科伦博泰生物-港股公司研究报告-中国领先的ADC平台管线价值集中兑现、关键拐点已至首予买入-250516（36页）.pdf

1、此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https:/ 交银国际研究交银国际研究首次覆盖首次覆盖医药医药2025 年 5 月 16 日 科伦博泰生物科伦博泰生物(6990 HK)中国领先的中国领先的 ADC 平台，管线价值集中兑现、关键拐点已至，首予买入平台，管线价值集中兑现、关键拐点已至，首予买入 中国首屈一指的中国首屈一指的 ADC 平台和管线：平台和管线：自 2016 年成立后，公司潜心打磨自身研发实力和药物管线，终得累累硕果：1）涵盖 ADC、大分子药物、小分子靶向药的三大技术平台，其中 OptiDC

2、是内地首批集成 ADC 平台之一，在 ADC 核心组件设计上有明显优势；2）基于三大平台，公司打造了一条约20个分子的药物管线，包括至少11个ADC以及I/O+ADC联用机会；3）与默沙东就ADC资产多次达成合作交易，总交易对价超百亿美元、目前正合作推进 6 个分子的全球研发，OptiDC 平台获 MNC 大药企背书。核心品种芦康沙妥珠差异化优势明显：核心品种芦康沙妥珠差异化优势明显：芦康沙妥珠是全球第二款获批上市的 TROP2 ADC，也是首个国产 TROP2 ADC。对比另两款已上市同靶同机制竞品，芦康沙妥珠在分子设计（图表 14）和临床数据上有明显优势（图表 17、18）。中国以外，默沙

3、东正快速推进约 14 项 III 期研究，涵盖乳腺癌、肺癌、胃癌等存在巨大未满足治疗需求的瘤种，进一步体现默沙东对产品全球临床和商业价值的认可。我们预计芦康沙妥珠中国内地和海外销售峰值将分别超过 50 亿元人民币和 40 亿美元，是公司估值核心驱动力。后续产品线迭代加速，进入价值兑现黄金期：后续产品线迭代加速，进入价值兑现黄金期：除芦康沙妥珠外，2024 年底/2025 年初还获批了 PD-L1 和西妥昔单抗，同时 HER2 ADC 已进入上市审评，多年的研发创新努力逐步开花结果。后续管线中，肿瘤领域正逐步形成 I/O+ADC 的综合治疗矩阵，非肿瘤领域布局多个病患群体大、治疗手段有限的适应症

4、赛道。公司整体正处于从生物科技企业向综合性生物医药平台进化的关键拐点，并可能在两年后迎来经营层面的盈亏平衡。因此我们认为，当前是投资公司、与公司共享价值成长的黄金时点。首次覆盖，给予买入评级：首次覆盖，给予买入评级：我们预计芦康沙妥珠等产品上市后将推动公司收入快速增长，2025-27 年分别达到 20.4 亿/30.0 亿/43.0 亿元人民币，对应 45%CAGR，其中产品销售收入的 CAGR 达到 82%。基于 DCF 估值模型，我们得到公司目标价 400 港元，对应 5.0 倍收入达峰时的市销率及 25%的潜在升幅，未来 12 个月重点关注产品销售放量、博度曲妥珠审批进展和芦康沙妥珠更多

5、 III 期临床数据读出。首次覆盖，给予买入买入评级。资料来源：公司资料，交银国际预测 1 年股价表现年股价表现资料来源:FactSet 资料来源:FactSet 收收盘盘价价目目标标价价潜潜在在涨涨幅幅港港元元 321.20港港元元 400.00+24.5%财财务务数数据据一一览览年年结结12月月31日日202320242025E2026E2027E收入(百万人民币)1,5401,9332,0383,0044,300同比增长(%)91.625.55.447.443.2净利润(百万人民币)(522)(267)(512)32592每股盈利(人民币)(2.84)(1.20)(2.31)0.152.

6、67同比增长(%)-50.4-57.792.1-106.31,739.5市盈率(倍)nsnsns2,044.3111.1每股账面净值(人民币)10.6314.5613.1414.2517.90市账率(倍)27.9220.3822.5920.8316.58个个股股评评级级买买入入5/249/241/255/25-40%-20%0%20%40%60%80%100%6990 HK恒生指数股股份份资资料料52周高位(港元)343.8052周低位(港元)132.70市值(百万港元)50,380.22日均成交量(百万)0.44年初至今变化(%)96.69200天平均价(港元)217.60丁丁政政宁宁Eth