安琪酵母（600298）-A股公司研究报告：全球化破局周期性降本-260227（37页）.pdf

1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1/3737 Table_Page 公司深度研究|调味发酵品 证券研究报告 安琪酵母（安琪酵母（600298.SH）全球化破局，周期性降本全球化破局，周期性降本 核心观点核心观点：海外市场结构分化，渐进渗透兑现业绩。海外市场结构分化，渐进渗透兑现业绩。（1）现状：全球酵母市场存在区域性的供需错配、发展不均、消费分化，新兴市场企业难以进入，而龙头有较强出海动机。（2）市场：中东、中亚、非洲扩容明显，近 5 年酵母市场 CAGR 达 6.6%；而欧美等地市场成熟，竞争焦点已转向高附加值的 YE，增量切口在于价值链的攀升。（3）竞争：对标乐斯福，安

2、琪产品质量相当、覆盖场景更广，近年来安琪依托本土化运营、一体化服务渐进渗透、比学赶超，在埃及、俄罗斯、印尼扩产，与乐斯福形成错位竞争，主攻非洲、中东、亚太等较为空白的新兴市场，重点输出干活性酵母，近 5 年海外收入 CAGR 达 21%。其中埃及工厂凭借低人工费用、稳定的糖蜜价格与运费税费，主要承接欧美的高端 YE 需求，近五年营收规模翻番。糖蜜供给进入宽松周期，需求端多举并行平抑价格上行风险。糖蜜供给进入宽松周期，需求端多举并行平抑价格上行风险。供给侧看，政策托底，国内糖蜜 23/24 年起步入三年增产周期，2026 年 1 月糖蜜底价跌破 700 元/吨，拉动 25/26 榨季价格中枢收敛

3、至 750-1000元/吨。需求侧看，公司目前水解糖产能 75 万吨，可替代 50 万吨糖蜜，叠加 37.8+万吨储罐储能和 6+万吨自产产量，可短时覆盖 50%-70%的原材料需求。加之酒精厂和饲料厂的糖蜜需求缩减，预计糖蜜价格将维持低位。假设糖蜜成本摊薄 13%，则酵母主业毛利率可增厚约 4pct 至30%以上、对应公司整体毛利率提振约 3pct。盈利预测与投资建议。盈利预测与投资建议。预计 2025-2027 年公司归母净利润 15.7/20.1/22.7 亿元，同比+18.8%/+28.1%/+13.0%；对应 PE 估值 24/18/16 倍。参考可比公司，给予公司 26 年 22

4、倍 PE 估值，对应合理价值 50.82元/股，给予“买入”评级。风险提示。风险提示。下游消费不达预期风险、成本回涨风险、市场竞争风险、海外波动风险。盈利预测：盈利预测：单位单位:人民币百万元人民币百万元 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入 13,581 15,197 16,862 18,926 21,042 增长率（%）5.7%11.9%11.0%12.2%11.2%EBITDA 2,308 2,538 3,031 3,823 4,195 归母净利润 1,268 1,320 1,568 2,010 2,270 增长率（%）-4.0%4.1%18.8%28.1

5、%13.0%EPS（元/股）1.46 1.52 1.81 2.31 2.61 市盈率（P/E）24.1 23.7 23.6 18.4 16.3 ROE（%）12.6%12.2%12.6%13.9%13.6%EV/EBITDA 14.9 14.0 13.4 10.4 9.1 数据来源：公司财务报表，广发证券发展研究中心 公司评级公司评级 买入买入 当前价格 42.67 元 合理价值 50.82 元 前次评级前次评级 买入买入 报告日期 2026-02-27 基本数据基本数据 总股本/流通股本（亿股）8.67/8.57 总市值/流通市值（百万元）3.70/3.66 一年内最高/最低（元）45.60

6、/32.67 30 日日均成交量/成交额（亿）0.07/3.18 近 3 个月/6 个月涨跌幅（%）5.49/6.73 相对市场表现相对市场表现 分析师：分析师：符蓉 SAC 执证号：S0260523120002 SFC CE No.BWC944 021-38003552 分析师：分析师：吴思颖 SAC 执证号：S0260523120012 021-38003556 请注意，吴思颖并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。相关研究：相关研究：安琪酵母（600298.SH）:收入环比降速，成本红利延续 2025-10-30 安琪酵母（600298.SH）:收入环比改