【交银国际证券】全球宏观：关税博弈升级，但缓和仍大概率可期-251013（8页）.pdf

1、 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https:/ 交银国际研究交银国际研究 宏观策略宏观策略 2025 年 10 月 13 日全球宏观全球宏观 关税博弈升级，但缓和仍大概率可期关税博弈升级，但缓和仍大概率可期事件：事件：2025年年10月月11日，美国总统特朗普在社交媒体发布长文，借以中国实日，美国总统特朗普在社交媒体发布长文，借以中国实施稀土等相关物项出口管制为由，宣布从今年施稀土等相关物项出口管制为由，宣布从今年 11 月月 1 日起美国对华关税税率日起美国对华关税税率将额外增加将额外增加 100

2、%，并威胁对所有关键软件实施对华出口管制，并威胁对所有关键软件实施对华出口管制。暗流涌动，中美经贸关系不确定性上升暗流涌动，中美经贸关系不确定性上升近期特朗普政府宣布加征关税之举，是中美经贸关系自今年 4 月“对等关税”事件以来，半年来最为迅速的关税升级，市场情绪随即骤然承压，中美股市均出现快速调整。不同于 4 月特朗普“对等关税”一度波及全球，本次关税升级的对象仅限于中美双方。而此前中美双方已历经两轮经贸会谈，且均取得了正向进展。同时，特朗普政府已与欧洲、日本、韩国等主要贸易伙伴达成初步贸易框架，意味着全球贸易的不确定性也呈下降趋势。然而，尽管 4 月以来中美双方贸易形势走向主要以缓和为主，

3、两轮经贸会谈也为市场带来了正向预期，但期间美方在谈判桌下仍继续施压包括持续将华企业列入实体清单，及本轮升级的导火索，即美国最新出台的对中国船舶征费措施。鉴于中美双方领导人即将在 10 月底的韩国 APEC 峰会举行会晤，本轮升级的时点以及随后美方的表态，这更倾向于是双方在正式谈判前各自增加筹码的博弈行为，为即将到来的峰会谈判争取更有利的位置。峰回路转，美方迅速释放缓和信号峰回路转，美方迅速释放缓和信号市场的担忧并未持续太久。截至 10 月 13 日，距离特朗普宣布加征关税仅过去两天，美国总统特朗普及副总统万斯便先后公开表态，释放缓和信号，随后态势显著缓和。特朗普在美东时间午后 1 时左右通过社

4、交媒体表示：“对华关系一切都会好的”，语气较此前的强硬表态出现明显转变。几乎同一时间，美国副总统万斯也在电视采访中表示：“如果中方愿意持理性态度，美国也愿意和中方谈判”。美方态度转变如此迅速，也令此次升级更倾向于是一次谈判前的博弈施压，而非真正意图全面升级双方经贸关系。从特朗普政府的行为模式来看，本次行为似乎仍符合市场相对熟悉“先施压、再释放善意”的 TACO 策略，且已成为其惯用的谈判手法。回顾今年 4 月的“对等关税”事件，特朗普同样在市场恐慌情绪达到顶点后迅速转向，最终推动首轮中美经贸会谈的启动。综上，我们倾向于认为本轮拟实施的大规模关税加征措施的落地概率并不高。特朗普政府深知，在当前美

5、国经济面临内外挑战的背景下，全面升级对华关税水平，将带来较为显著且充满变数的冲击不仅会推高美国国内通胀预期，正在进行的降息周期亦有可能因此被打断，进而或影响其 2026 年美国中期选举的选情。此外，当前美国政府亦面临政治和经济多重内部约束（详见下页）。因此，我们认为，后续双方有较大概率会在峰会期间达成缓和安排，从而为经贸关系的进一步稳定创造条件。对于中国资产而言，短期波动应不改中期趋势，调整既是买入机会。李李少少金金Evan.L(852)3766 18492025 年 10 月 13 日全球宏观全球宏观下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https:/2后市观察：经贸关系缓和仍是

6、大概率方向后市观察：经贸关系缓和仍是大概率方向展望后市，我们认为中美双方继续缓和的概率较大，这一判断主要基于美国当前面临的多重约束。展望后市，我们认为中美双方继续缓和的概率较大，这一判断主要基于美国当前面临的多重约束。从政治环境看，美国内部正陷入僵局。从政治环境看，美国内部正陷入僵局。当前美国政府正处于停摆阶段，特朗普政府的当务之急，是与民主党就预算案等关键议题达成协议，以恢复政府正常运转。在内部政治资源高度紧张的情况下，美方对外升级关税水平的应对能力和政策协调能力都相当有限，特朗普政府需要集中精力处理国内事务。美联储正处于降息的关键窗口期。美联储正处于降息的关键窗口期。在当前经济软着陆尚未完