西部矿业-公司研究报告-玉龙铜矿发力改扩建西部矿业龙头腾飞-240402（29页）.pdf

1、请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 Table_Main证券研究报告|公司首次覆盖 西部矿业(601168.SH)2024 年 04 月 02 日 买入买入（首次首次）所属行业：有色金属/工业金属 当前价格(元)：19.22 证券分析师证券分析师 翟堃翟堃 资格编号：s0120523050002 邮箱： 张崇欣张崇欣 资格编号：S0120522100003 邮箱： 研究助理研究助理 谷瑜谷瑜 邮箱： 市场表现市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%)15.86 35.65 32.00 相对涨幅(%)15.25 25.64 28.90 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究

2、相关研究 西部矿业西部矿业（601168.SH）：玉龙玉龙铜矿铜矿发力改扩建发力改扩建，西部矿业龙头西部矿业龙头腾飞腾飞 投资要点投资要点 西部矿业：西部地区矿企龙头西部矿业：西部地区矿企龙头。公司是中国第二大铅锌精矿生产商、第五大铜精矿生产商，主要从事铜、铅、锌、铁、镍、钒、钼等基本有色金属、黑色金属的采选冶、贸易等业务，以及黄金、白银等稀贵金属和硫精矿等产品的生产及销售。截至2024 年 1 月 31 日，西部矿业集团有限公司持有公司 31.27%的股份，为公司控股股东，实控人为青海省国资委。截至 2023 年报，公司全资持有或控股并经营十五座矿山，其中，有色金属矿山 6 座、铁及铁多金属

3、矿山 8 座、盐湖矿山 1 座，公公司绝大部分收入来自铜类产品司绝大部分收入来自铜类产品（铜精矿、电解铜等），（铜精矿、电解铜等），2023 年占营收比重达到年占营收比重达到66.6%；贡献；贡献 56.2%的毛利的毛利。铜：金融属性和商品属性将迎共振。铜：金融属性和商品属性将迎共振。金融属性强：铜价仍存进一步修复的动能。金融属性强：铜价仍存进一步修复的动能。铜价与中美欧 M2 增速均值具有正相关性，21 世纪初至 2022 年 4 月，中美欧 M2增速均值大多时间维持在 8%以上；而 2022 年 4 月以来跟随美国加息进程的演绎，M2 一路回落至 2023 年 8 月的 1.44%，为 2

4、1 世纪以来最低点。随着加息进程结束，M2 有望触底回升带动铜价上涨。铜价进一步修复的动能仍存。商品属性商品属性提供弹性：供需仍维持紧平衡。提供弹性：供需仍维持紧平衡。据 ICSG 测算，2010 年以来精炼铜均处于供不应求的状态，2023 全球精铜缺口达 8.7 万吨。此外，库存仍处于五年低位，支撑铜价；成本端，据百川盈孚数据，2020 年中开始，电解铜成本进入上行趋势，主要原因有矿山品位逐年下降，开采深度增加；人工成本上涨；受环保因素影响，污染物治理费用以及环保设备投资增加。上述因素推高铜成本从而对价格形成支撑。玉龙铜矿技改落地，铜产量进一步攀升。玉龙铜矿技改落地，铜产量进一步攀升。玉龙铜

5、矿是国内第二大单体铜矿，属特大型斑岩和接触交代混合型铜矿床，同时伴生钼矿，公司持有其 58%股权。玉龙铜矿改扩建工程总投资达 106 亿元，建设内容主要包括 90 万吨/年选矿工程和 1800万吨/年采选工程。玉龙铜矿项目共分两期，一期于 2016 年完工，已实现湿法及浮现采选能力 230 万吨/年，铜金属产能约 3 万吨；二期改扩建工程 2019 年 4 月全面启动建设，2022 年达产。2023 年 3 月，玉龙铜矿再次启动改扩建项目，建设内容主要有拆除一、二选厂老系统，就地新建选矿智能生产系统，新建矿山破碎站、矿石胶带运输通廊等，建成投产后每年将增加 450 万吨处理量。2023 年年

6、11月月 8 日，玉龙铜矿改扩建项目正式投产，一二选厂矿石处日，玉龙铜矿改扩建项目正式投产，一二选厂矿石处理量理量将将提升至提升至 450 万吨万吨/年，玉龙铜矿一二三选厂矿石处理量由年，玉龙铜矿一二三选厂矿石处理量由 1989 万吨万吨/年提升至年提升至 2280 万吨万吨/年，矿产年，矿产铜铜将将由由 12 万吨增加至万吨增加至 15 万吨。万吨。盈利预测盈利预测。产量方面，产量方面，玉龙铜矿改扩建项目正式投产，矿产铜有望由 12 万吨增加至 15 万吨。结合其他矿山产量，我们预计 2024 年-2026 年公司铜产量分别为15.9/17.0/17.0 万吨。价格方面，价格方面，2023