中国化学-公司研究系列深度之二：实业布局渐丰业绩弹性可期-231223（35页）.pdf

1、 请务必阅读正文后的声明及说明请务必阅读正文后的声明及说明 中国化学中国化学(601117)建筑装饰建筑装饰 发布时间：发布时间：2023-12-23 2 买入买入 上次评级：买入 股票数据 2023/12/22 6 个月目标价（元）-收盘价（元）6.21 12 个月股价区间（元）6.1210.60 总市值（百万元）37,939.81 总股本（百万股）6,109 A 股（百万股）6,109 B 股/H 股（百万股）0/0 日均成交量（百万股）38 历史收益率曲线 涨跌幅（%）1M 3M 12M 绝对收益-10%-20%-23%相对收益-4%-9%-10%相关报告 中国化学（601117）系列深

2、度之一：双重视角看公司技术研发资源的投资价值-20231113 中国化学（601117）：海外资源布局优化，实业项目有序推进-20230902 证券分析师：王小勇证券分析师：王小勇 执业证书编号：S0550519100002 0755-33975865 研究助理：张凯研究助理：张凯 执业证书编号：S0550123070014 15623230676 证券研究报告/公司深度报告 实业布局渐丰，业绩弹性可期实业布局渐丰，业绩弹性可期-中国化学系列深度之二中国化学系列深度之二 报告摘要：报告摘要：公司坚定实业转型，公司坚定实业转型，实业实业布局渐丰。布局渐丰。公司于 2021 年明确提出打造“高端化

3、学品和先进材料供应商”目标以来，加速布局实业板块，目前建成己内酰胺、气凝胶、PA66 及 PBAT 项目，环氧丙烷项目投产在即，煤制乙二醇、相变储能材料等项目亦在建设进程中。业绩视角：业绩视角：实业实业板块板块同化工产业景气度强相关，随需求同化工产业景气度强相关，随需求复苏复苏或彰显高或彰显高业业绩绩弹性。弹性。2023 年我国经济整体呈缓慢复苏态势，下游需求偏弱运行，尼龙材料、可降解塑料等化工产业近年新增产能尚未充分消化，产品价格及利润居历史低位，公司实业板块阶段性承压。向后展望，2024 年我国将坚持稳中求进、以进促稳、先立后破，需求有望加速复苏，公司旗下项目产能亦将随之释放，彰显业绩弹性

4、。其中，其中，己二腈己二腈项目：项目：竞争格局竞争格局边际改善，边际改善，天辰齐翔天辰齐翔优势显著优势显著。（1）短期来看，2023 年己二腈产能增量有限，国内跟进者投产节奏不及预期；英威达于 2023 年 10 月发布公告，计划关停美国 52万吨/年己二腈工厂，竞争格局迎边际改善，产能过剩风险短期亦无须担心。公司旗下天辰齐翔走在己二腈国产化浪潮最前列，20 万吨/年产能已于 2022 年 7 月成功开车并产出优质品，具备先发优势。（2）长期来看，考虑到己二腈工艺的催化剂体系复杂，降本依赖产线的长期调试，公司有望将先发优势逐步转化为成本优势。假设极端情况下，至 2030 年行业在建/拟建产能均

5、成功投产，则我们预测天辰齐翔项目满产的最低要求是我国 PA66 需求量达到 113.1 万吨，对应要求 20232030 年 PA66 需求量 CAGR+5.7%（若公司扩产至30、50 万吨，对应要求 CAGR+7.3%、+10.7%）。估值视角：估值视角：公司在化工实业领域具备竞争力。公司在化工实业领域具备竞争力。公司依托工程主业向实业领域延伸，投资模式较传统化工企业更注重投资效率，但风险偏高；经营层面反应为生产工艺优势显著，投资回收期短，但行业下行期难以通过全产业链布局来传导和消化上下游压力。公司通过股权管理、关键原料协同布局等方式补短板，从己内酰胺项目实践看具备较强的竞争力。维持“买入

6、”评级。维持“买入”评级。公司工程主业经营稳健，实业项目布局渐丰，经济触底反弹阶段具备高业绩弹性；预计 2023 年2025 年 EPS 分别为 0.97、1.18、1.36 元，对应当前股价下 PE 为 6.4、5.3、4.6 倍。风险提示：风险提示：需求需求复苏不及复苏不及预期，实业项目推进不及预期，项目回款风险预期，实业项目推进不及预期，项目回款风险 财务摘要（百万元）财务摘要（百万元）2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入营业收入 137,919 158,437 192,379 223,609 259,748(+/-)%25.39%14.88%21.42%