【宏观快评】9月美国非农数据点评：就业数据真空或促使联储12月不降息-251122（13页）.pdf

1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 宏观研究宏观研究 宏观快评宏观快评 2025 年年 11 月月 22 日日 【宏观快评】9 月美国非农数据点评 就业数据真空或促使联储就业数据真空或促使联储 12 月不降息月不降息 主要观点主要观点 9 月月美国美国非农非农数据数据简述简述 1、新增非农新增非农回升且好于回升且好于预期预期。新增非农 11.9 万，预期 5 万。7 月数据从 7.9 万下修至 7.2 万，8 月数据从 2.2 万下修至-0.4 万。就业增长主要集中在 2

2、 个行业，教育保健服务（+5.9 万，前值+4.7 万）、休闲和酒店业（+4.7 万，前值+3.2万）合计占总新增就业的约 9 成；其次是政府（+2.2 万，前值-2.2 万）、建筑（+1.9 万，前值-1.4 万）、批发和零售。制造业、专业和商业服务的就业萎缩。2、失业率失业率超预期超预期上行上行。失业率录得 4.4%（4.44%），高于预期和前值的 4.3%（4.324%）。失业率超预期上行主要源于劳动力供给回升：劳动参与率回升 0.1个百分点至 62.4%，高于预期的 62.3%，家庭调查口径的新增就业增长 25.1 万，劳动力供给增长 47.2 万。3、时薪时薪增速增速小幅低于小幅低于

3、预期预期。时薪环比 0.2%，预期 0.3%，前值 0.4%，6 个月变化的折年率从 3.8%降至 3.6%。同比增速 3.8%，预期 3.7%，前值 3.8%。周工时持平于 34.2 小时，仍处于 2015 年以来的低位水平。周薪环比增长 0.2%。4、市场降息预期有所升温市场降息预期有所升温。数据公布后，期货市场定价的 12 月降息概率从29.3%升至 34.9%，明年全年降息次数从 3.33 次升至 3.64 次。10 月月以来的以来的就业就业或或延续疲软延续疲软，但并未失速，但并未失速 9 月非农数据是一份“总量边际回升、结构仍有瑕疵”的就业报告，整体来看，月非农数据是一份“总量边际回

4、升、结构仍有瑕疵”的就业报告，整体来看，相比于相比于 7-8 月份，还是边际有所改善。好的一方面是，月份，还是边际有所改善。好的一方面是，1）非农就业人数明显回升且超市场预期，并且因数据收集时间较晚，初次调查的回收率达到 80.2%（今年前 8 个月平均约 62%），后续修正的幅度会偏小；2）失业率超预期回升，但主因是劳动力供给的改善，劳动参与率回升。不足的一方面是，不足的一方面是，1）7-8月份的新增非农下修，继 6 月之后，8 月份新增非农再次被下修为负值；2）就业增长主要集中在 2 个行业，教育保健服务、休闲和酒店业合计占总新增就业的约 9 成。3）时薪环比增速小幅低于预期。但但 9 月

5、非农也是一份“过时”的报告，结合其他数据综合来看，月非农也是一份“过时”的报告，结合其他数据综合来看，10 月份以来，月份以来，就业状况可能并未持续改善。其一，就业状况可能并未持续改善。其一，虽然 10 月以来的初请失业金人数保持在22-23 万之间，较 8-9 月份下降，但持续领取失业金人数却仍在上升。其二其二，10 月份 ADP 口径的新增就业人数较 8-9 月份回升，但还是保持不足 5 万的低位水平。其三其三，Indeed 的职位空缺数据仍在继续下降。就业数据真空期或促使美联储在就业数据真空期或促使美联储在 12 月份暂停降息月份暂停降息 过去一个月以来市场过去一个月以来市场对对 12

6、月份降息的预期有两次明显降温月份降息的预期有两次明显降温：第一次是第一次是 10 月月FOMC 会议后，降息概率从接近会议后，降息概率从接近 100%降至降至 70%左右左右。彼时鲍威尔表示 12 月降息“并非已成定局远非如此”、“政策没有预设路径”。第二次是第二次是 11 月中月中旬以来降息概率从旬以来降息概率从 70%左右降至左右降至 40%以下，部分美联储官员公开讲话中以“通以下，部分美联储官员公开讲话中以“通胀担忧”为由，表达不降息的倾向胀担忧”为由，表达不降息的倾向。11 月 10 日至今有 14 位美联储官员公开表态，倾向于不降息的有 7 个（有 5 个为票委），中性的有 5 个（