基础化工行业深度报告：25Q4价减拖累业绩欧洲能源成本高企各企业持续优化资产组合-260417（33页）.pdf

1、基础化工团队行业深度报告2026年资本开支分化，业绩指引谨慎偏弱。巴斯夫预计2026年资本支出降至33亿欧元（2025年40亿欧元），全年EBITDAosi指引6270亿欧元（2025年66亿欧元）。科思创预计2026年资本支出约8亿欧元（2025年7.7亿欧元），全年EBITDA与2025年基本持平。亨斯曼预计26Q1聚氨酯板块调整后EBITDA为25004000万美元（25Q1为4200万美元）。陶氏预计26Q1经营性EBITDA约7.5亿美元（25Q4为7.41亿美元），环比基本持平，计划内检修及股权收益下降将部分抵消季节性需求回升及成本节约的正面影响。投资建议：鉴于万华化学BC海外产能

2、具备跨区调货能力，关税及反倾销影响不足为惧，且国内产能成本优势大，此轮中东地缘危机推高异氰酸酯产品价格弹性，利好国内产能。建议关注万华化学、美瑞新材等。风险提示：地缘冲突影响超预期，双反影响超预期，油价大幅波动等。销量增长难以抵消负面汇率和价格下跌影响2025Q4巴斯夫集团销售额为140.32亿欧元，同比下降5.6%，总体而言，由于强劲的汇率逆风和价格略有下跌，销售额显著下降。尽管如此，公司的销量仍实现了小幅增长。除化学品业务部外，所有业务部的销量均有所增长。表面处理技术、农业解决方案和营养与护理业务部的销量增长尤为显著。与2024Q4相比，公司六个业务部中有五个的价格出现下跌，其中化学品和材

3、料业务部因持续的竞争压力而跌幅最大，仅在表面处理技术业务部实现了价格上涨，这主要是由于贵金属价格上涨。汇率效应给所有部门带来了负担，主要原因是美元、人民币和印度卢比大幅贬值。投资组合效应略微抑制了销售额增长，这主要与出售巴西的装饰漆业务有关。25Q4息税折旧及摊销前利润（EBITDAbsi）为10亿欧元，而去年同期为14亿欧元，汇率逆风使EBITDAbsi减少了约1.1亿欧元。(divcenter)图表：巴斯夫营收及变化(/divcenter)分业务板块来看，2025Q4各板块经营情况如下化学品业务：第四季度销售额显著下降，全年EBITDAbsi同比大幅下降36.5%至8.53亿欧元。业绩主要

4、受上游利润率持续受挤压、全球产能过剩导致的价格下跌以及不利的货币环境影响。中间体部门的胺类业务未能如预期复苏。材料业务：第四季度销量略有增长，但价格下跌拖累业绩。全年EBITDAbsi同比下降12.8%至15.75亿欧元，主要系MDI等产品价格走弱、货币负面影响所致。尽管短期利润率承压，但MDI仍是巴斯夫最盈利的价值链之一，且下游需求（如建筑、汽车）有回暖迹象。工业解决方案业务：受汽车、涂料等下游行业需求疲软影响，全年销售额和EBITDAbsi均出现下滑。尽管电子材料业务表现良好，但整体工业需求乏力，导致销量和利润承压。营养与护理业务：全年EBITDAbsi大幅下降20.3%至6.49亿欧元。

5、护理化学品部门受品牌客户需求转向白牌产品及竞争加剧的影响，销量和利润下滑；营养与健康部门则因维生素业务从不可抗力中恢复带来销量提升，部分抵消了负面影响。表面技术业务：剔除即将剥离的涂料业务后，该板块表现强劲。得益于贵金属价格上涨、强劲的交易业务以及固定成本节约，环境催化剂与金属解决方案部门贡献显著。全年EBITDAbsi大幅增长70.2%至8亿欧元。，农业解决方案业务：表现坚韧，全年EBITDAbsi同比增长7.4%至20.81亿欧元，EBITDA利润率维持在22%的高位。尽管面临汇率逆风，但销量增长（尤其是草铵麟-P等新品的推出）及制造成本降低支撑了盈利。分区域看，2025Q4公司经营情况如

6、下从区域来看，巴斯夫在中国的销量实现了13%的显著增长，并在北美实现了稳健增长。在欧洲，公司的销量略有下降。北美本地化生产策略有效规避了部分贸易风险，美国当前的贸易政策实际上为巴斯夫在当地的MDI扩产投资提供了“顺风”。欧洲市场环境极具挑战，全年化学品产量萎缩。尽管近期德国财政刺激计划和工业信心指数（PMI）回升带来积极信号，但实际需求改善尚需时日，且面临高昂能源成本和监管压力的结构性逆风。亚太（重点为中国）湛江一体化基地的顺利投产并贡献增量是关键驱动因素，巴斯夫凭借成本优势依然看好在中国市场的销量增长潜力。公司重点项目、Capex及资产组合优化进度湛江一体化基地：核心装置（包括灵活的蒸汽裂解