食品饮料行业：食品饮料行业是否还在降级？-251019（17页）.pdf

1、食品饮料行业是否还在降级？核心观点：（二）白酒：高端酒价与宏观指标阶段性背离，后续下行空间有限.6一、周聚焦：食品饮料行业是否还在降级？本周事件性有亮点，似乎高端消费有改善。本周LVMH集团披露三季度数据，2025年第三季度收入同比增长1%，终结了连续两个季度的负增长，业绩表现超出市场预期，带动股价上涨。其中，亚洲（不含日本）较2024年呈现显著改善趋势。LVMH集团葡萄酒和烈酒板块亦在三季度实现了小幅增长。中国宏观数据层面，本周9月经济数据出炉，CPI环比提升0.1%，核心CPI同比提升1%，其中酒类和猪肉价格环比小幅回落，医疗服务价格趋势较强，9月同比增长1.9%。PPI同比降幅收窄，其中

2、上游采掘贡献明显，9月环比增长1.2%。一方面三季度国际奢侈品龙头的业绩回暖，另一方面9月中国宏观价格指标有所改善，结合上市公司财报和我们微观跟踪，食品饮料行业是否已经走出“降级”通道？(divcenter)图1：2025年初至今申万子行业涨跌幅(%)）(/divcenter)（一）大众品：价格率先企稳，部分龙头吨价开始上行食品饮料板块跑输明显，市场对板块缺乏信心。2022年以来食品饮料行业进入调整期，白酒、调味品、乳制品、啤酒多行业产品均价增速持续回落，出现典型的“降级”型消费，在此背景下行业营收承压，同时由于产品吨价下降，多数子赛道利润表现较弱。2025年经历了三年左右的行业“降级”发展，

3、部分投资人以惯性思维，认为2025年食品饮料仍处降级环境中。LVMH集团2025年一季度到三季度，亚洲（除日本）季度营收同比增速分别为-11%、-6%和+2%，似乎中国高端消费已开始呈现复苏态势。2025/10/17，剔除300亿以下公司市场存在预期差，目前股价或仍处“降级”预期内。2025年初至今（数据截止2025/10/17）食品饮料行业涨幅为1%，在31个申万子行业中排名倒数第二。由于“518新政”推出，白酒跑输可以解释为政策的变化，但是多数大众品龙头亦出现跑输。市值300亿以上的大众品龙头公司，除万辰集团、养元饮品、东鹏饮料之外，均跑输沪深300指数，反映出资本市场并不认可大众品板块性

4、企稳，仅对新产品、新业态的公司给予一定的关注。2025上半年板块营收平稳，部分大众品龙头吨价已现增长。2024下半年开始食品饮料板块营收增速连续四个季度基本跑平全A股，今年上半年大众品龙头公司（市值300亿以上）除了寻求转型的养元饮品，营业总收入同比均实现增长。从吨价表现来看，2024年多数大众品龙头公司吨价出现负增长，2025上半年有所改观。安琪酵母、涪陵榨菜结束了连续两年的下滑，2025年上半年吨价恢复增长。同时，今年以来牛奶和酸奶零售价格同比降幅持续收窄，并于今年9月转为正增长。（二）白酒：高端酒价与宏观指标阶段性背离，后续下行空间有限9月宏观价格指标有所回暖，高端酒价格阶段性背离。从历

5、史回溯来看，飞天茅台批价跟中国PPI、Liv-ex100红酒指数、中国BCI消费品价格指数同步性较强，在白酒行业调整期，比如2012-2015年、2022年至今。由于“518新政”影响，今年5月以来飞天茅台市场价格从2100元左右下行至1750元左右，同期PPI和Liv-ex100变动不大。9月Liv-ex100红酒指数环比小幅上行，BCI消费品价格指数显著走强，同期飞天茅台批价继续回落，高端酒价格阶段性与相关宏观指标背离。“518新政”影响逐渐退坡，高端酒价格有望与宏观指标收敛。“518新政”已过去五个月，部分消费场景缺失，正常的商务活动和日常宴请逐步恢复，展望未来“518新政”影响逐渐退坡

6、，高端酒价格宏观指标的背离有望收敛。历史回溯来看，飞天茅台价格或已接近本轮低点。回顾2012-2015年，飞天茅台批价的最大区间跌幅约为55%，本轮最大区间跌幅约为45%。此外，白酒行业十年左右为一个完整周期，2005-2015年飞天茅台批价年复合增速为11%，略高于人均收入年复合增速（10%），主要系茅台作为高端品有一定金融属性。2015-2025年飞天茅台批价年复合增速约8%，略高于人均收入复合增速（约7%），如果飞天茅台的金融属性不丧失，在量价平衡的背景下，飞天茅台价格进一步回落的空间不大。若以M2和人均可支配收入十年复合增速分别测算茅台的合理价格