“地缘压力测试”系列之三：冲突缓和后美债利率能否“回到原点”？-260421（24页）.pdf

1、 请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明 宏观研究 世界经济 证券研究报告 “地缘压力测试”系列 2026 年 04 月 21 日 冲突缓和后，美债利率能否“回到原点”？“地缘压力测试”系列之三 相关研究-证券分析师 赵伟 A0230524070010 陈达飞 A0230524080010 赵宇 A0230524080007 王茂宇 A0230521120001 李欣越 A0230524080004 联系人 赵宇 A0230524080007 中东地缘冲突以来，美债利率跟随通胀同步抬升。4 月，随着美伊临时停火谈判的推进，市场开始定价“冲突缓和”。局势缓和后，美债利率能否“回到原点”，哪些

2、因素或阻碍利率的顺畅回落？一、热点思考：冲突缓和后，美债利率能否“回到原点”？（一）历史上，油价冲击如何影响美债：利率先交易通胀，最终方向取决于宏观环境 70 年代以来，全球经历了七次具有代表性的原油冲击。从驱动来源看，这些冲击可分为三类，第一类是供给冲击型，包括第一次石油危机、第二次石油危机等；第二类纯避险型冲击，实物供给受损相对有限，如 1984-1988 年油轮战争；第三类是需求冲击型，典型案例是 2008 年油价上涨。历次原油冲击，美债利率往往经历“先交易通胀、后交易增长”的两阶段。第一阶段，利率定价的核心逻辑是供给收缩、油价跳升；第二阶段，重心由通胀切换至基本面本身。高油价挤压需求，

3、居民实际购买力回落，增长预期走弱，长端利率往往先见顶，随后进入回落或震荡。历次原油冲击，最终决定美债利率走向的是美国经济的“主要矛盾”。若地缘冲突爆发时，美国处于通胀容易失锚的阶段，油价上行或可能强化这种趋势，如两次石油危机；反之，若美国经济增长已走弱，油价对经济的负面效应或更快压倒再通胀逻辑，如利比亚战争。（二）本轮冲突下的美债表现：短期通胀已计入，长期风险仍偏克制 此次冲击美债定价相对温和，利率变动可类比海湾战争案例。尽管霍尔木兹海峡严重受阻，但美债利率最大上行仅约 50bp；第一次石油危机时期，10 年美债利率上升约 150BP；第二次石油危机，10 年美债利率再度上行 150-200b

4、p；海湾战争初期，因供给担忧，10 年利率上行约 50bp。从定价结构看，当前美债已计入短期通胀的上升，远端通胀预期依然稳定。冲突后，5 年盈亏平衡通胀率升至 2.6%，通胀互换隐含 CPI 同比路径显示，美国 CPI 同比或在二季度升至 3.7%-3.8%左右，2026 年下半年回落至 3.2%-3.3%，但 5 年/5 年远期盈亏平衡通胀率仍维持在 2.2%。美债利率冲高回落，核心在于市场预期地缘风险短期仍可控。一方面，市场预计地缘的紧张局势仍有缓和空间，美伊冲突尚难以对标为 1973 年全面禁运或 1979 两伊战争的长期产能破坏；二是美国能源缓冲增强；三是长期通胀锚仍稳定，市场相信美联

5、储未必被迫进入紧缩周期。（三）若冲突缓和，美债还能回得去吗：油价中枢与安全资产需求构成双重约束 地缘冲突缓和后，美债定价的两个核心变量是：短端关注原油价格中枢，长端为 AI 通缩交易。一方面，原油价格中枢仍是年内美联储政策的关键2025 年下半年油价基数持续下降，12 月仅略高于 60 元/桶；另一方面，AI 通缩交易是 5 年/5 年通胀预期持续下行的主要解释。地缘冲突缓和后，油价中枢或在供给、需求和供应链等多因素的共振下提升。首先，即使引发中断的初始事件是短暂的，其对产量的实际影响也往往会持续数年；其次，库存行为可能产生永久变化，安全冗余需求可能抬升；再次，原有最低成本运输链条可能让位于高

6、成本、更安全的链条。与以往地缘冲突不同，若美国战略失利引发市场质疑，美债需求端或可能留下更深的后遗症。苏伊士运河危机后，英债的国际吸引力下降，英债利率从 1955 年的约 4.1%升至 1956 年的 5.1%。若盟友对美国安全承诺的可信度产生质疑，即便冲突缓和，美债利率也未必顺畅回落至战前低位。二、大类资产&海外事件&数据：TACO 交易延续，科技股领涨全球 TACO 交易延续，科技股领涨全球。当周，标普 500 上涨 4.5%；10Y 美债收益率下行 5.0bp；美元指数下跌至 98.23，离岸人民币升至 6.8165；布油价格下跌 5.1%至 90.4 美元/桶，COMEX金价格上涨 1