【研报】保险行业：超长期利率债发行量大幅提升国债期货交易将允许保险公司参与“再投资风险”将明显改善资产端出现估值提升动力~基于美国保险行业经验-20200303[19页].pdf

1、 行业行业报告报告|行业深度研究行业深度研究 1 保险保险 证券证券研究报告研究报告 2020 年年 03 月月 03 日日 投资投资评级评级 行业行业评级评级 强于大市(维持评级) 上次评级上次评级 强于大市 作者作者 夏昌盛夏昌盛 分析师 SAC 执业证书编号：S1110518110003 舒思勤舒思勤 联系人 周颖婕周颖婕 联系人 资料来源：贝格数据 相关报告相关报告 1 保险-行业点评:1 月保费数据点评： 人身险保费增速分化，财险保费增速受 春节因素影响有所放缓 2020-02-23 2 保险-行业点评:“法定责任准备金 覆盖率”挂钩产品监管，将对激进的中 小公司构成限制，利好行业竞

2、争格局改 善。 2020-02-23 3 保险-行业点评:保险公司后续将参 与国债期货交易，有利于减少利率风 险 ， 构 成 估 值 提 升 的 重 要 动 力 2020-02-22 行业走势图行业走势图 超长期利率债发行量大幅提升，国债期货交易将允许超长期利率债发行量大幅提升，国债期货交易将允许 保险公司参与， “再投资风险”将明显改善，资产端出保险公司参与， “再投资风险”将明显改善，资产端出 现估值提升动力现估值提升动力基于美国保险行业经验基于美国保险行业经验 投资要点： “利差缩窄”的风险是保险股估值的核心制约因素，但现有一些尚未被市投资要点： “利差缩窄”的风险是保险股估值的核心制约

3、因素，但现有一些尚未被市 场广泛认知的利好因素在降低“利率风险”与“再投资风险” ，我们判断保险公司的场广泛认知的利好因素在降低“利率风险”与“再投资风险” ，我们判断保险公司的 资产端出现了超预期因素。资产端出现了超预期因素。1）超长期利率债的发行量正大幅提升，）超长期利率债的发行量正大幅提升，30 年期地方债年期地方债 考虑免税效应后的投资收益率为考虑免税效应后的投资收益率为 5%，符合精算假设要求。寿险公司正大量配置超长，符合精算假设要求。寿险公司正大量配置超长 期利率债，能够有效获取期限溢价、稳定投资收益率、拉长资产久期。期利率债，能够有效获取期限溢价、稳定投资收益率、拉长资产久期。2

4、）保险公）保险公 司后续将加入国债期货交易，可通过套期保值策略来有效对冲未来固收资产的再投司后续将加入国债期货交易，可通过套期保值策略来有效对冲未来固收资产的再投 资风险。 国际经验显示， 美国寿险公司广泛运用了利率衍生品来进行利率风险管理，资风险。 国际经验显示， 美国寿险公司广泛运用了利率衍生品来进行利率风险管理， 衍生品配置占可投资资产的衍生品配置占可投资资产的 1%，其固收类资产收益率相较利率更加平稳，且与，其固收类资产收益率相较利率更加平稳，且与 10 年期国债收益率年期国债收益率基本基本保持了保持了 150-250bps 的正向利差。 目前保险股估值受保费端 （疫的正向利差。 目前

5、保险股估值受保费端 （疫 情影响） 、资产端（利率下行）的压制，估值极低，截至情影响） 、资产端（利率下行）的压制，估值极低，截至 2 月月 28 日，平安、国寿、日，平安、国寿、 太保、新华的太保、新华的 2020PEV 分别为分别为 1.01、0.81、0.66、0.62 倍。待保费反转与逆周期倍。待保费反转与逆周期 政策全部落地，保险股具有较大的向上空间。以一年时间为维度，我们首推新华保政策全部落地，保险股具有较大的向上空间。以一年时间为维度，我们首推新华保 险，长期推荐中国太保、中国平安；建议关注中国太保险，长期推荐中国太保、中国平安；建议关注中国太保 H、友邦保险。、友邦保险。 利好

6、利好 1：超长期利率债的发行量正在大幅增加，保险公司新配资产的收益率较高且：超长期利率债的发行量正在大幅增加，保险公司新配资产的收益率较高且 久期提升。久期提升。1）2019 年超长期利率债（30 年期国债+30 年期地方债+20 年期地方债） 的发行量由 2018 年的 2986 亿元增至 9955 亿元， 预计 2020 年将增至 13700 亿左右。 目前 30 年期地方债考虑免税效应后的收益率约为 5%，收益率、安全性与久期均极 具吸引力。2）经测算，2020 年的超长期利率债的发行量足够保险公司进行新增资 金（保费+到期资产-赔付等资金流出）的配置，我们保守预估 4 家上市保险公司的