非银行金融行业深度研究报告：稳定币系列报告之四监管四阶段演进拥抱合规大势所趋-251021（21页）.pdf

1、非银行金融行业深度研究报告监管四阶段演进，拥抱合规大势所趋一一稳定币系列报告之四本篇是稳定币系列报告的第四篇，聚焦主要国家/地区稳定币监管的发展脉络和法案内容。我们认为：监管常落后于创新事物的发展，后日臻完善。稳定币从萌芽到快速生长再到野蛮扩张后的风险爆发，以及日趋合规化的进程中，监管发展大致可以划分为四个阶段。稳定币的“稳定性”需要建立在信任机制之上，而该信任主要基于对稳定币发行方主体的商业信用和其储备资产的价值稳定性。监管机构也着力于规范这两方面以保证稳定币的币值稳定。我们认为稳定币合规化是监管的“收权”，而非“放权”，构建有效的监管框架，一定程度上是“类铸币权”的特许经营，实现政府利益与

2、技术利益之间的平衡。稳定币监管演进：从无序生长到主权博弈。稳定币的监管历程折射出金融创新与主权利益的深刻碰撞。2014年Tether（USDT）凭借美元硬储备和交易所流动性崛起,标志着稳定币萌芽期的开端。这一阶段几乎处于监管真空状态。2017年出现ICO项目欺诈事件，市场合规意识有所强化,2018年Circle和Coinbase联合推出USDC。转折发生在2019年Facebook推出Libra计划，其全球支付愿景引发各国对货币主权的警觉，监管意识骤然强化。2022年Terra（UST）的崩盘彻底暴露无抵押稳定币的系统性风险,成为全球监管加速的分水岭一一美国通过GENIUS法案建立联邦与州双轨

3、监管，欧盟以MiCA法案统一30国标准,新加坡以分级牌照平衡创新与安全,香港则在后续推出稳定币条例。至此，稳定币监管完成从“放任”到“收权”的蜕变，实现政府利益与技术利益之间的平衡。监管趋同：构建信任的三重支柱。全球监管框架虽因地缘诉求各异，却在三大领域形成共识。1)储备刚性化成为共同底线：美国仅允许现金和93天内到期的短期美债，欧盟要求100%高流动性资产隔离托管，香港强制储备存放于持牌银行，新加坡限定现金和AA-级短期债券。2）透明度与责任绑定是信任基石：美国规定CEO/CFO需对月度审计报告签字认证（造假最高刑期20年），欧盟通过EBA季度披露储备构成，香港要求季度独立审计报告公开。3）

4、功能纯粹性划定创新边界:美国禁止稳定币支付利息以区隔银行存款,香港明确“非证券属性”，欧盟限制非欧元稳定币支付场景（日交易100万笔）。这三重支柱以制度设计杜绝Terra式崩盘重演。战略分化：各主权利益的明争暗斗。各地区监管目标虽趋同，但监管策略深嵌国家战略诉求。美国将稳定币转化为美元霸权工具：GENIUS法案强制发行方100%配置美债或现金，使Circle等机构成为美债隐形买家，同时联邦与州分级监管（100亿美元由OCC直管）既控风险又防科技巨头垄断。欧盟以嵌入式协同监管守卫欧元主权：EBA制定统一标准，成员国执行牌照发放，ESMA监督市场行为，形成一国牌照通行30国的高效体系。香港与新加坡

5、竞逐亚洲枢纽地位：香港以2500万港元资本金门槛筛选发行方，支持港元及多币种挂钩的稳定币，探索链上人民币跨境通道；新加坡则通过MAS监管标签分级认证，豁免小规模发行人（流通量500万新元），在沙盒中测试RWA资产代币化。华创证券研究所行业基本数据相对指数表现相关研究报告投资主题报告亮点本篇报告作为稳定币系列报告第四篇。继前三篇对稳定币从铸币到流通的全生命周期的分析框架构建、探讨稳定币发行背景及对现存支付体系影响以及拆解Circle商业模式以更细致理解稳定币发行业务后，本篇梳理主要国家或地区对稳定币相关业务监管体系，为深入理解稳定币提供全面的分析框架与思考视角。投资逻辑8月1日，香港特区稳定币条

6、例正式落地生效，随后出台相关细则，合规化进程加速。香港通过先行先试，创新性地构建稳定币监管框架，为市场奠定坚实的合规与信任基础，提升创新工具的公信力。香港数字资产发展政策宣言2.0框架下，以稳定币为重要抓手，香港积极打造数字资产领域的全球创新中心。目前，香港稳定币正处于从政策落地走向场景探索的关键阶段。以史为鉴，可以知兴替。本文通过系统梳理主要国家/地区稳定币监管的发展脉络和法案内容，旨在探索稳定币生态的合规化趋势，以期获得更多香港稳定币生态发展的监管线索。、稳定币：从野蛮生长到合规经营之路，（三）监管内容：稳定币发行有门槛，资产要透明124、客户身份识别（KYC）和反洗钱反恐融资（AML）监