【东吴证券】妙可蓝多（600882）-产业链空前强化，BC双驱成长更强劲-260622（28页）.pdf

1、证券研究报告公司深度研究饮料乳品 东吴证券研究所东吴证券研究所 1/28 请务必阅读正文之后的免责声明部分请务必阅读正文之后的免责声明部分 妙可蓝多（600882）产业链空前强化，产业链空前强化，BC 双驱成长更强劲双驱成长更强劲 2026 年年 06 月月 22 日日 证券分析师证券分析师 苏铖苏铖 执业证书：S0600524120010 股价走势股价走势 市场数据市场数据 收盘价(元)18.73 一年最低/最高价 17.32/31.67 市净率(倍)2.06 流通A股市值(百万元)9,553.30 总市值(百万元)9,553.30 基础数据基础数据 每股净资产(元,LF)9.11 资产负债

2、率(%,LF)46.57 总股本(百万股)510.05 流通 A 股(百万股)510.05 相关研究相关研究 妙可蓝多(600882)：25Q3 业绩点评：BC 共驱奶酪主业加速，盈利持续改善 2025-10-31 妙可蓝多(600882)：2025 年中报点评：BC 双驱，成长确立 2025-08-22 买入（维持）Table_EPS 盈利预测与估值盈利预测与估值 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营业总收入（百万元）4,844 5,633 6,700 7,900 9,037 同比（%）(8.99)16.29 18.94 17.91 14.39 归母净利润（百万元）

3、113.62 118.49 345.25 473.44 611.42 同比（%）89.16 4.29 191.36 37.13 29.14 EPS-最新摊薄（元/股）0.22 0.23 0.68 0.93 1.20 P/E（现价&最新摊薄）84.08 80.62 27.67 20.18 15.62 Table_Tag Table_Summary 投资要点投资要点 深度整合造就全产业链领先优势，深度整合造就全产业链领先优势，B 端强劲、端强劲、C 端向好，端向好，BC 再现双驱。再现双驱。25Q426Q1 奶酪主业连续两个季度同比增速超 30%，其中 B 端、C 端渠道 26Q1 营收同比增长均

4、超 20%，BC 双驱再现得益于深度整合后的全产业链优势释放。1）BC 端产品补强，B 端与蒙牛协同，产品互补性高；C 端突破消费圈层多维发展，2C 全品类布局支撑渠道经营稳健向好。2）集团联采+奶源支持力度加大，保障优质原料稳定低价供应。3）合力实现深加工产业链全覆盖，大幅提升技术与运营壁垒、最大化实现产能价值转化率，同时精深加工产能行业领先，竞争优势突出，2B 增长势能强劲。4）与蒙牛的 IP 权益协同助力 2C 消费加速破圈，新 IP 导入实现不同产品/场景精准定位，产品营销推广进入精细化的矩阵式阶段。规模成长规模成长+精益管理，助推盈利拐点。精益管理，助推盈利拐点。2025 公司净利率

5、为 2.1%、同比下滑 0.2pct，主要受 Q4 计入大额公允价值变动损失拖累，但毛销差仍处于正向扩张通道，2025 毛销差同比+1.9pct 至 11.2%。1）2B 国产替代加速，高增业务盈利改善：由于毛利率较低的 2B 产品增长更快，奶酪主业盈利表现相对承压，但结构中仍有优化，近年奶价深度调整带来国产奶酪价格性价比凸显，26M4 进口、国产奶酪价格分别为 5.24、4.05 美元/kg，餐饮企业出于降本增效的经营需求，国产原制奶酪逐步替代再制奶酪，助推 2B 盈利修复。2）行业调整格局优化，公司治理日臻精益：奶酪位于乳业消费金字塔顶端，短期受消费力压制降速，奶酪市场规模从 2022 年

6、 126 亿元下滑至 2025 年 91 亿元，期间 CAGR 为-10%。行业调整格局变化向好，2025 销售额 CR5 较 2023 提升 2pct 至 71%。妙可蓝多内部管理更加精细，“极致成本”全面推进全链条的协同管理，此外规模效应正逐步释放，2025 销售费用率较 2022 大幅收缩 7pct 至 18%。激激励落地利空消化，管理层平稳过渡。励落地利空消化，管理层平稳过渡。1）激励落地，目标彰显信心：2025 全年实现营收、归母净利润 56.3、1.2 亿元，若剔除公允价值变动损失影响，营收、经调整净利润均达成股权激励目标。2026 公司股权激励目标值不改，彰显公司经营信心。2）计