易控智驾-7687.HK-港股公司研究报告：头部无人矿卡厂商加速布局海外市场-260727（19页）.pdf

核心结论速览： 轻资产模式占比从42%升至57%：客户提供车队模式正成为公司收入主力，该模式下毛利率更高（16.0% vs 整体9.8%），2025年8.15亿收入中5.71亿为卖车收入、2.44亿为服务费。 模块化平台实现3天完成新矿场部署：行业常规需要6-12周。“御石”线控电控平台+智驾操作系统将控制逻辑、任务流程和调度指令合并为可配置模块，大幅缩短部署周期。 矿区专有算法IMRv2在Waymo双榜单排名第一：在新疆准东某煤矿，系统预判使重刹、中刹、中轻刹频率分别下降20.6%、44.4%、28.8%，运行效率明显提高。 公司客户留存率100%：2023-2025年连续三年在所有终端客户集团中保持100%留存，客户包括国家能源、紫金矿业、首钢集团、中国宝武等大型企业。 澳洲项目完成安全员下车测试：2026年6月6台小松HD1500在西澳正式运营，是中国矿卡无人驾驶技术在澳洲首个“无人化”现场测试。 无人矿卡单车日均作业超21小时，较人工提升约10%：增程式EL100燃油效率提升25%-30%，每车每年减排3978.5公斤二氧化碳。 公司仍处于亏损状态，2027年有望扭亏为盈：2025年归母净利润-5.18亿元，预计2026年-2.65亿元，2027年0.22亿元，毛利率从10.1%提升至30.7%。H2：轻资产模式的战略价值——从“重”到“轻”的商业模式升级。两种模式的本质区别。公司提供车队模式（TaaS）：公司拥有/租赁矿卡，负责全生命周期服务（维护、维修、折旧），按运输量收费（每立方3.5-5元）。该模式对资本要求高，适合战略性项目及早期基准部署。客户提供车队模式（AtaaS，轻资产）：公司仅提供无人驾驶技术层面的软硬件产品及服务（远程驾驶辅助、无人驾驶调度、软件更新），不承担卡车维护责任。客户可向公司购买矿卡或自行采购/租赁，收入来源为卖车价+服务费（每立方0.44-2.65元）。轻资产模式占比的快速提升。 2023年：42%。 2024年：52%。 2025年：57%。2025年轻资产模式8.15亿元收入中，5.71亿元为卖车收入，2.44亿元为服务费。轻资产模式毛利率显著更高（2023-2025年：6.1%/14.0%/16.0%），随着占比持续提升，公司整体毛利率将从2025年10.1%提升至2028年30.7%。对投资者的启示。轻资产模式降低了公司的资本支出压力，使公司能够更聚焦于核心技术研发和场景拓展。服务费收入随着车队规模扩大持续增长，具有高毛利、可复制的特点。卖车收入则在项目初期提供现金流支撑。两种收入来源的结合使公司在不同客户需求下均有适配方案。（数据来源：财通证券《易控智驾：优质无人矿卡龙头，加速拓展海外市场》）。H2：技术壁垒——模块化平台与矿区专有算法。模块化平台：3天 vs 6-12周。公司研发了由线控电控平台“御石”及智驾操作系统构成的柔性软件平台，核心价值在于“可配置模块化”——把矿卡的控制逻辑、任务流程和调度指令合并为可配置的模块，无需针对每个新矿场重新定制开发。场景泛化能力： 矿山类型：煤矿→金属矿（巨龙铜矿）→石灰岩矿→铅锌矿、铁矿。 环境天气：高寒高海拔（4000-5400米）、荒漠戈壁、黄土地貌、多雨多雾。 覆盖范围：23个煤矿+3个金属矿+4个石灰岩矿。IMRv2算法：Waymo双榜单第一。公司自研的联合轨迹预测框架IMRv2在Waymo Open Motion Dataset的交互预测与轨迹预测两项榜单中均排名第一。这意味着无人矿卡能够以更精准的意图预判，减少刹车次数、提高运输效率。在新疆准东某煤矿的实际效果： 重刹频率下降20.6%。 中刹频率下降44.4%。 中轻刹频率下降28.8%。技术壁垒的可持续性。矿山环境比城区和高快速路更加复杂，通用自动驾驶算法在矿区表现不佳。公司针对矿区场景的专有算法和数据积累构成了难以复制的竞争壁垒。截至2025年底，公司已在全国11个单矿超百辆无人驾驶矿卡项目中部署了9个，大规模实际运营数据进一步强化了算法优势。（数据来源：财通证券《易控智驾：优质无人矿卡龙头，加速拓展海外市场》）。H2：客户粘性与留存率——100%的行业标杆。为什么客户留存率100%？矿山作业对任务安全性、运行时间及定制化有极高要求，客户更换供应商成本高、风险大。客户对新技术态度谨慎，倾向选择在该领域有标杆效果的供应商。