，近年日本宏观政策呈现“紧货币”与“宽财政”错配的特征，央行被迫加息抑制通胀的同时，政府仍在推行大规模扩张性财政政策，引发市场对日本债务和财政风险的担忧并计入日元汇率定价。再次，日本经济

2、长期面临潜在增长率下行的结构性困境，令市场预计日本央行本轮加息周期终点利率将远低于其他主要发达经济体。这种基本面决定的利差刚性预期，是日元持续贬值的重要内在根源。最后，近年来日本贸易逆差常态化，经常项目顺差主要来自海外资产收益。由于日本国内缺乏高回报率的投资机会，这部分收益多数滞留海外再投资，无法转化为实际现金回流并支撑日元汇率。日元贬值会加剧日本输入型通胀压力，侵蚀中小企业利润空间和居民购买力，进而从供需两侧抑制经济增长。而大型跨国企业因海外营收占比较高、汇兑收益增加，资产负债表获得改善，一定程度上支撑了日经指数的盈利表现。此外，日元贬值会推升加息预期，带动日本国债收益率上行，加剧“债务-利

3、率”的负反馈循环。展望未来，日元汇率走势将主要取决于美日货币政策的演变节奏、日本国内政策平衡与外部冲击应对，以及政府干预的意愿和效果。总体而言，在全球避险情绪与能源危机交织的宏观环境下，日元汇率大概率将在弱势区间维持较高波动。日元贬值的原因、影响及前景展望12022 年 3 月美联储启动激进加息，美日利差迅速走阔，日元进入贬值通道。尽管 2024 年起日本央行开启货币政策正常化进程，2024-2025 年期间多次上调政策利率，但日元汇率走势并未反转。2025 年末，美元兑日元汇率升至 1 美元兑 157 日元，这意味着日元较 2024 年初累计贬值了 11.2%，较 2022年初累计贬值幅度达

4、到 35.9%。2026 年以来，日元继续承压，特别是在 2 月底美伊冲突爆发后，日元并未因其传统认知上的“避险属性”而升值，反而跟随风险资产下跌，至 4 月初已逼近 1 美元兑 160 日元的关键心理关口。图表 1 美元兑日元汇率数据来源：Wind，东方金诚一、一、近年日元持续贬值的原因近年日元持续贬值的原因（一）日元持续贬值的直接推手是美日之间长期处于高位的利差以及美日（一）日元持续贬值的直接推手是美日之间长期处于高位的利差以及美日利差所驱动的日元套息交易利差所驱动的日元套息交易美日利差的绝对水平及其预期差，是压制日元汇率的直接因素。尽管日本央行自 2024 年启动货币政策正常化进程并开始

5、加息，但政策收紧步伐与幅度较为审慎，未能扭转美日利差。截至 2026 年 3 月底，日本央行政策利率仅为0.75%，而美国联邦基金利率目标区间维持在 3.5%-3.75%的高位，这意味着美日元贬值的原因、影响及前景展望2日两国政策利率间仍存在近 300bps 的名义利差，同期美日 10 年期国债收益率之间的利差也在 200bps 左右。从实际利率来看，2025 年日本综合 CPI 同比涨幅在 2%-4%，远高于名义政策利率，导致实际利率依然为负，而美国虽同样面临通胀压力，但其更高的名义利率使得实际利率仍为正值。这种实际回报率的差距，极大地削弱了日元资产对国际资本的吸引力。图表 2 美日政策利率

6、与国债收益率（%）数据来源：Wind，东方金诚美日之间巨大的利差，驱动全球资本进行日元套息交易。在套息交易中，投资者持有或借入低利率的日元，将其兑换成外币（通常是美元），并投资于高收益的美元资产，以赚取利差。由此造成的资金流出，对日元构成了持续的贬值压力。从 CME 非商品交易商日元-美元汇率期货的净头寸来看，日元净空头头寸自 2021 年中以来显著增加，显示日元套息交易需求升温；2024 年 7 月达到峰值后，日元净空头头寸回落，但空头规模持续处于高位，反映套息交易未完全逆转；2025 年 6 月起，日元套息交易卷土重来，当前日元空头头寸接近历史高位，净空头头寸也再度转为正值。日元贬值的原因