【研报】疫苗行业深度报告之二（技术与产品篇）暨新冠疫情系列报告之四：疫苗投资的“寻宝地图”-20200719[73页].pdf

1、 -1- 证券研究报告 2020 年 7 月 19 日 医药生物 疫苗投资的“寻宝地图” 疫苗行业深度报告之二（技术与产品篇）暨新冠疫情系列报告之四 行业深度 疫苗产业发展疫苗产业发展新新趋势：价格与集中度提升。趋势：价格与集中度提升。疫苗行业经历 2016 年以来 的重塑，在配送、生产质控、报产审批等环节的政策短板已经补齐，当前 疫苗行业实行高于一般药品的管理制度，堪称“史上最严”。由此带来的 行业集中度和疫苗价格的提升，正在演变成长期趋势。 新冠疫情催化行业加速新冠疫情催化行业加速升级升级。具体体现在：（1）政策端，公共卫生体 系有望迎接潜在变革，预防环节日益得到重视；（2）技术端，新冠疫

2、苗 全球研发竞速由此及彼带来国内疫苗技术平台转型升级。（3）需求端， 重大疫情过后可伴随大众疫苗接种意识的提升， 尤其较发达国家相比渗透 率还很低的二类疫苗，有望弥合差距。 从从 NPV 角度拆解疫苗重磅品种投资角度拆解疫苗重磅品种投资价值价值。我们在疫苗行业的发展逻 辑疫苗行业深度报告之一 中提出， 疫苗企业发展最大的驱动力是产 品更新迭代与新品种放量。 投资疫苗重点在于投资品种。 因此参考创新药 估值体系，我们从产品维度测算了重磅品种的市场空间和价值：13 价肺 炎疫苗当前美国渗透率 66%，国内渗透率 8%，我们预计未来市场空间可 达 200 亿元，NPV 价值 1000 亿；23 价肺

3、炎疫苗美国渗透率 17%，国内 渗透率万分之 2，未来市场空间超 100 亿，NPV 价值 400 亿；流感疫苗 美国渗透率 39%，国内渗透率 2%，未来市场空间中枢达 360 亿，NPV 价值 1440 亿；HPV 疫苗美国渗透率 63%，国内渗透率不到 5%，存量市 场空间 650 亿，NPV 价值 2400 亿；轮状病毒疫苗美国渗透率 64%，国 内渗透率 10%， 未来市场空间超 50 亿， NPV 价值 200 亿； 肺结核、 EV17、 二倍体狂犬、脑膜炎球菌疫苗，虽没有国外可比数据，但由于中国地区流 行病学的特殊性，我们测算市场空间分别可达 70 亿、56 亿、50 亿、48

4、亿，NPV 价值分别为 300 亿、224 亿、200 亿、192 亿；假设新冠疫苗 渗透率达到 70%，新冠疫苗 NPV 价值可达 3000 亿。 投资建议投资建议： 从产品/公司维度对各家疫苗企业在研管线 NPV 价值进行计 算后，对标当前公司市值水平、利润规模等，重点推荐智飞生物智飞生物（管线价（管线价 值值 1142 亿亿） 、） 、康泰生物（管线价值康泰生物（管线价值 843 亿亿） 、） 、沃森生物（管线价值沃森生物（管线价值 792 亿亿） 、康希诺生物（管线价） 、康希诺生物（管线价值值 787 亿亿） 。管线价值不包含现有业务及出口。 风险提示风险提示：疫苗行业系统性风险、创

5、新疫苗研发不达预期的风险、技术 迭代对原有格局形成冲击的风险。 证券证券 代码代码 公司公司 名称名称 股价股价 （元）（元） EPS（元）（元） PE（X） 投资投资 评级评级 19A 20E 21E 19A 20E 21E 300122 智飞生物 125.00 1.48 2.16 2.91 84 58 43 买入 300601 康泰生物 196.45 0.89 1.32 2.13 221 150 92 买入 300142 沃森生物 58.72 0.09 0.62 0.98 652 95 60 买入 6185 康希诺生物 203.00 -0.7 -0.25 1.7 NA NA 119 买入

6、002007 华兰生物 51.00 0.91 0.92 1.11 56 55 46 买入 603392 万泰生物 220.00 0.54 1.05 1.7 407 210 129 增持 300841 康华生物 599.00 4.15 5.39 6.78 144 111 88 增持 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为 2020 年 7 月 17 日（汇率 1HKD=0.91RMB） 增持（维持） 分析师 林小伟 (执业证书编号：S0930517110003) 021-52523871 经煜甚 (执业证书编号：S0930517050002) 021-52523870 行业与上证指数