【东吴证券】东吴北交所医美行业策略-260312（49页）.pdf

1、东吴北交所医美行业策略一、核心逻辑：需求与监管双轮驱动，国产替代进程提速。我国医美渗透率提升空间大，下沉市场潜力待释放，年轻群体成为核心消费动力。行业合规化程度仍需提升，监管政策持续加码推动行业洗牌，利好合规龙头与上游厂商。轻医美成消费主流，市场格局趋稳，本土企业在核心品类上优势凸显，新兴赛道实现弯道超车，国产化替代趋势明确。二、市场展望：行业规模稳步增长，上游成产业链盈利核心。我国医美市场已进入稳健增长阶段，整体规模持续攀升，其中注射类医美赛道增长表现尤为突出，成为拉动行业增长的重要力量。产业链利润分层显著，上游凭借研发与牌照壁垒成为盈利核心，中游机构格局分化、整体未实现普遍盈利，头部连锁成

2、整合主力，下游线上化主导，数字化引流推动机构精细化运营。上游企业盈利优势显著，不同企业盈利水平因经营差异存在分化。三、品类解析：玻尿酸筑牢基本盘，胶原蛋白成新兴核心赛道。胶原蛋白成新兴核心赛道，重组胶原渗透率持续提升，胶原蛋白注射剂成高值增长引擎，目前针剂仍以动物源为主，重组源产品逐步涌现，锦波生物为该领域龙头，重组胶原相较动物源优势显著。再生类产品获批加快，竞争格局初现；毛发服务受代际驱动需求提升，成细分增量赛道。四、标的聚焦：锦波生物深耕重组胶原，构筑全维度核心壁垒。锦波生物是国内功能蛋白领域领军者，为国内唯一拥有重组胶原注射类三类医疗器械的企业，在重组人源化胶原蛋白领域实现产业化突破。公

3、司打造医美+医疗双轮驱动产品矩阵，研发管线布局完善支撑长期增长；拥有全球独家技术平台，技术壁垒显著。公司业绩曾高速增长，重组胶原产品为核心增长引擎，2025年营收微增但净利润首降；获养生堂战略投资，实现全链条协同发展，助力产品市场渗透，同时面临核心产品依赖、研发审批不及预期等风险。五、风险提示：医美行业受政策监管影响大，政策收紧或推高合规成本、影响企业经营；行业竞争日趋激烈，成熟品类与新兴赛道均面临份额与利润挤压风险。医美产品研发周期长、审批不确定性大，易导致产品上市延迟，拖累业绩增长。一.核心逻辑：需求驱动渗透率提升，强监管护航合规龙头国产替代1.核心逻辑：需求驱动渗透率提升，强监管护航合规

4、龙头国产替代3.4再生类：已获批童颜针&少女针产品市场竞争格局初现3.5毛发服务：代际更迭驱动需求，植发渗透率未来持续攀升目前90后是植发的主力群体，随着植发意愿比例的提升，我们预计未来植发累计渗透率也有望不断提升。植发意愿比例是影响植发累计渗透率的核心变量。2020-2040年，“80后”至“10后”代际的整体植发意愿比例持续抬升，2020年为0.38%，我们预计2030年提升至1.59%，2040年进一步升至3.75%，代际需求释放推动行业渗透深度持续拓展。分年龄段来看，到2040年，不同代际的植发累计渗透率呈现明显分化：90后：累计渗透率最高，达49.0%（2020年0.6%2030年1

5、4.4%2040年49.0%）；00后：累计渗透率次之，为47.3%（2020年0.6%2030年14.9%2040年47.3%）；10后：累计渗透率相对较低，为32.2%（2020年0%2030年3.5%2040年32.2%）(divcenter)图：2020-2040年“80后”到“10后”植发意愿比例预测(/divcenter)4.标的聚焦：锦波生物深耕重组人源化胶原蛋白，构筑核心壁垒4.1锦波生物：国内功能蛋白领域的开拓者与领军者锦波生物是国内唯一一家专业从事功能蛋白基础研究和产业化的高新技术企业。公司立足修复再生与抗衰老生物新材料、抗病毒功能蛋白两大产业领域，在国际上首次实现了重组人

6、源化胶原蛋白和酸酐化牛-乳球蛋白产业化，填补了各自领域的国际空白。4.2从薇旖美到重源新生：锦波生物核心医美产品一览1.核心产品医美核心（三类医疗器械，国内独家）4.3近中远期产品并举，锦波生物研发管线赋能长期增长产品研发管线（20262028年上市梯队）4.4全球独家技术平台：锦波生物A型重组人源化胶原蛋白2.技术平台A型重组人源化胶原蛋白：完整三螺旋结构，全球独家规模化量产技术。核心定义与结构结构核心：164.88circ柔性三螺旋（国际首次解析，PDB收录号：6A0A）序列：100%匹配人型胶原核心功能区，无任何非人源序列分子设计：将核心功能区16次线性重复，形成稳定大分子，可自交联、自