Spotify（SPOT.US）-美股公司首次覆盖报告：声浪无国界Spotify的全球化战略与护城河构建-250803（25页）.pdf

1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 股票研究股票研究 海外公司海外公司(美国美国)证券研究报告证券研究报告 股票研究/2025.08.03 声浪无国界：声浪无国界：Spotify 的全球化战略与护城河构建的全球化战略与护城河构建 SPOTIFY TECHNOLOGY(SPOT.N)海外信息科技 Table_Invest 评级：评级：增持增持 Table_CurPrice 当前价格(美元)：626.54 Table_Market 交易数据交易数据 52 周内股价区间(美元)300.57-785.00 当前股本(百万股)203.84 当前市值(亿美元)1277 Table_Report 相关报告相

2、关报告 Spotify 首次覆盖报告 table_Authors 姓名 电话 邮箱 登记编号 秦和平(分析师)0755-23976666 S0880523110003 高翩然(分析师)0755-80305701 S0880525040066 本报告导读：本报告导读：全球最大的音乐流媒体平台，坚持“以生命周期价值”为核心，通过算法技术提升全球最大的音乐流媒体平台，坚持“以生命周期价值”为核心，通过算法技术提升个性化体验，盈利改善潜力大个性化体验，盈利改善潜力大。投资要点：投资要点：首次覆盖，给予“增持”评级，目标价首次覆盖，给予“增持”评级，目标价 671.7 美元美元。Spotify 构建的全

3、球音频生态体系强大，我们预计公司 25-27 年营收为 173/201/230亿欧元，经调整归母净利润为 13.7/26.5/33.2 亿欧元。我们使用 DCF和 PE 估值法，取平均值得到 Spotify 2026 年目标价为 671.7 美元，给予“增持”评级。音乐流媒体的王者之路：音乐流媒体的王者之路：Spotify 作为全球领先的在线音乐流媒体平台，以“免费+付费订阅”模式为用户提供个性化的音乐体验，全球音乐流媒体订阅市场份额约 32%。创始人 Daniel Ek 战略眼光独到，在亏损时期大额投入现金流以确保领先优势，坚定长期投入在内容、算法技术、平台体验等方面。25Q2，Spotif

4、y 活跃用户数达到6.96 亿，其中订阅用户数 2.76 亿，广告支持用户数 4.33 亿。算法与资本双轮驱动，播客有声书打造派生曲线。算法与资本双轮驱动，播客有声书打造派生曲线。Spotify 通过系统性资本运作强化竞争优势：2014 年起收购 Echo Nest 等算法公司，奠定AI推荐基础；2019-2022年斥资超10亿欧元并购Gimlet、Anchor等播客企业，构建从制作到分发的全链条能力；2022 年收购 Sonantic布局 AI 语音，2023 年推出生成式 AI 歌单功能。前瞻性并购推动内容多元化，从长远来看，Spotify 认为播客可以实现 40%-50%的潜在毛利率，高

5、于音乐毛利率 30%-35%的目标，有望长期改善盈利能力。听见世界，精准市场选择与深度本土化抢滩新蓝海。听见世界，精准市场选择与深度本土化抢滩新蓝海。Spotify 以“全球资源+本地运营”深耕新兴市场：联合本土龙头降低获客成本；针对拉美推广雷鬼顿音乐，印度适配宝莱坞与小语种内容；差异化定价提升付费率。公司长期全球订阅用户数量目标为 10 亿，遵循“用户规模先行-商业价值后至”的发展路径。随着本地曲库完善与算法优化，新兴市场付费率和付费单价提升空间显著。风险提示：风险提示：监管政策变动，订阅用户增速放缓，付费单价提升不及预期，行业竞争加剧，内容成本涨价等。财务摘要财务摘要(百万百万欧元欧元)2

6、023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业总收入 13,247 15,673 17,305 20,102 23,032 (+/-)%13.0%18.3%10.4%16.2%14.6%归母净利润(532)1,137 1,112 2,369 3,031 (+/-)%23.6%-313.7%-2.2%113.0%28.0%经调整归母净利润(211)1,404 1,373 2,647 3,324 (+/-)%327.5%-765.6%-2.2%92.8%25.6%经调整 PE-60.0 82.3 42.7 34.0 资料来源资料来源：Wind，国泰海通证券研究 -6%20%47%7