广发宏观：快慢变量分野新老资产收敛2026年大类资产展望-251216（73页）.pdf

1、 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 1 1/7373 Xml Table_Page 宏观经济研究报告 2025 年 12 月 16 日 证券研究报告 Table_Title 广发宏观广发宏观 快慢变量分野，新老资产收敛快慢变量分野，新老资产收敛：2026 年大类资产展望年大类资产展望 Table_Title Tabl分析师：分析师：郭磊 分析师：分析师：陈礼清 SAC 执证号：S0260516070002 SFC CE.no:BNY419 SAC 执证号：S0260523080003 021-38003572 021-38003809 请注意，陈礼清并非香港证券及期货事务监察委员会

2、的注册持牌人，不可在香港从事受监管活动。Table_Summary 报告摘要报告摘要：12025 年年大类资产在“叙事抱团”下，呈现新大类资产在“叙事抱团”下，呈现新老资产极致分化。老资产极致分化。全年来看，黄金领涨大类资产，位于风险收益全年来看，黄金领涨大类资产，位于风险收益比顶端。全球股强债弱，股市新兴强于发达比顶端。全球股强债弱，股市新兴强于发达。商品中有色亮眼，显著领跑黑色与原油。商品中有色亮眼，显著领跑黑色与原油。从从资产轮动资产轮动来看，上来看，上半年反复反转，下半年持续单边半年反复反转，下半年持续单边。简单的多资产年度再平衡策略（非买入持有）虽连续第三年正收益，但在。简单的多资产

3、年度再平衡策略（非买入持有）虽连续第三年正收益，但在大类资产排序中明显落后于多数股市表现，仅高于中美债券、美元与原油。大类资产排序中明显落后于多数股市表现，仅高于中美债券、美元与原油。2025 年趋势跟踪策略（年趋势跟踪策略（CTA）表）表现持续优于均值回归策略。临近岁末，前期强叙事资产的赔现持续优于均值回归策略。临近岁末，前期强叙事资产的赔率多数走窄，叙事交易的“阿喀琉斯之踵”似有率多数走窄，叙事交易的“阿喀琉斯之踵”似有浮现，浮现，而这是而这是 2026 年与年与 2025 年资产截然不同的起点。年资产截然不同的起点。截至 12 月 12 日，2025 年大类资产 YTD 排序为黄金创业板

4、指科创 50LME 期货铜欧股恒指日股MSCI 新兴市场纳指沪深 300全球债券南华综合中债0美元原油做多波动率策略。“科技+有色+黄金”成为“高收益+高拥挤”的资产组合。“创业板指+LME 期货铜+伦敦金”YTD 为130.3%，而“沪深 300+美元指数+布伦特原油期货”YTD 仅为-8.3%，两者极差达到 138.6%，处于 2013 年以来的历史新高，甚至超过 2020 年疫情年的 117%。我们采用“收益排名切换次数”来进行衡量资产与行业轮动速度。具体做法与前期报告重设相关锚，布局下阶段：2025 年中期大类资产展望中提及类似，轮动速度加快意味着市场资金在资产间的切换更频繁，趋势持续

5、性减弱；速度放缓则对应趋势性行情偏强。结果显示，2025 年以来大类资产轮动速度与以往的季节性节奏错位，波动区间幅度亦更大，轮动速度行至更极致的位置反转。过去十年，轮动速度通常在 3-5 月加速，6-7 月下降，8-10 月再度加速，四季度重新主线化、轮动放缓。而 2025 年轮动速度 7-9 月大幅下降，资产单边极致时间延长，与以往的美股 8 月“波动率魔咒”、9 月负日历效应，8-9 月人民币波动加大等大类资产波动规律显著不同。国内 A 股行业中轮动速度呈同样规律与节奏。上半年反复“反转”，三季度开始持续反季节性单边。截止 12 月中旬，新的主线仍未明显形成。简单的多资产年度再平衡策略（非

6、买入持有，而是恒定比例）沪深 300 仓位 30%，中债新综合仓位25%，黄金仓位 10%，发达市场股指仓位 10%，中债企业债总指数仓位 25%，年度累计收益为 17.5%，虽属于连续第三年正收益，但在大类资产排序中落后于多数股市表现，仅高于中美债券、美元与原油。2025 年的资产轮动年的资产轮动框架框架亦亦不同于以往不同于以往。经典框架里，无论是理论视角的美林时钟、普林格时钟经典框架里，无论是理论视角的美林时钟、普林格时钟，还是实证领，还是实证领域的检验（域的检验（Beber,Brandt&Kavajecz,2010；Goulding,C.L.2023），均指向资产轮动与经济周期密切相），