【宏观专题】基于历史复盘与领先指标的观察：高油价冲击下出口风险怎么看？-260508（17页）.pdf

1、 证 券 研 究 报证 券 研 究 报 告告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210 号 未经许可，禁止转载未经许可，禁止转载 宏观研究宏观研究 宏观专题宏观专题 2026 年年 05 月月 08 日日 【宏观专题】高油价冲击下，出口风险怎么看高油价冲击下，出口风险怎么看？基于历史复盘与领先指标的观察基于历史复盘与领先指标的观察 核心观点：核心观点：从历史经验看从历史经验看，高油价冲击对中国出口的拖累通常滞后显现：冲击后约 6 个月，出口增速开始转弱。若以本轮中东冲突对油价的主要影响始于 3月计算，9 月或是观察出口压力是否显现的重要节点。从外需领先指标看，从外

2、需领先指标看，17个指标中已有 11 个出现边际回落，且下行拐点多集中在二季度末至三季度。不过，三类重点指标中，G7 国家 OECD 综合领先指标和半导体周期领先指标仍指向 7 至 8 月外需景气或延续上行。综合历史滞后规律与外需领先指标变综合历史滞后规律与外需领先指标变化，三季度末或是判断出口下行压力是否显现的关键窗口化，三季度末或是判断出口下行压力是否显现的关键窗口。前言：前言：中东冲突升温推升油价后，市场担忧高油价通过压制全球需求拖累中国出口。前期报告已指出，高油价未必压制中国出口份额，反而可能推动中游制造份额上行；但其对全球需求的冲击更难量化。本文因此绕开总量判断，转向出口结构，考察高

3、油价下不同品类出口表现是否存在规律。一、不同行业出口对油价冲击的敏感度如何？一、不同行业出口对油价冲击的敏感度如何？本文基于 2006 年 3 月至 2026 年 1 月样本，剔除次贷危机和新冠疫情阶段，按HS 两位编码划分 97 类商品，并以 WTI 油价同比增速（3MMA）30%识别高油价时期。在此基础上，我们以商品出口增速与 WTI 油价增速的相关系数（衡量商品对油价的敏感程度）为横轴、与全球贸易量增速的相关系数（衡量商品对全球贸易周期的依赖度）为纵轴，识别不同商品的油价与周期特征，主要发现如下：第一，第一，中国大多数出口品类与油价和全球贸易需求呈正相关（图 1）。第二第二，油价高增时，

4、坐标重心向左偏移（商品与油价正向相关关系减弱），或显示高油价的需求破坏效应（图 2）。第三，油价高增时，中国第三，油价高增时，中国 75%以上出口表现韧性偏强以上出口表现韧性偏强，即，油油价高增时期油价高增时期油价敏感系数仍保持为正的商品价敏感系数仍保持为正的商品占我国占我国 2025 年年出口比例出口比例 78.6%，其中体量较大者包括机械设备、电机电气设备等中游制造业产品。第四，油价高增时，相对脆弱的第四，油价高增时，相对脆弱的应该是油价高增时期油价敏感系数转负的品类，其中，体量最大的是钢铁制品，2025 年中国出口金额 1064 亿美元，占比 2.8%。第五，油价高增时，受负面冲击最大的

5、应该是第五，油价高增时，受负面冲击最大的应该是油价敏感系数相比正常时期左移幅度最大的品类，即，油价敏感系数下降最多的品类。其中，体量较大的主要是塑料制品，2025 年中国出口 1432 亿美元，占比 3.8%；其次是针织服装，2025 年中国出口 840 亿美元，占比 2.2%。第六，油价高增背景下，受益最大的应该第六，油价高增背景下，受益最大的应该是油价敏感系数相比正常时期右移幅度最大的品类，即，油价敏感系数提升最多的商品。其中，体量较大的主要是陶瓷产品，2025 年中国出口 221 亿美元，占比 0.6%。二、二、高油价冲击下的不同出口表现？高油价冲击下的不同出口表现？（一）高油价冲击期的

6、识别（一）高油价冲击期的识别 在第一章识别“油价高增期”的基础上，本章进一步聚焦供给扰动驱动的“高油价冲击期”，并结合油价增速、油价绝对水平和上涨驱动因素，筛选出 2010 年12 月至 2011 年 7 月、2018 年 4 月至 10 月、2022 年 1 月至 6 月三段典型区间，分别对应利比亚内战、伊朗制裁与 OPEC+减产预期、俄乌冲突与对俄能源制裁。（二）（二）高油价冲击下的出口表现复盘高油价冲击下的出口表现复盘 第一，第一，总量层面总量层面，历史经验显示历史经验显示，高油价冲击对中国出口增速的拖累通常滞后显现：冲击后约 6 个月出口增速开始转弱，9 至 10 个月后下行压力进一步