【开源证券】百利天恒（688506）-公司首次覆盖报告：双抗ADC领航者，携手BMS开启国际化新纪元-250411（40页）.pdf

1、医药生物医药生物/化学制药化学制药 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/40 百利天恒百利天恒（688506.SH）2025 年 04 月 11 日 投资评级：投资评级：买入买入（首次首次）日期 2025/4/10 当前股价(元)240.54 一年最高最低(元)254.00/113.89 总市值(亿元)964.57 流通市值(亿元)221.47 总股本(亿股)4.01 流通股本(亿股)0.92 近 3 个月换手率(%)81.42 股价走势图股价走势图 数据来源：聚源 双抗双抗 ADC 领航者，携手领航者，携手 BMS 开启国际化新纪元开启国际化新纪元 公司首次覆盖报告公司首次覆盖报告

2、余汝意（分析师）余汝意（分析师）余克清（分析师）余克清（分析师）聂媛媛（联系人）聂媛媛（联系人） 证书编号：S0790523070002 证书编号：S0790525010002 证书编号：S0790124050002 公司公司以化学仿制药和中成药业务起步，成功转型创新以化学仿制药和中成药业务起步，成功转型创新 百利天恒成立于 1996 年，是以化学仿制药和中成药业务起步的第一批民营医药企业。2010 年公司开始创新转型，尝试小分子创新药物和生物药的研发。2023年公司与 BMS 就 BL-B01D1 达成全球重磅合作协议（首付 8 亿美元、近期或有付款 5 亿美元及潜在里程碑付款 71 亿美元

3、），研发能力得到 MNC 认可，开启国际化新纪元。公司核心产品 BL-B0ID1 有望于 2025 年向 NMPA 申报 NDA，有望于 2026 年迎来创新药业务商业化元年。我们看好公司的长期发展，预计公司2025-2027 年归母净利润为-9.05/-10.66/-26.91 亿元，EPS 分别为-2.26/-2.66/-6.71元，首次覆盖，给予“买入”评级。BL-B01D1 申报申报 NDA 在即，在即，未来有望成为多瘤种未来有望成为多瘤种基石用药基石用药 BL-B01D1 是公司自主研发的全球首个 EGFRxHER3 ADC 药物。截至公司 2024年年报，BL-B01D1 已在中国

4、开展九项 III 期临床试验，布局肺癌、乳腺癌、食管鳞癌及鼻咽癌等适应症。其中，3L 鼻咽癌及 2L 食管鳞癌有望于 2025 年内向NMPA 递交 NDA，多个 2L NSCLC 及 BC 适应症有望于 2026 年申报 NDA。BMS于 2024 年 10 月开展 BMS-986507（BL-B01D1）联合 K 药或联合奥希替尼治疗多种实体瘤的国际多中心 I 期临床试验，2025 年有望开展首 23 个海外注册 III期临床。差异化差异化 ADC 平台平台+全球领先多抗平台全球领先多抗平台 FIC 及及 BIC 管线管线 公司经过过去十年努力，已构建起了全球领先的 ADC 药物研发平台（

5、HIRE-ADC平台）、创新多特异性抗体药物研发平台（GNC 平台）、特异性增强双特异性抗体平台（SEBA 平台）及创新 ARC（核药）研发平台（HIRE-ARC 平台）。BL-B01D1（EGFR/HER3 ADC）已成功验证 HIRE-ADC 平台的实力。全球多抗药物研发处于早研阶段，尚无产品获批上市。公司已有多款双/多特异性 T 细胞衔接器进入临床，全球领先。风险提示：风险提示：药物临床研发失败、药物安全性风险、核心成员流失、行业竞争格局恶化等。财务摘要和估值指标财务摘要和估值指标 指标指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入(百万元)562 5,823

6、 2,205 2,290 960 YOY(%)-20.1 936.3-62.1 3.9-58.1 归母净利润(百万元)-780 3,708-905 -1,066 -2,691 YOY(%)-176.4 575.0-124.4-17.8-152.5 毛利率(%)59.2 95.5 87.0 86.5 59.8 净利率(%)-138.9 63.7-41.0-46.5-280.4 ROE(%)-513.9 95.4-30.4-55.6 347.1 EPS(摊薄/元)-1.95 9.25-2.26 -2.66 -6.71 P/E(倍)-119.4 25.1-103.0 -87.4 -34.6 P/B(