公司已在国家能源、紫金矿业、首钢集团、中国宝武等大型企业所属矿山完成部署，形成了强大的示范效应。客户结构持续优化。 前五大客户占比：2023年94.4%→2024年83.7%→2025年66.3%。 最大单一客户占比：2023年41.7%→2024年54.5%→2025年35.7%。客户集中度持续下降，反映出公司在各行业的拓展能力增强，客户基础不断扩大。核心客户场景差异。各矿山场景存在显著差异，进一步强化了客户粘性： 国家能源准东露天煤矿：采煤+土方剥离。 紫金矿业巨龙铜矿：金属矿石运输（海拔4000-5400米）。 首钢集团水厂铁矿：石灰岩矿石运输。 中国宝武太和铁矿：金属矿石运输。（数据来源：财通证券《易控智驾：优质无人矿卡龙头，加速拓展海外市场》）。H2：澳洲出海——从“安全员下车”到“正式运营”的里程碑。澳洲市场的战略价值。2030年全球矿区无人驾驶解决方案市场规模73亿美元，澳大利亚29亿美元（占39.7%），与中国（31亿美元）合计占比超82%。澳洲矿业发达、营运成熟度高、安全标准严谨。2025年西澳大利亚矿业部更新了矿区无人驾驶作业实践守则，为无人矿卡的大规模部署提供了法规保障。项目进展的五个关键节点。1. 2022年：启动国际化战略，将海外扩张作为业务重点。2. 2023年：成立澳大利亚办事处，与MACA（Thiess集团成员）签署谅解备忘录。3. 2024年：与Thiess签署谅解备忘录，与诺顿金田（紫金子公司）在卡尔古利启动本地试验项目。4. 2025年12月：成功完成“安全员下车”测试——中国矿卡无人驾驶技术在澳洲首个“无人化”现场测试。5. 2026年6月：6台搭载公司无人驾驶系统的小松HD1500在西澳正式开启无人运输作业，覆盖装载、运输、卸料等核心环节。对业务拓展的意义。澳洲是国际矿业标准的标杆市场。项目成功有助于提升全球行业公信力，为拓展印尼、智利、秘鲁等市场奠定基础。公司计划与中国领先矿山企业合作参与更多国际矿业项目。（数据来源：财通证券《易控智驾：优质无人矿卡龙头，加速拓展海外市场》）。H2：投资者决策框架——五个核心关注点。关注点一：轻资产模式的占比提升。轻资产模式毛利率更高（16.0% vs 9.8%），占比提升直接拉动公司整体毛利率。关注卖车收入与服务费的结构变化，以及新签项目的模式选择。关注点二：澳洲项目的放量节奏。2026年6月6台小松HD1500已正式运营，关注后续车队扩展速度、新客户获取以及向其他国家的复制能力。关注点三：无人矿卡渗透率提升。2026年渗透率18%，2030年有望达52%。关注行业政策变化（国家/地方层面）、头部矿企的智能化投入节奏。关注点四：盈利拐点的到来。公司预计2027年扭亏为盈。关注毛利率改善进度（2026E 19.8%→2028E 30.7%）、费用率优化（研发费率从18.8%降至10.0%）以及海外业务对利润的贡献。关注点五：新场景与新客户的拓展。公司已从煤矿拓展至金属矿、石灰岩矿，后续拓展至铅锌矿、铁矿。关注新矿山类型、新客户获取以及场景泛化能力的持续验证。（数据来源：财通证券《易控智驾：优质无人矿卡龙头，加速拓展海外市场》）。延伸阅读。以上为报告核心趋势分析，如需获取完整报告详细数据及全部案例，请访问下载页下载完整PDF报告。FAQ区块。Q1：轻资产模式为何成为公司战略重点？客户提供车队模式（AtaaS）公司不承担卡车维护责任，资本支出更低、毛利率更高（16.0% vs 整体9.8%）。2025年该模式收入占比已升至57%，成为收入主力。Q2：公司的技术壁垒在哪里？模块化平台（3天部署vs行业6-12周）+矿区专有算法IMRv2（Waymo双榜单第一）+大规模运营数据（全国11个超百辆项目中部署9个）。Q3：客户留存率100%意味着什么？矿山作业安全性要求高、更换供应商成本大。100%留存率证明客户对公司解决方案的高度认可和粘性，前五大客户占比从94.4%降至66.3%反映客户结构持续优化。Q4：澳洲项目的最新进展如何？2026年6月，6台搭载公司系统的小松HD1500在西澳正式运营，是澳洲卡尔古利金矿区首个矿卡无人运输项目，覆盖装载、运输、卸料全流程。Q5：公司何时能盈利？预计2027年扭亏为盈（归母净利润0.22亿元），2028年盈利加速至4.06亿元。毛利率从2025年10.1%提升至2028年30.7%是核心驱动。数据来源说明。本页面所有数据均来源于财通证券《易控智驾：优质无人矿卡龙头，加速拓展海外市场》研究报告及公司招股说明书。