银行业家庭资配视角：日本存款也搬家了吗？-260115（7页）.pdf

1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 Table_Info1 银行银行 Table_Date 发布时间：发布时间：2026-Table_Invest 优于大势优于大势 上次评级:优于大势 Table_PicQuote 历史收益率曲线 Table_Trend 涨跌幅（%）1M 3M 12M 绝对收益-2%-1%6%相对收益-5%-6%-18%Table_Market 行业数据 成分股数量（只）42 总市值（亿）109262 流通市值（亿）5231 市盈率（倍）6.22 市净率（倍）0.53 成分股总营收（亿）56512 成分股总净利润（亿）21441 成分股资产负债率（%）

2、92.02 相关报告 最优降息策略的一般化理论-20260104 银行 2026：银行牛，未走远-20251226 城商行的二十年：展望“十五五”，谁是未来大赢家？-20250902 “反内卷”如何影响信贷脉冲？-20250724 Table_Author 证券分析师：戚星证券分析师：戚星 执业证书编号：S0550524100003 18616375520 Table_Title 证券研究报告/行业动态报告 家庭资配视角：家庭资配视角：日本日本存款也搬家了吗？存款也搬家了吗？报告摘要：报告摘要：Table_Summary 我们考察了日本 1990 年以后在房价大幅下行、存款利率持续走低的背景下

3、，居民家庭资产配置结构的变化。结论是：影响居民家庭资产配影响居民家庭资产配置的核心因素置的核心因素是是风险收益比。风险收益比。当居民的风险厌恶情绪上升当居民的风险厌恶情绪上升时，即便是存时，即便是存款利率持续下行，存款和现金在家庭资产配置中的比例仍会上行。虽然款利率持续下行，存款和现金在家庭资产配置中的比例仍会上行。虽然短期内股市的涨跌会导致股权投资占比波动，安全资产和风险资产之间短期内股市的涨跌会导致股权投资占比波动，安全资产和风险资产之间流量波动。但是长期看，现金和存款的占比变化较小，并未出现流量波动。但是长期看，现金和存款的占比变化较小，并未出现存款和存款和现金现金系统性系统性搬向其他风

4、险资产的搬向其他风险资产的迹象迹象。2008 年金融危机以后，地产价格年金融危机以后，地产价格指数回升，带动股市上行，权益投资占家庭资产比例上行，但养老金和指数回升，带动股市上行，权益投资占家庭资产比例上行，但养老金和保险占比保险占比镜像镜像下行，下行，存款和现金占比存款和现金占比仍然仍然维持不变。维持不变。（1）我们认为居民家庭财富配置行为符合”Merton 规则“。配置一项风险资产的比例，不只取决于预期收益率，而是该项资产相对于无风险利率超额收益、风险大小以及家庭的风险厌恶系数。风险溢价越高、风险越小、家庭风险厌恶系数越小，该项风险资产配置的比例就越高。此外，我们通过收入增速来观察家庭面临

5、的风险。对于金融和地产行业，收入和市场风险相关性较大，此时收入就类似于“风险资产”。收入预期下行时，风险资产的配置比例就会减少。对于收入波动性较小的行业，收入就类似于“无风险资产”，风险资产的配置比例则不受收入增速影响。风险资产绝对规模变化取决于家庭财富总量变化。一言以蔽之，收入风险上行会提高家庭风险厌恶系数。（2）我们考察了 1990 年至今的日本居民部门金融资产流量和结构的演化，发现：第一，从短期看，股权和基金投资的净流量和股市涨跌相关性明显，股市表现强时，股票和股权净流入为正，股市表现弱时，股票和股权净流出为负。股市财富效应引致居民入市。第二，从长期看，从 1991 开始，房价下跌，CP

6、I 持续下行时，存款和现金占比从 1994 年的 49%提升到 2002 年的 54%（1999-2000 年小幅回落至 51%）。2000 年以后，定期存款净流量完全转为负值，活期存款的流量却持续放大，但是存款和现金整体占比并没有大幅变化。我们在银行 2026：银行牛，未走远中强调了对公业务条线实现收益率持续上行的特征。此外，（1）真实利率高企依旧会压制民企和零售条线的内生信贷需求，地方国有企业信贷仍会成为增长引擎，一是因为“十五五”规划中经济体量较大的省份会投资提速，二是因为地方债务结构变化中引致的信贷需求。（2）我们重申看好化解债务相关、以及经济大省的城商行，并建议关注引导耐心资本入市等