哔哩哔哩~W-9626.HK-港股公司首次覆盖：IP生态平台商业化提速-251230（13页）.pdf

1、请务必阅读正文之后的重要声明部分请务必阅读正文之后的重要声明部分IPIP 生态平台，商业化提速生态平台，商业化提速哔哩哔哩首次覆盖哔哩哔哩首次覆盖哔哩哔哩-W（09626.HK）数字媒体证券研究报告/公司深度报告2025 年 12 月 30 日评级评级：增持增持（首次）（首次）分析师：康雅雯分析师：康雅雯执业证书编号：执业证书编号：S0740515080001Email：分析师：晏诗雨分析师：晏诗雨执业证书编号：执业证书编号：S0740523070003Email：基本状况基本状况总股本(百万股)413.76流通股本(百万股)413.76市价(港元)190.80市值(百万港元)78,946.2

2、5流通市值(百万港元)78,946.25股价与行业股价与行业-市场走势对比市场走势对比相关报告相关报告公司盈利预测及估值指标2023A2024A2025E2026E2027E营业收入（百万元）22,52826,83229,96032,62035,321增长率 yoy%3%19%12%9%8%经调整净利润（百万元）-3,414-392,2573,2564,325增长率 yoy%-44%33%每股收益（元）-8.11-0.095.367.7410.28每股现金流量0.6314.295.287.9010.07净资产收益率-33%-9%6%13%17%P/E-32.222.316.8P/B5.05.1

3、4.84.23.6备注：股价截止自2025 年 12 月 29 日收盘价，每股指标按照最新股本数全面摊薄，每股收益、PE采用经调整净利润计算。报告摘要一一、哔哩哔哩哔哩哔哩：国内国内 IPIP 生态平台生态平台，内容与社区运营双轮驱动内容与社区运营双轮驱动。哔哩哔哩（bilibili，B 站）作为中国领先的视频社区，凭借其独特的运营模式，已成为 IP 衍生品领域的重要参与者。截至 2024 年末，公司累计运营包括国创、漫画等在内的近 200 个自有及授权 IP。自 2020 年推出官方衍生品品牌以来，公司依托其高粘性社区与内容生态优势，结合“会员购”电商渠道，逐步构建起“IP 孵化与内容赋能”

4、为核心的衍生品开发模式，并布局手办、萌盒等细分品牌，持续推动 IP 商业价值提升与跨界“破圈”。二、二、业务看点：业务看点：AIAI 营销赋能，广告量价齐升，游戏锦上添花。营销赋能，广告量价齐升，游戏锦上添花。（1 1）AIAI：花生花生 AIAI 助力内容生产助力内容生产，优化投放助推优化投放助推 eCPMeCPM。AI 一方面通过 AIGC 助力内容生产提质增效进而提升流量（DAU 和人均 VV）。2025 年 4 季度，B 站测试的 AIGC 工具“花生”正式上线，定位为视频创作工具。AI 不仅降低了专业创作的门槛，让非专业人士也能参与到内容创作中来，而且极大地丰富了内容供给的多样性和创

5、新性。另一方面通过精准投放撬动 eCPM 提升。2025 年，B 站商业化迎来升级，InsightAgent智能分析系统全面接入哔哩之光、哔哩必达、花火平台，通过 AI 大模型能力，为不同营销场景提供专属 AI 解决方案。（2 2）广告广告：三大产品重塑营销路径三大产品重塑营销路径，优质内容助推流量增长优质内容助推流量增长。B 站广告可分为三大打法：一是花火商单+起飞推广的模式；二是以 oCPX 的效果广告；三是品牌广告。2024年/2025 年上半年，哔哩哔哩广告业务收入分别同增 27.7%/20%至 82/44 亿元。3Q25，哔哩哔哩 DAU 达 1.17 亿人，同增 9%，DAU 占

6、MAU 的比达 31%；日均使用时长达 112min，同增 6%。同时，目前 B 站对于广告商业化仍旧保持克制，目前其广告加载率仅 58%，商业化仍旧有较大空间。（3 3）游戏游戏：老游长线运营老游长线运营，新游贡献增量新游贡献增量。在三国：谋定天下的领跑下，FGO碧蓝航线等长青二游也为 B 站游戏业务提供了稳定收入基础。25H1，B 站游戏业务实现收入 33 亿元，同增 68%。逃离鸭科夫反响较好，新游差异化定位，有望贡献新增量。投资建议：投资建议：预计公司 25-27 年实现总收入 299.60/326.20/353.21 亿元，同比+12%/+9%/+8%；实现经调整净利润为 22.57