交通运输行业春季策略：中东变局下航运船舶展望海峡受限类比弹簧压缩重视释放后全板块弹性-260318（49页）.pdf

1、海峡受限类比弹簧压缩，重视释放后全板块弹性中东变局：首推现金奶牛油轮板块，关注集运、散货造船中期影响霍尔木兹海峡冲击前各版块主要矛盾：大周期向上，中周期与商品通胀共振长周期：航运船舶资产处于需求边际定价状态，2003-2012交付高峰换船周期延续至2037-2038，前期集装箱、LNG船订单挤占其他船厂产能checkmark造船板块进入订单、利润两家齐升状态，期租租金测算的船舶投资回报率大幅超过WACC，新船订单持续性担心解除中周期：航运上游贸易利润随通胀增加：逆全球化、供应链重构、贫富分化、地缘冲突加剧，农产品、基本金属、能源商品区域错配增加冲击带来的长逻辑变化：油轮、散货、集装箱、造船油轮

2、：原油补库存逻辑：海峡中断，商业库存与战略库存释放导致的全球原油库存快速去化，将与中东产油国高库存形成巨大“压力差”，即使海峡恢复通行，原油补库存逻辑会强化海运中期需求。窄管效应：对比俄乌、红海绕行，地缘风险溢价不会快速结束，“护航”带来的效率损失，或仅少数符合伊朗要求的船只可以通过干散：对标70年代后期，高油价驱动煤炭需求，干散货航运迎来黄金时代，气体船：恢复需要更长时间短期冲击：燃料危机与粮食淡水危机是否导致事件升级，长运距战略储备释放对冲短期影响船舶燃油：关注新加坡等地已经出现燃料油加注紧张，如果失控，会出现船只靠港排队，有效运力下降航运全板块上涨粮食淡水、南亚电力供应：东亚、G7等国仍

3、有较多库存，封锁下中东国家粮食淡水供应不足，或南亚等过出现电力危机有导致地缘冲突升级可能1981-1988两伊战争共有500-600条船受到袭击，上百名船员伤亡。当前全球贸易周转量是1985年的3倍，当前约18艘船被袭击标的：油轮关注招商轮船、中远海能、招商南油，化学品关注兴通股份、盛航股份、君正集团。干散关注海通发展、国航远洋。船舶板块与油轮共振，重点关注ST松发、中国船舶集运关注中远海控、东方海外国际，德翔海运、海丰国际，美股油轮关注ECO，FRO，NAT，INSW，TNK成品油STNG，TRMD，Hafnia。干散货HSHP，SBLK，GNK等风险提示：民船业务新接订单不及预期、航运景气

4、度下滑、钢价等原材料大幅上涨/人民币大幅升值、冲突超预期，全球宏观衰退速率超预期春季策略：中东变局下航运船舶展望1.长周期-航运船舶处于需求边际定价大周期位置：更新周期长周期向上，中周期进入补库与通胀周期(divcenter)#脱离传统船舶航运周期框架的核心假设变化：瘟疫、战争、气候、政治环境、全球化进程、技术革命(/divcenter)全球化趋势配套的基础设施与逆全球化贸易流之间的矛盾带来新增机会。数字化、自动化革命下越高效但越脆弱的供应链，面临瘟疫、战争等干扰，地缘政治变化(苏伊士运河关闭、俄乌战争能源品运距拉升)复盘2020-2024，供应链混乱对海运供需差的影响远大于单纯的GDP增速驱

5、动的海运贸易量预期。全球供应链效率下降对交通运输仓储的需求增加未被充分挖掘资产定价并非单纯产能利用率决定：交运作为产业链上下游利润一环节，景气度与通胀密切相关交通运输资产价格、运费、盈利=产能利用率（需求定价or成本定价）*竞争格局*上下游利润(挂钩通胀）*政策端（价格管控、壁垒）快递与电商平台、油轮估值与炼厂利润、船价与商品通胀、航空与消费自上而下梳理，铜、铝、金、银、油、期租租金、运价、二手船价、新造船价具备通胀传导的高相关性长周期（供给20年大周期）：船厂产能不足与船队老龄化的矛盾决定方向：在2021-2038上行周期的初其行业技术进步（60年，帆船时代=蒸汽轮船时代），产能替代周期，船

6、厂产能周期（20年-30年）航运各子板块共享造船产能，实现航运景气度的传导。船厂产能是08-11年高峰的70%，船队保有量是08-11年的2倍。核心数据：新造船价格、船厂产能，推荐中国船舶、苏美达、中船防务H，关注ST松发，扬子江逻辑破坏原因：上世纪60年代-70年代日韩船厂扩张，2000年后中国船厂扩张中周期（需求3-5年库存周期）：衰退预期修复，产业链利润预期改善船舶资产价值修复长周期船舶更新周期上行阶段，产业链利润传导下，中周期各子行业景气度、库存水平、通胀预期影响运价和资产价格商品库存周期（2013-2015原油补库，2019-2020原油补库，2021-2024原油去库；2025OP