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本地化部署贡献88%毛利，云端部署毛利占比升至12%

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智谱-2513.HK-港股公司研究报告：AGI为信仰持续提升智能上界首予买入-260715（41页）.pdf

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2022年至2025年，智谱毛利结构仍以本地化部署为主导。本地化部署毛利从0.29亿元增长至2.61亿元，占毛利比重从94%降至88%；云端部署毛利从0.02亿元增至0.36亿元，占比从6%升至12%。2025年本地化部署贡献毛利的88%，云端部署毛利率已从3%提升至19%。数据来源：公司财报，国投证券国际

2022-2025年智谱本地化与云端部署毛利（百万元）
年份	本地化部署毛利（百万元）	云端部署毛利（百万元）	毛利合计（百万元）
2022	29	2	31
2023	77	4	80
2024	174	2	176
2025	261	36	297

数据来源：公司财报，国投证券国际

从2022年至2025年智谱本地化与云端部署毛利的变化来看，可以提炼出三个关键特征：
本地化部署贡献绝对主力毛利，四年增长9倍。本地化部署毛利从2022年的0.29亿元增长至2025年的2.61亿元，四年累计增长9倍。2025年本地化部署毛利占公司整体毛利的88%，仍是利润贡献的绝对主力。本地化部署毛利率2025年为49%，较2024年的66%有所下降，但仍是高毛利业务。
云端部署毛利2025年大幅跃升，同比增长1700%。云端部署毛利从2024年的0.02亿元跃升至2025年的0.36亿元，增长17倍。云端部署毛利率从2024年的3%提升至2025年的19%，反映推理效率优化和规模效应的初步显现，但毛利率仍显著低于本地化部署（49%）。
收入占比与毛利占比存在结构性倒挂。 2025年云端部署收入占公司总收入的26%（1.9亿元），但毛利仅占12%（0.36亿元），两者存在14个百分点的差距。这一倒挂反映云端业务尚处于“规模扩张优先于利润”的阶段——Token调用量快速增长带来收入扩张，但推理成本尚未充分摊薄。报告指出，考虑Token调用量指数级增长和议价能力提升，云端部署的长期毛利率仍有可观提升空间。