【紫金天风】双焦年报：压力与韧性-251212（48页）.pdf

1、双双双双2025/12/122025/12/12压力与韧性作者：刘宇涵从业资格证号：F03121274交易咨询证号：Z0023240联系方式：我公司依法已获取期货交易咨询业务资格审核：李文涛交易咨询证号：Z0015640核心观点焦煤：供应端：2025年1-10月，中国原煤累计产量39.7亿吨，同比增长1.5%，焦煤产量约3.97亿吨，累计同比+1.16%，全年产量前高后低；明年我们预计查超产产生的影响是长期持续性的，国产煤产量有顶，全年产量较25年不存在太大的增长空间，我们预计明年焦煤产量约4.79亿吨，同比增+0.6%；进口方面，1-10月焦煤进口9412万吨，同比降低-5%，整体供应端下滑

2、；预计明年焦煤进口量小幅回升，主要增量在蒙煤，减量在于美煤在关税影响进口或仍为0，我们预计25年焦煤进口量1.14亿吨，同比+0.8%。需求端：2025年预计焦煤国内消费约5.97亿吨，同比约+1.9%；今年生铁粗钢产量同比偏高，上半年下游及中间贸易环节对焦煤需求均弱势，下半年市场反弹需求回升，价格弹性增大；明年我们认为钢材需求与供给或均无太大变化，焦煤需求端依然缺乏驱动，预计25年焦煤消费5.95亿吨，同比下降-0.6%。库存：今年焦煤库存结构变动较大，上半年库存均在上游累积，贸易环节库存偏干，下游维持低库存刚需采购；而下半年刚需与投机需求均回升，库存从上游向中下游转移，全年焦煤整体呈现去库

3、。整体来看，明年焦煤消费端可能没有太大驱动，国内供应端预计小幅增长，进口方面主要关注蒙煤增量，我们预计明年焦煤总供应增加约400万吨，需求较难承接，继续呈现供需过剩格局，但供应政策也形成托底，价格底部有望上抬。核心观点焦炭：供应端：2025年1-10月，我国焦炭累计产量4.19亿吨，累计同比+3.3%；今年焦炭产能及产量均增长，焦炭仍处于过剩，长期来看，焦化落后产能将面临淘汰，目前对产量的影响较小，焦企生产仍跟随利润及需求调整，我们预计26年焦炭产量约有300万吨的减量，累计产量在4.94亿吨，实际供应4.1亿吨，累计同比-0.6%；需求端：2025年1-10月，247钢厂日均铁水累计同比增长

4、+3.3%，年内铁水产量多数时间处在同比偏高水平，预计焦炭全年国内消费约3.99亿吨，同比+2.2%；26年钢材供给需求均无太大驱动，预估生铁产量或同比持平，相应焦炭国内消费持平在3.99亿吨；出口方面，我国焦炭存在一定价格优势，但印尼今年产量及出口增长形成冲击，26年我们预估焦炭出口降至750万吨左右；库存：焦炭今年整体库存结构与焦煤类似，上半年焦企库存压力较大，下半年上游库存向下游转移，折算焦煤焦炭加权库存全年呈现去库格局；26年焦炭仍存在过剩压力，预计库存小幅累积；整体而言，焦炭仍跟随焦煤波动为主，26年我们考虑兰炭及损耗预计实际供应增速约-0.6%，总需求持平今年或微降，仍呈现供需过剩

5、格局；后续关注煤炭成本端变化及宏观政策等。双焦行情回顾2025年双焦盘面大跌大涨：一季度市场预期国产煤矿过剩，叠加需求弱势，盘面下行；二季度宏观关税冲击，煤价长期走弱后煤企仍未主动减产，空头主导市场；6月空头过于拥挤，且盘面估值偏低，市场开始反弹，7月反内卷政策落地，焦煤大幅走强；8-10月在查超产托底下焦煤高位宽幅震荡，但蒙煤进口开始增量，叠加冬储补库前置等导致11-12月市场再度走弱；全年主要矛盾在于焦煤。双双焦煤双双焦煤成黑色反内卷标杆数据来源：钢联、万得、汾渭、紫金天风风云双双双双双双焦煤现货呈现先跌后涨，上半年与盘面共振下跌，6月下旬现货煤价触底开始反弹，7月跟随盘面快速走强，9月后

6、现货市场趋向偏紧，主焦等部分煤种出现结构性紧缺，叠加动力煤市场超预期强势形成支撑，使得焦煤现货市场较坚挺；上半年市场持续下跌后中间贸易环节萎缩，中间库存偏干，因此在价格触底后，贸易及下游需求的释放带来了更大的价格弹性，推动下半年市场重心显著抬升。双双双双双双双双双双双双双双双双双双蒙5#报价全年波动较大，上半年蒙煤大幅下跌至700元/吨低位，下半年蒙5#在通关中占比逐渐下降，造成结构性紧缺，蒙煤价格走高，10月底达到年内高点1170元/吨；蒙煤Q4长协价57.3美元/吨，较Q3上涨3美金，预计26年Q1长协还将小幅上调；进口海运煤方面，波幅区间相对小，年中国产煤价触底回升后，海运煤阶段性出现性