港股市场策略展望：从不买就跑输到买了就跑输：再看南下定价权？-260125（21页）.pdf

1、港股市场策略展望报告摘要：2024年9月以来，南向资金的成交额占比快速提升至20%sim30%，相较于2024年之前几乎翻了一倍，并且在2025年出现一个现象：不管是主动型外资还是被动型外资，往往是港股市场的同步指标，并不存在领先性；而港股的急跌/回调，可以看到南向资金的逆势买入。2025年一季度，港股市场表现亮眼，不买港股就容易跑输市场，但是到了四季度，买了港股反而容易跑输市场，现在南向资金究竟对哪些行业具备定价权？一、南向资金争夺定价权复盘，这次是否会不一样？2024年9月以来，南向资金的成交额占比快速提升至20%sim30%的区间，相较于2024年之前几乎翻了一倍，并且在2025年出现一

2、个现象：即不管是主动型外资还是被动型外资，往往是港股市场的同步、甚至是滞后指标，并不存在领先性；而港股的急跌/回调，可以看到南向资金的逆势买入。(divcenter)图1：南向权重：成交额占比提升至20%sim30%(/divcenter)（一）历史上两轮争夺港股定价权复盘：16-17年、20-21年结论：（1）每一轮争夺定价权的开始，通常都是港股通政策优化/增量资金入市，流入方向取决于增量资金的属性，通常流向红利mathbf+稀缺性资产。（2）南向资金出现净流出，通常是行业政策/外部宏观环境利空。可能会净流出相对较多的行业：集中在外资定价权加大的行业/政策出现明显利空的行业，例如软件服务、硬

3、件设备、消费者服务、可选消费零售等（集中在互联网）。不会大规模净流出的行业：通常中长线资金偏好的持仓，例如银行、电信服务、公用事业等，除非政策对行业出现利空，例如21年的反垄断。港股通开通以来，月度维度来看，南向资金净流出的月份较少，主要集中在2018年以及2021年的下半年，正好对应了16-17、20-21年两轮争夺港股定价权的结束。1.1617年初净流入主要是深港通开通&险资参与沪港通试点；18年中美贸易摩擦净流出。定价权快速提升：核心源于深港通开放cdot+险资参与试点，港股通持仓集中在险资偏好行业&具备稀缺性资产，例如大金融ast互联网。（1）核心之一是继2014年沪港通开通后，深港通

4、于2016年12月正式启动，进一步拓宽了内地投资者投资港股的渠道和标的范围。（2）核心之二是2016年9月保监会发布关于保险资金参与沪港通试点的监管口径，允许保险资金参与沪港通试点业务。当时内地资产面临资产荒压力，收益率下降，而港股市场处于估值低谷，AH股溢价处于高位。（3）此外，汇率可能也是因素之一，2015年811汇改后人民币面临一定的贬值压力，港元挂钩美元的联系汇率制度使其成为分散汇率风险的资产配置选项，通过港股通投资港股，除了能够从股市获益外，还能获得兑汇收益。（4）根据2018H1港股通的持仓市值，增持方向主要集中在险资偏好的红利（银行、地产、保险、公用事业），以及具备稀缺性的软件服

5、务（主要是腾讯控股，18H1港股通持有612亿港元）。南向资金净流出：主要由于2018年的中美贸易摩擦，南向资金卖互联网，买红利。（1）本轮南向资金争夺定价权的提升在2018年遭遇了阻断，主要受中美贸易摩擦加剧、美联储加息节奏加快（全年4次加息）和全球宏观经济不确定性上升影响，市场避险情绪升温，港股作为离岸市场，对全球流动性变化更为敏感，南向资金流入明显放缓，甚至在部分月份出现净流出。（2）由于部分港股通持仓年份的缺失，我们用18A-18H1，剔除股价变动的港股通持仓进行减持判断：中长线资金偏好的持仓，例如银行、电信服务、非银金融、公用事业等红利行业甚至出现大规模的南向资金净流入，而南向资金主

6、要流出软件服务（腾讯）、消费者服务（赌场、度假区）、房地产等行业。2.2021年初净流入主要是疫后全球货币政策宽松&入通机制的改革；21年三季度教培新规&反垄断（互联网、银行、保险）出台，南向资金净流出。定价权快速提升：核心源于疫后全球货币政策宽松&入通机制的改革，港股通增持集中在互联网+红利+医药。本轮南向资金快速提升，核心是产业与供给结构的驱动。一方面港股持续承接新经济公司，提供成长型资产池给内地资金。例如，2020年12月25日，上交所发布关于对特定类型公司股票纳入沪港通下港股通标的实施首次调整的通知，明确将符合条件的未盈利生物科技公司纳入港股通，部分创新药稀缺标的进入内地投资者的可投资