乐舒适（2698.HK）-港股公司研究报告：新兴市场卫品龙头长坡厚雪、壁垒高筑-260323（88页）.pdf

1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1/8888 Table_Page 公司深度研究|家庭与个人用品 证券研究报告 【广 发【广 发 轻 工轻 工&海 外海 外】乐 舒 适】乐 舒 适（02698.HK）新兴市场卫品龙头，长坡厚雪、壁垒高筑新兴市场卫品龙头，长坡厚雪、壁垒高筑 核心观点核心观点：乐舒适是非洲等新兴市场的卫生巾与纸尿裤龙头乐舒适是非洲等新兴市场的卫生巾与纸尿裤龙头，2009 年起源于森大集团内部业务分部，2024 年以销量计，其非洲纸尿裤、卫生巾市占率达 20%、16%，均为第一；截至 2025 年 4 月末，布局 8 座厂房、18个销售分支、覆盖超 30 国。公

2、司 2024-2025 年营收 4.5/5.7 亿美元，同增 11%/25%，报表净利润 0.95/1.21 亿美元，同增 47%/27%。非洲卫品行业成长前景稳健，兼具人口与经济红利非洲卫品行业成长前景稳健，兼具人口与经济红利：适龄人口稳步增长，经济增速高于全球，人均 GDP 潜力充足。2020-2024 行业复合增速 6.8%，2024 年纸尿裤、卫生巾渗透率 20%、30%，与欧美中差距大，未来稳健向上。行业格局集中，2024 纸尿裤 CR2 约 38%、卫生巾 CR2 约 26%，乐舒适均为第一，本土制造与渠道深耕龙头领先。乐舒适通过渠道卡位与本土生产构建高壁垒，乐舒适通过渠道卡位与本

3、土生产构建高壁垒，是中资快消复制国内经验的典型。渠道看，2025 年 4 月底覆盖 2800 家批发商、经销商，1-4 月新增 535 家，非洲渠道稳固，粘性与管理效率较高；产品看，作为非洲设厂最多卫品龙头，依托本土生产优势提高产品高性价比，形成先发优势；背后则是森大集团奠定营商基础，以及优质团队强执行力。未来愿景：未来愿景：主业非洲卫品行业上行，公司拓展下沉市场与周边国家。区域上拉美发展潜力大，品类上有望资本运作延伸日化快消。盈利预测和投资建议：盈利预测和投资建议：2026-2028预计经营性净利润1.41/1.61/1.86亿美元，同比增长 15.3%/14.2%/15.5%。参考可比公司

4、估值，考虑乐舒适系新兴市场消费龙头，行业发展空间广阔、渠道&生产壁垒深厚，上行空间好于可比公司，且亚非拉出海具备稀缺性，给予公司 26 年 22倍 PE，对应合理价值 39.24 港元/股，首次覆盖给予“买入”评级。风险提示：风险提示：区域拓展可能不及预期，原材料成本波动，业务涵盖多国带来管理风险，品牌声誉受损风险，同行激烈竞争，消费需求波动风险。盈利预测：盈利预测：单位:美元百万元（港币兑换美元汇率为 0.13；正文部分除非特别注明，否则货币为人民币）单位单位:美元百万元美元百万元 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 主营收入 454 567 657 760 875

5、增长率（%）10.5%24.9%15.9%15.5%15.2%EBITDA 124 151 171 195 226 NonGAAP 归母净利 98 122 141 161 186 增长率（%）-24.4%15.3%14.2%15.5%NonGAAP EPS(元/股)0.20 0.23 0.26 0.30 NonGAAP PE 20.9 16.7 14.6 12.7 NonGAAP ROE（%）70.3%19.2%19.6%19.7%20.0%EV/EBITDA-14.1 11.4 10.1 8.5 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 公司评级公司评级 买入买入 当前价格 29.82

6、港元 合理价值 39.24 港元 报告日期 2026-03-23 基本数据基本数据 总股本/流通股本（百万股）620.77/620.77 总市值/流通市值（百万港元）18511.49/18511.49 一年内最高/最低（港元）34.64/26.96 30 日日均成交量/成交额（百万）1.57/46.44 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%）-6.11/-9.64 相对市场表现相对市场表现 分析师：分析师：曹倩雯 SAC 执证号：S0260520110002 SFC CE No.BWW545 021-38003621 分析师：分析师：糜韩杰 SAC 执证号：S0260516020001 SFC C